Денежно-кредитная политика России и Армении

В 2003 г. можно  наблюдать тенденцию к расширению применяемых Банком России инструментов денежно-кредитной политики. В частности, объем депозитных операций в первом полугодии 2003 г. почти в три раза превысил аналогичный показатель за первое полугодие 2002 г. (168,4 млрд. руб., или 160% от среднего уровня остатков средств на корреспондентских счетах кредитных организаций, против 58,9 млрд. руб., или 78%). Кроме того, депозитные аукционы со II квартала 2003 г. проводятся по всей территории России.

  Опыт 2002-2003 гг. показал, что Банк России пока не нашел комбинацию инструментов, которая могла бы применяться  с одинаковой эффективностью при  разных состояниях денежно-кредитной  сферы и способствовать достижению целей денежно-кредитной политики. Актуальной остается необходимость разработки новых эффективных инструментов для управления денежной ликвидностью, в частности, для стерилизации излишней денежной массы, обусловленной значительным притоком валюты на внутренний рынок. Число таких инструментов могло бы быть расширено мерами по развитию рынка ипотечных ценных бумаг, системы обязательных и добровольных пенсионных накоплений, расширение операций Банка России по рефинансированию банков и операций на открытом рынке ценных бумаг.

  Достижение  целей денежно-кредитной  политики

  Режим таргетирования инфляции предполагает повышение ответственности Центрального банка за достижение целевых значений инфляции.

  В то же время, сопоставление фактических  уровней и целевых ориентиров по ключевым индикаторам денежно-кредитной политики в 2002 г., в том числе по уровню инфляции, позволяет сделать заключение о неудовлетворительном исполнении денежно-кредитной политики. В частности, при планируемом годовом приросте денежной массы на 22-28%, по факту агрегат М2 увеличился на 32,3%. Инфляция по итогам года составила 15,1% вместо планируемых 12-14%.

  В 2003 г. ряд ключевых индикаторов также  превысит прогнозные значения. Целевой  ориентир по росту агрегата М2 был  определен Центральным банком на уровне 22-26%. Однако, по итогам семи месяцев 2003 г. денежная масса увеличилась уже на 22,9%. В результате Центральный банк повысил прогноз прироста этого показателя до 39-42%. Был пересмотрен также прогноз по уровню базовой инфляции: с 8-8,5% он повышен до 8,7-9,2%.

  Несмотря  на пересмотр темпов прироста денежной массы и базовой инфляции, Центральный  банк оставил неизменным прогноз  по уровню инфляции на 2003 г. (12%) по итогам года, обосновывая это тем, что  при ожидаемых, более высоких, темпах реального роста ВВП в 2003 г. (5,9% вместо 3,5-4,4%, прогнозируемых ранее) достичь целевого уровня инфляции возможно и при более значительном росте денежной массы, чем было предусмотрено ранее.

  Однако  это представляется маловероятным. По итогам семи месяцев с начала года вклад немонетарных факторов в инфляцию составил 3,3 процентных пункта из 8,7%. В августе официальная статистика зафиксировала дефляцию на потребительском рынке, которая произошла в результате сезонного снижения цен на плодоовощную продукцию, а также приостановки роста стоимости услуг ЖКХ. В результате инфляция, обусловленная немонетарными факторами, по данным Госкомстата РФ, составила 2,2 процентных пункта из 8,3%. Вместе с тем, по аналогии с прошлыми периодами, в осенние месяцы вновь произойдет усиление влияния этих факторов, что приведет к тому, что их вклад в инфляцию до конца года, по оценке, может составить 4 процентных пункта. Таким образом, общий прирост цен в 2003 г. будет не ниже 12,7-13,2% 

Глава III. Денежно-кредитная политика Армении.

3.1. ЦБ РА, цели и задачи ЦБ РА.

3.2. Особенности развития  денежно-кредитной  системы РА.

3.3. Направления реформ  денежно-кредитной  политики.

Следует отметить, что ежегодно в течение 10 дней (согласно статье VI закона «О Центральном банке РА») после утверждения государственного бюджета ЦБ представляет в Национальное Собрание и публикует Программу денежно-кредитной политики на предстоящий год. Эта программа основана на анализе государственного бюджета РА и итогов осуществления ЦБ денежно-кредитной политики за предыдущий отчетный год.

   Данная  прогамма основана на следующих  положениях:

• уровень процентных ставок и курса;
• методы денежно-кредитного регулирования;
• предельный лимит денежной массы в обращении и кредитных инвестиций;
• анализ экономической ситуации, прогноз социально-экономического развития РА и показателей государственного бюджета;
• а также иные положения Совета ЦБ, которые необходимы для осуществления установленных законом задач.

На  начальной  стадии развития денежно-кредитной  политики РА (1994-1995 гг.) перед Центральным банком  стояла задача обеспечения макроэкономической стабильности. В 1992 году уровень спада ВВП (по сравнению с предыдущим годом) составил -41.8% (подобный спад наблюдался лишь в Грузии и в 1992 году составлял -44.8%). Между тем, в странах СНГ средний уровень данного показателя составлял -13.7%.Уровень инфляции (среднегодовой уровень потребительских цен в процентном выражении) в Армении составил в 1993 году 3731.8%, в 1994 году- 5273.4%, а по показателю роста потребительских цен в конце 1993-ых годов в Армении наблюдался исключительный рекорд- 1896%. Подобная гиперинфляция не наблюдалась ни в одной из стран Содружества, кроме Грузии (в 1993 году-3125.4%, в 1994 году- 15606%). Средний показатель в странах СНГ в 1993 году составил 1987.0%, в 1994-ом-2674.0%

(см. табл.1). К подобному экономическому положению  добавился еще и дефицит бюджета,  который в 1992-1993 годах  в  среднем составил 0.7% от ВВП. Таким  образом, в подобной ситуации  Центральному банку ничего не  остчвалось, кроме как применить жесткую денежно-кредитную политику.

  Целевым объектом  денежно-кредитной политики ЦБ  РА является денежная база. На  начальной стадии реформ выбор  целенаправленной политики денежной  базы не привел к быстрой  стабилизации инфляции, подобно  странам с переходной экономикой (см.  табл.1). Устойчивый уровень инфляции наблюдался лишь в 1997 году (он составил 14.0%) и в 1998 году (он составил 8.7%). В дальнейшем, выбрав единственной целью денежно-кредитной  политики обеспечение низкого уровня инфляции, ЦБ  обеспечил в 1999-2002 годах  такой уровень инфляции, который в среднем составил 1%. Данный режим привел к определенным результатам, поскольку  в экономике Армении стала ощутимой постоянной зависимость между целевыми показателями и динамикой денежной массы.

   Инфляционная  целенаправленная политика ЦБ  РА  даст возможность  сделать  наиболее результативным влияние  ЦБ не только на инфляцию, но  и с его помощью- на экономический  рост.

  Низкая  продуктивность текущей денежно-кредитной политики ЦБ РА свидетельствует о том, что связь между выбранным ЦБ целевым объектом – денежной базой и целевыми показателями намного слабее, чем связь между широкими агрегатами денежной массы (в частности, между M2, M2Х и ВВП). В пользу инфляционного целенаправленного режима денежно-кредитной политики свидетельствует тот факт, что в экономике РА существует значительная и существенная связь между динамиками ВВП и инфляции (коэффициент коррелляции составляет 0.83, R=0.70, уровень значимости-1% (R-value), (см.  график 3, таблица 4).

  К эффективности  текущей политики ЦБ РА можно  отнести также  происходившие  в 2003-2004 годах резкие колебания  обменного курса драм/доллар (см.  график 4а). Таким образом, спад  обменного курса драм/доллар в  декабре 2004 года по отношению к январю составил 14.43%. а в декабре 2004 года по отношению к январю 2003 года-17.16%, но картина несколько иная на мировых рынках: между обменными курсами доллара США и другими валютами

удельного веса  доллара в денежной массе, обслуживающей экономику (см. графики 5,6).

  Исходя  из особенностей экономики Армении,  можно отметить еще одну причину  спада обменого курса: резкое  увеличение объема трансфертов,  поступающих из заграницы. Но  поскольку большинство этих  трансфертов  не видимы, следовательно, не учитываются со стороны государственных органов, они носят оценочный характер. Согласно последним данным, в 2004 году этот показатель составил 760 млн. долларов, в 2003 году-около 600 млн. долларов (т.е. возрос приблизительно на 27%). Это, конечно, могло бы повлиять на денежно-кредитную политику, но для осуществления результативной денежно-кредитной политики непозволительно основаться на показатели оценочного характера.

  И, наконец,  на колебания обменного курса  существенное воздействие могли  бы  оказать ожидания домохозяйств и экономических субъектов, которые, предполагая спад обменного курса доллара в будущем, спешат их сбережения  в долларах обменять на драмы или на другие активы. В данном случае, эти ожидания, нося панический характер, могут существенно повлиять на структуру сбережений  и расходов населения, что, в свою очередь, может выступить в качестве причины спада обменного курса.

  Одной  из причин спада обменного  курса можно отметить также  политику неправильного осуществления  доходов и расходов, осуществляемую в последнее время со стороны фискальных институтов. Эта политика связана с несоответствием сбора налогов и осуществлением расходов.

  В течение  всего периода спада обменного  курса ЦБ РА сохранял политику  невмешательства в ценовую устойчивость обменного курса драм/доллар. Но осознавая, что в случае невмешательства могут продолжиться резкие колебания обменного курса , что, в свою очередь, может иметь отрицательные последствия для экономики Армении, в конце концов ЦБ решил вмешаться в этот  процесс и с 27 января до 4 февраля 2004 года осуществил сделки на сумму около 9.5 млн.долларов.

  Из-за  отсутствия продуктивных инструментов  ЦБ вынужден обратиться  к применению  стратегически-мобилизационным механизмам. Но в дальнейшем институциональное становление (конечно, если механизмы дадут возможность развиваться рыночным и юридическим институтам) только ограничит применение данных инструментов, т.е. стратегический ресурс также не ограничен.

  В данном  случае политику невмешательства  можно объяснить тем, что перед ЦБ  был выбор: обеспечение низкого уровня инфляции и сохранение устойчивого обменного курса. Конечно, инфляция должна быть в центре внимания ЦБ, но подобные резкие колебания повлият не только на ожидания домохозяйств и экономических субъектов, но и отрицательно повлият на сферу вкладов и экономическое развитие.

  В сложившейся  ситуации эффективным инструментом  денежно-кредитной политики ЦБ  является  осуществление операций  на открытом рынке в условиях  существования портфеля казначейских, государственных и других ценных бумаг. Это привело бы к тому, что после стерилизации долларовой массы, на рынке ликвидировалась бы избыточная денежная масса, что, в свою очередь, сдержало бы инфляцию.

   Основная  проблема заключается в том,  что на сегодняшний день в целенаправленных условиях  денежной базы у ЦБ отсутствует портфель результативных инструментов. В частности, если ЦБ пожелал «стерилизовать» долларовые потоки в экономику Армении, покупая доллары в избытке, в кругообороте появится лишний драм, что приведет к ускоренению инфляционных процессов. Но это не однозначно, и подход ЦБ, который заключается в том, что оценка драма по отношению к доллару  предпочтительнее, чем инфляционные сценарии, не равнозначен, учитывая высокий уровень долларизации и то обстоятельство, что оценка, а также купля-продажа тех товаров и услуг, с которыми связаны крупные расходы, осуществляются в основном в долларах США.

  В настоящее  время ЦБ не имеет достаточно  результативных инструментов для  осуществления подобных сделок, а что касается  cделок репо, взаимного репо, дисконтного окна, ломбардных займов и других инструментов, они могут найти определенное применение на разных стадиях осуществления денежно-кредитной политики. Но с точки зрения обеспечения гибкой монетарной политики, эти инструменты не эффективны.

  Таким  образом, первичным и наиболее  развитым режимом денежно-кредитной  политики является инфляционная  целенаправленная политика, которая  с большим успехом  может  заменить действующий в настоящее  время целенаправленный режим денежной базы. Для перехода на этот режим необходимо развитие многочисленных институтов и институциональных инструментов. Основным институтом  для нашей экономики является рынок капитала. В условиях активной деятельности рынка капитала ЦБ сможет применить наиболее эффективные и гибкие инстументы на открытом рынке. С активным рыночным развитием связано также становление таких структур финансового посредничества, как ипотечные и страховые институты, институты коллективных вкладов, для существования  которых необходдимым и достаточным условием является выход на фондовый  рынок. В свою очередь, развитие этих институтов с обратным эффектом повлияет на наиболее эффективную деятельность фондового рынка. В условиях развития данных институтов ЦБ сможет применять финансовые инструменты, «возникшие» в этих структурах. В дальнейшем, в результате развития рынка и корпоративной «культуры» (в долгосрочном периоде) денежныеи власти смогут применять также высшие корпоративные ценные бумаги в качестве наиболее эффективного инструмента денежно – кредитной политики.

Отсутствие  соответствующих рыночных инструментов вызвано недальновидной политикой  ЦБ в 1999-2002 годах. Между тем, именно в  тот период наиболее эффективным  было бы развиитие портфеля ценных бумаг на вторичном рынке, поскольку именно в этот период наблюдался слишком низкий уровень инфляции (в 1999 году он составил 0,6%, в 2000- -0,8%, в 2001- 3,1%, в 2002- 1,1%). Подобный низкий уровень инфляции позволил бы ЦБ развить соответстсвующий портфель ценных бумаг, учитывая допустимый несколько высокий уровень инфляции. Уровень инфляции, составляющий 6-8%, согласно эффекту мультипликатора, не только существенно ускорил бы экономический рост, но и стимулировал бы экспорт.  

   На  данном этапе дополнительным  инстументом сдерживающим инфляцию, может быть привлечение депозитов со стороны ЦБ с достаточно высокой процентной ставкой для торговых банков.