Оценка рыночной стоимости 100% долей ООО «ХХХ»

При осуществлении оценочной  деятельности рекомендуют соблюдать  ряд принципов.

 

 

Таблица 1. Систематизация принципов оценки³

№ п/п	Наименование  группы принципов	Принципы оценки
1	Основанные на представлениях пользователя (собственника)	Полезность; Замещение; Ожидание.
2	Связанные с эксплуатацией  собственности	Вклад; Остаточная продуктивность; Динамика доходов (рост или снижение); Сбалансированность (пропорциональность); Экономическая величина; Экономическое разделение
3	Обусловленные действием  рыночной среды	Зависимость; Соответствие; Спрос и предложение; Конкуренция; Изменение.

2. Классификация пакетов акций, долей, паев и анализ их влияния на стоимость

Для оценки пакетов акций, долей и паев (далее акций) используют различные методы⁴. Одни из них (метод дисконтированных денежных потоков, метод чистых активов) позволяют рассчитать стоимость на уровне контрольного пакета акций, другие (метод компании аналога, метод дисконтирования денежного потока) — стоимость миноритарного пакета акций.

Размер пакета акций и  соответствующая степень контроля, которой обладает его владелец, значительно  влияют на рыночную стоимость.

Во-первых, размер пакета акций  определяет выбор методов, которые  будут использованы в процессе оценки, а также их значимость при взвешивании  результатов и расчете итоговой величины стоимости.

Во-вторых, потребность в  корректировках, которым подвергается финансовая отчетность эмитента в процессе расчета стоимости методами затратного и доходного подхода, зависит  от степени контроля, которую обеспечивает оцениваемая доля в собственности.

В-третьих, в зависимости  от размера пакета акций, выступающего в качестве объекта оценки, его  стоимость, полученная тем или иным методом, корректируется с помощью итоговых поправок — премии за контрольный характер или скидки на недостаточную степень контроля.

Международные и европейские  стандарты оценки делят пакеты акций  на два вида:

• контрольный (мажоритарный);
• неконтрольный (миноритарный)

Согласно МСО контрольный пакет — это участие в собственности, обеспечивающее более чем 50% голосующихакций в бизнесе.

Контроль — возможность руководить менеджментом и политикой бизнеса⁵

Премия за контроль — дополнительная стоимость, присущая контрольному пакету по сравнению с неконтрольным пакетом, которая отражает возможность контроля.

Неконтрольный пакет акций (миноритарная доля, “доля меньшинства”) МСО определяют как “участие в  собственности, обеспечивающее менее 50% “голосующих” акций в бизнесе”. К стоимости миноритарного пакета применяется скидка на отсутствие или  недостаточность контроля.

Согласно МСО скидка на недостаточность контроля — сумма  или процент, вычитаемые из пропорциональной доли от стоимости 100%ного пакета в бизнесе  с целью отразить отсутствие некоторых  или всех возможностей контроля.

Проблема оценки пакетов  акций заключается в отсутствии методик расчета премии за обладание  тем или иным пакетом акций. В  большинстве случаев в методической литературе по оценочной деятельности даются широкие интервалы премий за блокирующий пакет акций и  за контрольный пакет акций без  конкретизации его величины, промежуточные  пакеты акций, как правило, остаются без внимания.

Таблица 2 Классификация пакетов акций⁶

Размер пакета   1.	Право акционера, влияющее на стоимость 2.	Влияние на стоимость     3.	Уровень контроля     4.
От 75%	Внесение изменений  и дополнений в устав общества, утверждение новой редакции устава; реорганизация общества	Данные решения отражают экстремальные, разовые ситуации деятельности общества. Они не учитываются при  прогнозировании денежных потоков  и расчете рыночной стоимости  активов. Поэтому данные решения  не увеличивают степень контроля, влияющую на рыночную стоимость в  процессе оценки	Абсолютный 100%-ный контроль Абсолютно контрольный пакет

продолжение таблицы № 2

	Одобрение крупной сделки с имуществом, стоимость которого составляет более 50% балансовой стоимости  активов общества	Управление активами. Такая  сделка, безусловно, окажет значительное влияние на деятельность крупного предприятия. Такие сделки не могут носить периодический  характер, т.е., скорее всего, являются единовременными. Влияние на стоимость в  процессе оценки возможно: 1) если сделка будет  заключена в прогнозном периоде  (но спрогнозировать такую сделку  вряд ли возможно); 2) решается вопрос о  корректировке стоимости нефункционирующих  или избыточных активов, стоимость  которых составляет более 50% балансовой  стоимости активов
50% + 1 До 75%	Определение количественного  состава и избрание членов совета директоров, досрочное прекращение  их полномочий	Несмотря на то, что  вопросы управления товарно-финансовыми  потоками, активами, распределение  результатов деятельности и принятие основных решений относятся к  компетенции общего собрания акционеров, данный пакет дает возможность избрания больше половины своих кандидатов в  совет директоров, следовательно, обеспечение  оперативного контроля над деятельностью	Операционный контроль Может обеспечить до 100% контроля Контрольный пакет
	Утверждение годовых отчетов, годовой бухгалтерской отчетности; внутренних документов, регулирующих деятельность органов общества	Влияние на стоимость, рассчитанную доходным подходом, так как она  основана на доходах предприятия: денежных потоках, прибыли, дивидендах
	Распределение прибыли, в  том числе выплата (объявление) дивидендов, и убытков общества

 

 

 

продолжение таблицы № 2

	Одобрение крупной сделки	Наличие права влияет на расчеты затратным подходом, так  как он основан на стоимости активов, а также доходным подходом, так  как позволяет вносить требуемые  корректировки, например, на стоимость  избыточных активов
30% + 1 акция до 50%	Право обеспечения кворума  на повторном собрании акционеров.Право голоса	Возможность избрания до четырех членов Совета директоров. При отсутствии кворума на первом собрании акционеров возможно обеспечение  кворума на повторном собрании. Принятие практически всех необходимых решений  на повторном собрании акционеров. Пакет может достигать  степени контроля пакета 50% + 1 акция Возможность заблокировать  принятие решений общего собрания акционеров, для которых необходимо 3/4 голосов	Уровень контроля высокий  и колеблется в зависимости от числа акционеров, принимающих участие  в общем собрании акционеров Предконтрольный пакет
25% + 1 акция до 30%	Право голоса. Возможность  избрания до двух членов Совета директоров и блокирования принятия решений  общего собрания акционеров, для которых  необходимо 3/4 голосов. В зависимости от числа  акционеров, принимающих участие  в голосовании, пакет может быть от блокирующего до подконтрольного		Контроль незначительный Блокирующий пакет
10-25%	Право голоса. Возможность  избрания до двух членов Совета директоров и блокирования принятия решений  повторного общего собрания акционеров, для которых необходимо ¾ голосов		Минимальная степень контроля Средний пакет
	Право требовать проведения проверки финансово-хозяйственной  деятельности общества. В результате проверки возможны изменения в показателях  финансово-хозяйственной деятельности
2-10%	Нет прав, которые могут  влиять на показатели, лежащие в  основе стоимости, рассчитанной каким-либо из подходов. Отсутствие контроля		Мелкий пакет
1-2%			Незначительный пакет
Менее 1%			Ничтожный пакет

 

3. Методы оценки рыночной стоимости пакетов акций, долей и паев в уставном капитале российских предприятий

 

На сегодняшний день известно несколько подходов и реализуемых  в их составе методов, с помощью  которых даются денежные оценки стоимости  предприятия (бизнеса). В отечественной  теории декларируются и используются заимствованные из западной практики три основных подхода к оценке стоимости бизнеса:

• доходный подход (incomeapproach);
• затратныйподход (asset based approach);
• сравнительный (рыночный) подход (marketapproach).
2. Существующие подходы и методы в оценке
1. Доходный подход(IncomeApproach) позволяет определить стоимость приносящего доход имущества посредством учета количества, качества и продолжительности получения тех выгод, которые данный объект будет приносить в течение прогнозного периода времени. В результате анализа ожидаемые от собственности будущие поступления дисконтируются на дату оценки в текущую стоимость. Доходный подход основывается на принципе ожидания, согласно которому потенциальный покупатель делает вывод о стоимости собственности в зависимости от ожидаемой отдачи, которая может быть получена в будущем от владения имуществом.

В качестве дохода могут выступать: денежный поток, прибыль, дивиденды. В  российской практике наиболее обоснованным выглядит использование в качестве показателя дохода денежного потока. Связано это с тем, что прибыль  является, во-первых, показателем сильно меняющимся, и, во-вторых, возможно сильно заниженным. Добавление же постоянной компоненты (амортизационных отчислений) в денежный поток способствует сглаживанию  тенденции.

В рамках доходного подхода используется два метода:

• Метод капитализации;
• Метод дисконтирования денежных потоков.

Метод капитализации применяют, когда ожидают, что будущие доходы будут сопоставимы с текущими, или темпы роста будут постоянными. На практике аргументом в пользу применения данного метода также является отсутствие достаточной информации для применения метода дисконтированных денежных потоков.

Сущность данного метода выражается формулой:

(1)

Таким образом, после расчета текущей  стоимости будущих доходов определяем уровень риска, связанный с получением данной величины дохода, который находит  свое отражение в коэффициенте капитализации. Делением дохода на данный коэффициент  определяется рыночная стоимость предприятия.

В отличие от оценки недвижимости в оценке бизнеса данный метод  применяется довольно редко из-за значительных колебаний величин прибылей или денежных потоков по годам, характерных для большинства оцениваемых предприятий.

Основные этапы  применения метода капитализации доходов

Практическое применение метода капитализации прибыли предусматривает следующие основные этапы:

• анализ финансовой отчетности, ее нормализация и трансформация (при необходимости).
• выбор величины прибыли, которая будет капитализирована.
• расчет адекватной ставки капитализации.
• определение предварительной величины стоимости.
• проведение поправок на наличие нефункционирующих активов.

Определение стоимости бизнеса методом дисконтированных денежных потоков(ДДП)основано на предположении о том, что потенциальный инвестор не заплатит за данный бизнес сумму, большую, чем текущая стоимость будущих доходов от этого бизнеса. Собственник не продаст свой бизнес по цене ниже текущей стоимости прогнозируемых будущих доходов. В результате взаимодействия стороны придут к соглашению о рыночной цене, равной текущей стоимости будущих доходов.

Данный метод оценки считается  наиболее приемлемым с точки зрения инвестиционных мотивов. Любой инвестор, вкладывающий деньги в действующее  предприятие, в конечном счете, покупает не набор активов, состоящий из зданий, сооружений, машин, оборудования, нематериальных ценностей и т.д., а поток будущих  доходов, позволяющий ему окупить  вложенные средства, получить прибыль  и повысить свое благосостояние. С  этой точки зрения все предприятия, к каким бы отраслям экономики  они ни принадлежали, производят всего  один вид товарной продукции –  деньги.

Метод дисконтированных денежных потоков  может быть использован для оценки любого действующего предприятия. Тем  не менее, существуют ситуации, когда  он объективно дает наиболее точный результат  рыночной стоимости предприятия. Применение данного метода наиболее обосновано для оценки предприятий, имеющих  определенную историю хозяйственной  деятельности и находящихся на стадии роста или стабильного экономического развития. Данный метод в меньшей  степени применим к оценке предприятий, терпящих систематические убытки, хотя и отрицательная величина стоимости  бизнеса может быть фактом для  принятия управленческих решений. Следует  соблюдать разумную осторожность в применении этого метода для оценки новых предприятий, пусть даже и многообещающих. Отсутствие ретроспективы прибылей затрудняет объективное прогнозирование будущих денежных потоков бизнеса.

Метод дисконтированных денежных потоков  основывается на более сложном подходе  к прогнозированию, чем метод  капитализации доходов. Прогноз  охватывает период от трех до пяти лет. В зарубежной практике на ближайшие  пять лет рассчитываются конкретные величины дохода, на последующие пять лет определяются темпы развития предприятия (в случае их отличия  от среднеотраслевой тенденции) и, наконец, на весь последующий срок существования  предприятия закладываются среднеотраслевые темпы роста. В России и этот метод  неприменим в таком классическом варианте. В связи с изменчивостью  деловой среды, отсутствием планов развития на предприятиях, а также  отсутствием долгосрочных отраслевых прогнозов, приходится сокращать период конкретного планирования, а в  качестве темпов роста предприятия  в постпрогнозном периоде брать  прогнозируемые темпы роста экономики  в целом и накладывать на них  ограничения, связанные с конкретным предприятием. Несмотря на это, метод  дисконтированных денежных потоков  позволяет в большей степени, чем метод капитализации, учесть особенности развития предприятия  и тем самым более точно  спрогнозировать будущее компании.