Лекции по "Финансовому менеджменту"

С точки зрения акционеров выплата дивидендов акциями может их устраивать, поскольку они получают ценные бумаги, которые можно продать и получить живые деньги.

С точки зрения компании выплата дивидендов  акциями часто применяется на практике для сдерживания цены акции. Например, если прибыль и дивиденды в фирме будут расти в среднем на 10 % в год и цена будет расти такими же темпами, то вскоре она выйдет за пределы желаемого диапазона цены на акцию; 10%-ный годовой дивиденд, выплачиваемый в акциях, сохранит цену в желаемом диапазоне.

Выплата дивидендов акциями может сопровождаться одновременно увеличением уставного капитала и валюты баланса.

 Компания  выбирает определенную методику  выплат дивидендов исходя из  выбранной стратегии развития, инвестиционных  возможностей и различных субъективных  критериев.

 

38. Средневзвешенная цена капитала.

Анализ инвестиционного проекта, как правило, предполагает построение

Деятельность любого предприятия невозможна без активов, которые профинансированы за счет определенных источников. Каждый источник финансирования можно рассматривать как соответствующий вид дисконтированных денежных потоков проекта. Определенную сложность при этом представляет выбор ставки дисконтирования.  В качестве такой ставки могут быть использованы: показатель отраслевой эффективности, показатель ставки рефинансирования Банка России и др. Чаще всего при построении дисконтированных денежных потоков инвестиционных проектов в качестве ставки дисконтирования используется  показатель средневзвешенной цены капитала.  капитала предприятия: собственного или заемного.

 Цена капитала – это стоимость привлечения соответствующего источника финансирования, выраженная в процентах к общему объему привлеченного капитала. Прежде чем перейти к рассмотрению понятия средневзвешенной цены капитала, целесообразно определить те источники средств, которые будут учитываться при исчислении данного показателя. На сегодняшний день данная проблема носит дискуссионный характер. Ряд специалистов считают, что при расчете средневзвешенной цены капитала целесообразно учитывать все источники финансирования, представленные в балансе предприятия. Мы придерживаемся точки зрения тех финансистов, которые предлагают выборочный подход к решению данной проблемы. Рассмотрим источники средств, за пользование которыми предприятие не платит проценты.

Это касается спонтанного финансирования предприятия, куда включается его кредиторская задолженность за товары, работы, услуги, задолженность по заработной плате, задолженность перед бюджетом. В процессе анализа инвестиционного проекта сумма спонтанно возникающей задолженности, связанной с данным проектом, вычитается из общей суммы, необходимой для финансирования проекта. Проиллюстрируем выше сказанное. П р и м е р. Предприятие планирует производить 100 000 шт. станков стоимостью 6000 рублей. Переменные издержки составляют 4500 руб. на единицу продукции. Постоянные затраты равны 60 000 000 руб. в год.   Постоянная часть потребности  в оборотном капитале возрастет на 30 млн руб., на эту же величину возрастет спонтанное финансирование предприятия, т.е. в результате реализации проекта весь прирост потребности в оборотном капитале можно будет профинансировать за счет спонтанного финансирования.

Краткосрочные банковские кредиты в отличие от рассмотренных выше видов кредиторской задолженности не возникают автоматически. Здесь целесообразно придерживаться следующих принципов: если краткосрочные кредиты привлекаются для покрытия временной или сезонной потребности предприятия в оборотных средствах, то их не следует учитывать при расчете средневзвешенной цены капитала. Если этот вид задолженности используется предприятием для финансирования  постоянной потребности в оборотном капитале и для финансирования основного капитала предприятия, то он должен учитываться при расчете цены капитала. Такое финансирование является крайне рискованным для предприятия, поэтому большинство из них не использует краткосрочные кредиты для финансирования своих долгосрочных потребностей. При определении средневзвешенной цены капитала акционерного общества  необходимо учитывать следующие источники финансирования:  собственный капитал, включающий уставный капитал общества и нераспределенную прибыль, а также заемный капитал, включающий  долгосрочные кредиты и займы.

Уставный капитал акционерного общества формируется за счет привилегированных и обыкновенных акций. Цена этих источников определяется уровнем дивидендов, выплачиваемых акционерам. По привилегированным акциям выплачивается фиксированный дивиденд, выраженный в процентах от номинала акции. Величина дивиденда по привилегированным акциям регламентируется уставом акционерного общества. Стоимость капитала, сформированного за счет привилегированных акций (К п )   рассчитывается по следующей формуле:

 

К п = Д п/ С п´100% ,                                                          (5.1)        

 

где  Д п – годовой дивиденд по привилегированной акции, Сп – курсовая стоимость привилегированной акции.  

Стоимость капитала, сформированного за счет обыкновенных акций (Ко), рассчитывается по следующей формуле:

 

К о = Д о/ Со´100% ,                                                         (5.2)

 

где До – годовой дивиденд по обыкновенной акции, Со – курсовая стоимость обыкновенной акции.

Размер дивидендов по обыкновенным акциям, в отличие от дивидендов по привилегированным акциям, не регламентируется уставом общества. Поэтому определить стоимость капитала, сформированного за счет обыкновенных акций, гораздо сложнее.  При расчетах данного показателя можно использовать последний фактически выплаченный дивиденд по обыкновенной акции.

На первый взгляд может показаться, что источник «нераспределенная прибыль» является бесплатным для предприятия, т.е. не имеет стоимости. Но это не так. Чистый доход предприятия, остающийся после налогообложения и выплаты дивидендов по привилегированным акциям, принадлежит владельцам обыкновенных акций. Этот доход может быть выплачен акционерам в виде дивидендов, либо он может быть реинвестирован в производство. При этом доходность реинвестированного капитала должна быть не меньше доходности по обыкновенным акциям. В противном случае акционеры вправе потребовать выплаты нераспределенной прибыли в виде дивидендов с тем, чтобы  самостоятельно ее инвестировать. Поэтому цену источника «нераспределенная прибыль» можно приравнять к стоимости источника «обыкновенные акции».

Заемный капитал предприятия условно можно разделить на две большие группы: капитал, полученный на основе выпуска облигационного займа, и кредиты банков. Затраты на оплату процентов по облигациям и процентов по банковским кредитам в соответствии с действующим законодательством включаются в общие затраты на производство и реализацию продукции предприятия  в  пределах ставки  рефинансирования Банка России, увеличенной на коэффициент 1,1.  Это в значительной степени снижает налогооблагаемую базу по прибыли предприятия и уменьшает стоимость привлекаемого заемного капитала (Кз), которая  рассчитывается по следующей формуле:

   Кз = (1 – Кн)´П ,                                                       (5.3)

 

где  Кн – ставка налогообложения прибыли, выраженная  десятичной дробью; П – проценты по кредитам или   займам, учитываемые при налогообложении прибыли.

Данная формула применима в отечественных условиях лишь в случаях, когда стоимость заемных средств  не превышает предела, равного ставке рефинансирования, умноженной на коэффициент 1,1. По мере дальнейшего  сближения отечественного законодательства с международными стандартами  все затраты по обслуживанию долга предприятия будут учитываться при его налогообложении, и стоимость любого заемного источника можно будет рассчитывать по выше приведенной формуле.

Цена капитала является динамичным показателем: по мере увеличения долга предприятия будет возрастать стоимость привлечения нового заемного капитала, так как будет возрастать финансовый риск предприятия. Дополнительное размещение акций и облигаций, как правило, ведет к увеличению их требуемой доходности, что повышает стоимость данных источников финансирования предприятия. При анализе инвестиционных проектов  необходимо использовать показатель средневзвешенной цены капитала с учетом стоимости его привлечения.

После того как оценены все источники финансирования предприятия, можно рассчитать показатель средневзвешенной цены капитала (СВЦК):

 

СВЦК = Хп´Кп + Хо´Ко + Хз´Кз,                                                      (5.4)

 

где Хп, Хо, Хз – соответственно, доли капитала, сформированного за счет привилегированных акций, обыкновенных акций, заемного капитала; Кп, Ко – цена капитала, сформированного, соответственно, за счет привилегированных и обыкновенных акций; Кз – цена  заемного капитала

39. Экономическая сущность оборотного капитала.

Оборотный капитал – это активы предприятия, возобновляемые с определенной регулярностью для обеспечения текущей деятельности, вложения в которые как минимум однократно оборачиваются в течение года или одного производственного цикла. Для принятия управленческих решений четкая граница отнесения конкретного объекта к внеоборотным или оборотным средствам устанавливается законодательно (Налоговый кодекс РФ и Положения по бухгалтерскому учету). Так, не относятся к основным средствам и учитываются в организации в составе средств в обороте: а) предметы со сроком полезного использования менее 12 месяцев, независимо от их стоимости; б) предметы стоимостью на дату приобретения не более 100-кратного размера установленного законодательством Российской Федерации минимального размера месячной оплаты труда за единицу, независимо  от срока их полезного использования5. Налоговый кодекс РФ (гл.25) вводит понятие амортизируемого и неамортизируемого имущества. Имущество с первоначальной стоимостью до 10 000 руб. включается в состав материальных расходов в полной сумме по мере его ввода в эксплуатацию (подп. 7. п.2. ст. 256 НК РФ).

В экономической литературе термин «оборотный капитал» имеет синонимы: оборотные средства, текущие активы, оборотные активы, мобильные активы. Например, содержание понятия «текущие активы» определено следующим образом: «Текущие активы – это активы, которые, как ожидается, примут форму денежных средств в течение 12 месяцев наступающего отчетного года»6.

Основными характеристиками оборотного капитала являются объем, состав и структура. Под составом понимается совокупность элементов, образующих оборотный капитал предприятия. Структура оборотных средств представляет собой соотношение отдельных элементов, т.е. долю каждого элемента в общей сумме оборотных средств.

Элементами оборотного капитала являются запасы, дебиторская задолженность и денежные средства. З а п а с ы включают в себя сырье и материалы, незавершенное производство, готовую продукцию и прочие запасы. Д е б и т о р с к а я   з а д о л ж е н н о с т ь  возникает в процессе реализации товаров. Ее величина в значительной мере определяется сложившимися формами расчетов между поставщиком и покупателем. Наиболее ликвидная часть оборотного капитала – это д е н е ж н ы е   с р е д с т в а  и их эквиваленты. К денежным средствам относятся деньги в кассе предприятия, на расчетных и депозитных счетах. Эквиваленты денежных средств – ликвидные краткосрочные финансовые вложения: ценные бумаги других предприятий, государственные облигации, ценные бумаги, выпущенные местными органами власти.

На каждом конкретном предприятии величина оборотного капитала будет зависеть от масштабов, характера и сложности производства, стоимости сырья и материалов, существующих условий поставок, применяемых форм расчетов за продукцию, ситуации на товарных рынках и т.д. Кроме того, на величину оборотного капитала могут оказать влияние субъективные факторы (например, выбранные менеджером стратегии в отношении поставщиков и покупателей продукции).

В зависимости от цели управления оборотный капитал  можно различным образом классифицировать. Так, классификация элементов оборотного капитала может быть произведена по следующим признакам:

1. По  степени ликвидности, т.е. скорости  обращения в денежные средства:

- наиболее  ликвидные активы (денежные средства  и краткосрочные финансовые вложения);

- быстрореализуемые  активы (дебиторская задолженность);

- медленно  реализуемые активы (запасы и  затраты);

2. По  функциональной роли в производстве:

- оборотные  производственные фонды (производственные  запасы; незавершенное производство  и расходы будущих периодов);

- фонды  обращения (готовая продукция; денежные  средства и средства в расчетах);

3. По  источникам финансирования оборотного  капитала:

- финансируемый  за счет собственных источников;

- финансируемый  за счет заемных источников.

Ключевое значение в управлении оборотным капиталом имеет понимание его циркуляционной природы. Процесс кругооборота оборотных средств можно представить схемой (рис.8.1):

 

Рис. 8.1. Кругооборот оборотных средств

 

Наличие денежных средств позволяет закупить сырье, материалы, топливо, комплектующие для производства какой-либо продукции. Сырье, материалы и т.д. поступают в производство. Длительность производственного цикла (время пребывания изделия в незавершенном производстве) определяется характером изготовляемой продукции. Продукция, прошедшая все необходимые стадии обработки, считается готовой и подлежит реализации. Поскольку расчеты за продукцию производятся не сразу, возникает дебиторская задолженность. Когда процесс реализации закончен и дебиторская задолженность погашена, деньги поступают на расчетный счет предприятия. Закончив один кругооборот, оборотные средства вступают в новый.

Характер движения оборотных средств формирует те задачи, которые необходимо решить предприятию:

1)  определение оптимального объема  оборотного капитала;

2)  определение оптимального объема  каждого элемента;

3) сокращение   периода  оборачиваемости  оборотных  средств  с соответствующим увеличением прибыли предприятия;

4)  формирование источников финансирования.

При некотором оптимальном уровне оборотного капитала прибыль предприятия будет максимальной. Повышение величины оборотного капитала относительно оптимального уровня (например, за счет значительного увеличения производственных запасов и готовой продукции) приводит к тому, что часть активов временно не используется и, следовательно, не дает отдачи, одновременно увеличиваются издержки финансирования. Снижение же уровня оборотного капитала ниже оптимального вызывает сбои в работе предприятия, снижение уровня рентабельности, что, в свою очередь, может означать потерю ликвидности.

Задача сохранения ликвидности и платежеспособности предприятия требует рассмотрения не только величины и структуры оборотного капитала, но и изменения краткосрочных пассивов. Поэтому большую аналитическую ценность имеет показатель величины собственных оборотных средств (синонимы: чистые оборотные активы, чистый оборотный капитал). Чистый оборотный капитал определяется как разность между оборотными активами и текущими обязательствами (кредиторской задолженностью) и показывает, в каком размере текущие активы покрываются долгосрочными источниками средств. В теории финансового менеджмента аксиомой считается следующее положение: чем больше превышение текущих активов над текущими обязательствами, тем ниже степень риска, связанного с текущей деятельностью предприятия.