Динамический метод оценки инвестиционных проектов

       1. Динамические методы оценки инвестиционных проектов 

       Главный недостаток простых методов оценки эффективности инвестиций заключается в игнорировании факта неравноценности одинаковых денежных сумм, относящихся к разным периодам времени. Учет данного факта имеет важное значение для корректной оценки проектов, связанных с долгосрочным вложением капиталов.

       Понятие временной стоимости денег приобрело  особую актуальность в нашей стране с началом перехода к рыночной экономике. Причин тому несколько: инфляция, возможность вложения временно свободных средств, снятие ограничений при формировании финансовых ресурсов. Появившаяся свобода в манипулировании денежными средствами привела к осознанию факта, который в условиях централизованно планируемой экономики был несущественным, а именно - деньги имеют временную ценность. Это связано с обесцениванием денежной наличности с течением времени (вследствие инфляции) и с обращением капитала (он должен приносить доход).

       При расчетах эффективности проекта  нам необходимо сравнивать величину требуемых инвестиций с прогнозируемыми доходами. Поскольку эти показатели относятся к различным моментам времени, ключевой проблемой является их сопоставимость.

       Процесс, в котором заданы исходная сумма  и процентная ставка, называется процессом наращения. Процесс, в котором заданы ожидаемая в будущем к получению сумма и коэффициент дисконтирования, называется процессом дисконтирования.

       Дисконтированием  денежных потоков называется приведение их разновременных значений к их ценности на определенный момент времени (как правило, к базовому моменту) с помощью нормы дисконта Е. Пересчет указанных величин на «сегодняшний» момент времени производится с помощью коэффициента дисконтирования DF при заданной величине нормы дисконта Е. 

         

       Дисконтированием  денежных потоков называется приведение их разновременных значений к их ценности на определенный момент времени (как правило, к базовому моменту) с помощью нормы дисконта Е. Пересчет указанных величин на «сегодняшний» момент времени производится с помощью коэффициента дисконтирования DF при заданной величине нормы дисконта Е.

       Дисконтирование денежного потока осуществляется путем умножения денежного потока на коэффициент дисконтирования:

                                                                                                         

       где Е - норма дисконта;

       n - количество интервалов планирования.

       Смысл   нормы  дисконта  заключается  в  изменении  темпа  снижения

       ценности  денежных ресурсов с течением времени.

       В качестве основных показателей, используемых для расчетов эффективности ИП, выступают следующие:

• чистый доход;
• чистый дисконтированный доход;
• внутренняя норма прибыли;
• индексы доходности затрат и инвестиций;
• дисконтированный срок окупаемости.

       Чистым  доходом (ЧД, Net Value, NV) называется накопленный эффект (сальдо денежного потока) за расчетный период:

       NV = ΣNCF_n                                                                                                                                                        

       Чистый  дисконтированный доход (ЧДД, Net Present Value, NPV) - накопленный дисконтированный эффект за расчетный период:

       NPV= ΣNCF_n * DF(n) - I₀.                                                                           

       В реальной действительности инвестор может  столкнуться с ситуацией, когда проект предполагает не разовую инвестицию, а последовательное инвестирование финансовых ресурсов в течение n лет. Тогда формула для расчета чистой текущей стоимости

       NPV=NCF(0) + NCF(l) * DF(l) + KK + NCF(n) * DF(n).                                                            

       Экономический смысл чистой текущей стоимости  можно представить как результат, получаемый немедленно после принятия решения об осуществлении данного проекта, т.к.  при ее расчете исключается воздействие фактора времени.

       Положительное значение NPV считается подтверждением целесообразности инвестирования денежных средств в проект, а отрицательное, напротив, свидетельствует о неэффективном их использовании.

       При сравнении различных вариантов  одного и того же проекта по показателям чистого дохода и чистого дисконтированного дохода предпочтение отдается варианту с более высокими значениями данных показателей.

       NPV различных проектов можно суммировать, что позволяет использовать этот критерий в качестве основного при анализе оптимальности инвестиционного портфеля.

       Индекс  доходности дисконтированных инвестиций (ИДД) равен увеличенному на единицу отношению ЧДД к накопленному дисконтированному объему инвестиций:

       ИДД= 1+NPV/PVI.                                                                                      

       Если  ИДД > 1, то проект следует принять.

       Если  ИДД < 1, то проект следует отвергнуть.

       Если  ИДД = 1, то проект не является ни прибыльным, ни убыточным.

       В отличие от NPV, ИДД является относительным показателем, он характеризует уровень доходов на единицу затрат, т.е. эффективность вложений.

       Критерий  ИДД удобен при выборе одного проекта  из ряда альтернативных, имеющих приблизительно одинаковую NPV. Выбирают тот, у которого ИДД больше.

       Индекс  доходности дисконтированных затрат (ИДДЗ) - отношение суммы дисконтированных денежных притоков к сумме дисконтированных денежных оттоков (по абсолютной величине):

       ИДДЗ = NCF(приток)/NCF(отток).                                                          

       Индексы доходности должны быть больше единицы, если ЧД и NPV (ЧДД) положительны.

       Внутренняя  норма прибыли (IRR, внутренняя норма доходности, Internal Rate of Return, внутренняя норма рентабельности). Для использования метода чистой текущей стоимости проекта необходимо заранее устанавливать величину нормы дисконта. Это представляет определенную проблему и зависит от оценки экспертом каждого из компонента в формуле:

       E = E_б/p + I + R,                                                                                           

       где Еб/р - безрисковая норма дисконта;

       I - величина инфляции в течение интервала планирования;

       R - премия за риск.

       Поэтому широкое распространение получил  метод, в котором субъективный фактор сведен к минимуму, а именно расчет IRR.

       Если  графически изобразить зависимость  чистой текущей стоимости от нормы дисконта, то кривая пересечет ось абсцисс в некоторой точке.

       Внутренняя  норма прибыли (ВНД, IRR) - это такое положительное число Е, при котором чистая текущая стоимость проекта обращается в «0».

       Для оценки эффективности инвестиционных проектов значение ВНД необходимо сопоставить с нормой дисконта Е. Проекты, у которых IRR > Е, имеют положительную NPV и поэтому эффективны. Проекты, у которых IRR < Е, имеют отрицательную NPV и поэтому неэффективны.

       При Е=0 график NPV пересекает ось ординат в точке, равной сумме всех элементов недисконтированного денежного потока, включая величину исходных инвестиций.

       Форма кривой, приведенной на графике, соответствует  проектам с инвестициями, осуществляемыми в начале жизненного цикла. Точек пересечения с «0» отметкой может быть и несколько - для проектов с несколькими разнесенными во времени фазами инвестирования. В этом случае рекомендуется ориентироваться на наименьшее из значений IRR.

       IRR может определяться по формуле, либо графически, либо путем подбора значений нормы дисконта:

                                                               

       Экономический смысл IRR – это та норма дисконта, при которой сумма дисконтированных денежных притоков равна сумме дисконтированных денежных оттоков.

       При расчете этого показателя предполагается полная капитализация получаемых чистых доходов, т.е. все образующиеся свободные денежные средства должны быть либо реинвестированы, либо направлены на погашение внешней задолженности. IRR показывает ожидаемую доходность проекта и, следовательно, максимально допустимый уровень расходов.

       На  основании IRR можно определить.

       Максимальную  ставку платы за привлекаемые источники  финансирования (при условии, что весь проект осуществляется только за счет этого кредита):

• для  оценки эффективности  общих инвестиционных затрат - это максимальная процентная ставка по кредитам;
• для оценки эффективности использования собственного капитала -наибольший уровень дивидендных выплат.

       Нижний  гарантированный уровень инвестиционных затрат.

       Если  он превышает среднюю стоимость  капитала (WACC, сложившуюся в данном инвестиционном секторе с учетом инвестиционного риска проекта, то такой проект может быть рекомендован к осуществлению. Именно с ценой капитала сравнивается критерий IRR. Цена капитала - это минимальный уровень рентабельности, приемлемый для коммерческой организации.

       Если  IRR > WACC, то проект следует принять.

       Если  IRR < WACC, то проект следует отвергнуть.

       Если  IRR = WACC, то проект не является ни прибыльным, ни убыточным.

       Можно сравнивать IRR со сложившимся уровнем прибыльности в обществе. Чем больше IRR, тем проект лучше.

       Предельный  уровень доходности инвестиций. Он может быть критерием целесообразности дополнительных капитальных вложений в проект.

       В настоящее время существуют программные продукты, предназначенные для расчетов инвестиционных проектов, в них есть функция нахождения IRR.

       Рассмотрим  пример. Для примера возьмем проект, денежные потоки которого имеют вид, приведенный в таблице 1. Примем продолжительность шага равной 1 году. Все притоки заносятся в таблицу со знаком «+», а оттоки - со знаком «-». Норма дисконта 10 %.

       Чистый  доход (ЧД) указан в последнем столбце  строки 4, ЧД=72,81. Из той же строки видно, что потребность в финансировании равна 148,4. Момент окупаемости проекта определяется на основании данных строки 4. Он лежит внутри шага m = 5, т.к. в конце шага m = 4 сальдо накопленного потока отрицательно, а в конце шага m = 5 положительно. Для уточнения момента окупаемости производится следующий расчет: 75,03/(75,03+5,67)=0,93. 

       Таблица 1 - Денежные потоки (в условных единицах)