Заемный капитал

между собой  собственный и заемный капитал. Заинтересованность в наличии

заемного капитала определяет следующее: всегда выгодно жить в долг, если

этот долг обоснован  и необременителен.

    ФЛ      подразумевает    использование     заемных     средств,     за   которые

организация платит фиксированный процент, рассчитывая  увеличить общую

отдачу на собственные  средства, т.е. организация, привлекая  заемный капитал,

предполагает  получить больший доход на собственный  капитал. Понятие

«финансовый       леверидж»     используется      для     определения        влияния

привлекаемого заемного капитала на отдачу собственного капитала (на эту

отдачу влияет соотношение собственного и заемного капитала).

    Основной  критерий эффективности привлечения  заемного капитала –

такое   соотношение    собственного   и      заемного    капитала,    при    котором

увеличивается отдача на собственные средства организации. Организации (или

инвестору) выгодно  привлекать заемный капитал, пока доход  на ее

собственные средства больше, чем процент по кредиту (или  когда доходность

инвестиционного проекта в целом выше, чем процент по кредиту).

    Привлекая  заемные средства, собственники  организации и ее высший

управленческий  персонал получают возможность контролировать крупные

потоки денежных средств и реализовывать крупные  проекты, несмотря на то,

что доля собственного капитала в общей сумме источников может быть

относительно  небольшой. Организация становится крупнее; владеть, управлять

и работать в  такой организации престижнее и  выгоднее. Конечно, при этом

необходим высокий  уровень организации производственно-хозяйственной

деятельности, обеспечивающий эффективное использование привлеченных

средств. Кроме  того, решение использовать заемные  средства долгосрочного

характера     в   качестве    дополнительного      источника         финансирования

обусловливает возникновение финансового риска. Финансовый риск при

использовании заемных средств можно рассматривать  как риск, связанный с 
 

недостатком средств  для выплаты процентов и погашения  долгосрочных ссуд и

займов. Так как  проценты за кредит относятся к постоянным издержкам, то

увеличение объема заемных средств усиливает действие и операционного

левериджа, что  в свою очередь ведет к возрастанию  производственного риска.

    Организация,  имеющая значительную долю заемного  капитала, называется

организацией   с   высоким    уровнем   ФЛ    (или    финансово   зависимой

организацией); организация, финансирующая свою деятельность только за счет

собственных средств, называется финансово независимой. 
 

               6.3.Методы оценки финансового  левериджа 
 

    На  уровень финансового риска указывает эффект финансового левериджа

(рычага). Сложившийся  в организации уровень ФЛ –  это характеристика

потенциальной возможности влиять на чистую прибыль  путем изменения

объема и структуры  долгосрочных пассивов. Знание механизма  воздействия

ФЛ на уровень  прибыльности собственного капитала и  уровень финансового

риска позволяет  целенаправленно управлять как  стоимостью, так и структурой

капитала организации.

    Уровень  ФЛ может измеряться несколькими  показателями. Рассмотрим

наиболее известные:

    Коэффициент       финансового   левериджа   (КФЛ),   определяемый      как

соотношение заемного (ЗК) и собственного (СК) капитала:

                               КФЛ=ЗК/СК.                          (6.1)

    Эффект  финансового левериджа (ЭФЛ), который определяется как

приращение чистой рентабельности собственных средств, получаемое за

счет использования  кредита:

                          ЭФЛ=(1-T)·(RA-Ik) ·ЗК/СК,                (6.2)

где ЭФЛ –  сила воздействия финансового левериджа (прирост коэффициента

рентабельности  собственного капитала), %; Т – ставка налога на прибыль,

выраженная десятичной дробью; RA – валовая (экономическая) рентабельность 
 

активов (отношение  валовой прибыли к средней  стоимости активов), %; Ik –

средняя расчетная  процентная ставка за кредит; ЗК – заемный капитал; СК –

собственный капитал.

    Эффект  финансового левериджа, определяемый  по формуле (6.2), отражает

уровень дополнительно  генерируемой прибыли на собственный  капитал при

различной доле использования заемных средств (эта формула используется

европейскими  экономистами). Она позволяет определить безопасный для

организации объем  заемных средств, наиболее выгодные условия кредитования

и приемлемую ставку ссудного процента, а также учитывает  облегчение

налогового бремени. Кредит будет выгодным для организации, если он

увеличит ЭФЛ.

    В  формуле (6.2) выделяют три составляющие, которые позволяют

целенаправленно управлять ЭФЛ:

    1)   налоговый   корректор    финансового       левериджа   (1-Т),    который

показывает влияние  налогообложения прибыли на ЭФЛ (отражает степень

проявления эффекта  ФЛ в связи с различным уровнем  налогообложения

прибыли).   Воздействуя     на   отраслевую     и     региональную       структуру

производства, организация  может снизить среднюю ставку налогообложения,

чем увеличит ЭФЛ. Организация может варьировать  ставку налога на прибыль в

следующих случаях: а) если по различным видам деятельности установлены

дифференцированные     Т;   б)   если   по   отдельным    видам    деятельности

организация использует налоговые льготы по прибыли; в) если отдельные

дочерние фирмы  организации осуществляют свою деятельность в свободных

экономических зонах, где действует льготный режим  налогообложения; г) если

отдельные дочерние фирмы организации осуществляют свою деятельность в

государствах  с более низким уровнем налогообложения прибыли;

    2) дифференциал  финансового левериджа (RA-Ik), который  характеризует

разницу между  коэффициентом валовой рентабельности активов и средней

расчетной ставкой  за кредит. Дифференциал ФЛ характеризуется  высоким

динамизмом и  является главным условием, формирующим положительный 
 

эффект ФЛ. ЭФЛ  проявляется только в том случае, если уровень валовой

прибыли, генерируемый активами организации, превышает средний  размер

процента за используемый кредит (включающий не только его прямую ставку,

но и другие удельные расходы по привлечению кредита, его страхованию и

обслуживанию), т.е. если дифференциал ФЛ является положительной

величиной. Чем  выше положительное значение дифференциала  ФЛ, тем

больше при  прочих равных условиях будет его  эффект. Итак, ФЛ бывает

положительный,     отрицательный    и   нейтральный:    а)   положительный

(благоприятный), если купленное на заемные  средства имущество приносит

финансовый доход  по ставке, превышающей ставку процента по кредиту; б)

отрицательный, если ставка процента по кредиту выше, чем ставка дохода

купленного на заемные средства имущества; нейтральный, если норма дохода

равна ставке процента. Знак левереджа связан с уровнем  риска инвестиции:

положительный ФЛ может уменьшить требуемую  норму отдачи собственного

капитала,   при   отрицательном    ФЛ   инвестор   может посчитать   сделку

неподходящей.

    Динамизм  дифференциала ФЛ обусловлен  рядом факторов: а) в период

ухудшения конъюнктуры  финансового рынка (в первую очередь, сокращения

объема предложения  на нем свободного капитала) стоимость заемных средств

может возрасти, превысив валовой уровень прибыли, генерируемый активами

организации; б) снижение финансовой устойчивости организации  из-за

повышения доли используемого заемного капитала приводит к увеличению

риска ее банкротства, что вынуждает кредиторов увеличить уровень ставки за

кредит, включая  в нее премию за дополнительный финансовый риск; в) в

период ухудшения  конъюнктуры товарного рынка  сокращается объем

реализации продукции, и соответственно валовой прибыли организации (в этих

условиях отрицательная  величина дифференциала ФЛ может  формироваться

даже при незначительных ставках процента за кредит за счет снижения

коэффициента  валовой рентабельности активов); 
 

    3) коэффициент  финансового левериджа (ЗК/СК), который характеризует

сумму заемного капитала, используемого организацией, приходящегося на

единицу   собственного    капитала.       Коэффициент   ФЛ     мультиплицирует

положительный или отрицательный эффект, получаемый за счет значения

дифференциала. При неизменном дифференциале коэффициент ФЛ является

главным генератором  возрастания суммы и уровня прибыли  на собственный

капитал, а также  финансового риска потери этой прибыли. Аналогично можно

сказать и о  дифференциале ФЛ: при неизменном коэффициенте ФЛ

положительная или отрицательная динамика его  дифференциала генерирует

возрастание суммы  и уровня прибыли на собственный  капитал, а также

финансового риска  ее потери. Коэффициет ФЛ является тем  рычагом, который

воздействует  на ЭФЛ: при положительном значении дифференциала ФЛ его

прирост будет  вызывать еще больший прирост  коэффициента рентабельности

собственного  капитала; при отрицательном значении дифференциала ФЛ

прирост КФЛ  будет приводить к еще большему снижению RA. Аналогично,

снижение КФЛ  будет приводить к обратному результату, снижая в еще большей

степени положительный  или отрицательный эффект дифференциала  ФЛ.

    Главным  среди составляющих Эфл является  дифференциал ФЛ, который

характеризуется    высоким      динамизмом.    Эффект      финансового  рычага

проявляется в  том случае, если он является положительной  величиной; чем

выше положительное  значение дифференциала, тем выше эффект финансового