Современная рыночная система

1992-1995 гг. можно определить в качестве периода формирования начальной, в значительной степени несовершенной структуры и инфраструктуры фондового рынка. Это время было характерно двумя основными процессами: приватизацией государственных предприятий, вызвавшей появление в экономике больших объемов акций, по большей части неликвидных или малоликвидных, и появление, бурное развитие и крах финансовых пирамид со своими квазиакциями.

1996 – август 1998 гг. были этапом усиления значения государственного регулирования фондового рынка, отмеченное принятием Федерального Закона «О рынке ценных бумаг»1, широким кругом подзаконных актов, а также достаточно активной деятельности созданной Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг (ФКЦБ)2. Также это время характеризовало широкое развитие рынка государственных краткосрочных облигаций и облигаций федерального займа (ГКО – ОФЗ), приведшее в итоге к дефолту и масштабному финансово-экономическому кризису конца 1998 г16.

Август 1998 – середина1999 гг. известны как сравнительно непродолжительный период развития отечественного рынка ценных бумаг на фоне общей депрессии рынка, когда стали складываться объективные условия для формирования цивилизованной модели, близкой по своим параметрам современным западным образцам. Оба предыдущих периода завершились крахом финансовых пирамид (частных и государственной). Международный инвестиционный рейтинг России в конце 1998 г. был мизерным, а единственным популярным финансово-инвестиционным активом тогда выступала иностранная валюта. В этой ситуации и государство, и эмитенты не имели других возможностей развития кроме декларирования и гарантированной реализации экономически «честных» правил организации фондового рынка. Законодательной основой регламентации таких правил выступили принятые в 1999 г. федеральные законы «О защите прав и законных интересов инвесторов на рынке ценных бумаг» и «О защите конкуренции на рынке финансовых услуг».

Середина 1999 г. – настоящее время – это период постепенного, хотя не вполне устойчивого, слишком зависимого от внешних экономических и политических факторов, но в целом прогрессивного развития отечественного фондового рынка.

Относительно эффективное развитие рынка ценных бумаг РФ в 2000-2003 гг. можно объяснить благоприятной конъюнктурой мировых цен на энергоносители, тенденцией роста экономики, социально-политическая стабильность и т. д. В то же время развитие отечественного фондового рынка представляется нестабильным, оно существенно зависит как от колебаний мировых цен на нефть, так и от внутриполитической конъюнктуры.

Следует признать, что политика регулирования рынка ценных бумаг РФ, нацеленная в первую очередь на максимальную защиту прав инвесторов, оказалась достаточно эффективной. В то же время перед отечественным фондовым рынком в настоящее время стоит ряд проблем, требующих соответствующих изменений в системе государственного регулирования. Основные из них:

– абсолютное доминирование на рынке корпоративных ценных бумаг акций предприятий ТЭК; низкая ликвидность акций большинства предприятий перерабатывающего сектора экономики;

– «двойное» регулирование деятельности российских банков на рынке ценных бумаг – с одной стороны сначала ФКЦБ, затем ФСФР, и с другой – ЦБ РФ при неопределенности роли коммерческих банков в развитии фондового рынка;

– частичное несоответствие федерального и регионального законодательств, регламентирующих выпуск и обращение ценных бумаг – актуальная проблема для тех субъектов РФ, которые во второй половине 90-х годов имели особый, договорной режим правоотношений с федеральным центром (Республика Татарстан, Республика Башкортостан и др.). В ближайшей перспективе, после окончательной унификации региональных нормативно-правовых актов, начавшейся в 2000-2001 гг., проблема будет полностью решена;

– отсутствие целостной стратегии развития рынка государственных ценных бумаг.

Традиционно считается, что при построении системы государственного регулирования фондового рынка Правительство РФ использовало так называемую американскую модель3. Действительно, американский опыт активно использовался при построении отечественной системы регулирования фондового рынка, однако данный тезис нуждается в конкретизации с учетом широкого круга проблем развития рынка ценных бумаг, требующих государственного вмешательства, и многообразия моделей регулирования, сложившихся в мировой практике.

При построении отечественной модели регулирования фондового рынка во второй половине 90-х годов принимался во внимание в первую очередь опыт США середины 30-х годов, когда, преодолевая последствия Великой депрессии, администрация Ф. Рузвельта столкнулась со сходными проблемами. Так, по структуре и объему полномочий ФКЦБ РФ представляла собой почти полную копию американской Комиссии по ценным бумагам и биржам. Являясь межведомственной структурой, ФКЦБ РФ включала в себя представителей практически всех министерств и госкомитетов финансово-экономического блока4.

Подчеркнем, что существенное вмешательство государства в процессы развития американского фондового рынка оправдывает себя. Так, некоторое послабление в регулировании рынка ценных бумаг во второй половине 90-х годов, явившееся следствием либеральной политики администрации Б. Клинтона, по нашему мнению, в значительной степени спровоцировало череду корпоративных скандалов 2001-2002 гг., связанных с предоставлением рядом корпораций-

эмитентов не вполне достоверной информации о своем финансовом состоянии. Это привело к существенному снижению активности инвесторов на фондовом рынке. В итоге государственный контроль за эмитентами и прочими участниками рынка ценных бумаг был ужесточен.

Модель, описывающую процессы развития американского фондового рынка, также часто называют «небанковской». Основной причиной существенных ограничений деятельности банков на рынке ценных бумаг США явилась волна массовых банкротств банков, активно вкладывавших привлеченные средства в негосударственные ценные бумаги. Экономический кризис 30-х годов привел к краху многих корпораций и обесценению их ценных бумаг, что в свою очередь вызвало банкротство ряда коммерческих банков. Основным нормативным актом, препятствующим деятельности банков на рынке ценных бумаг в США, является закон Гласса – Стигала, принятый в 1933 г.5.

Модель регулирования фондового рынка РФ при всей ее тождественности с американской все же не является в классическом смысле небанковской. Коммерческие банки России имеют право осуществлять эмиссионные, инвестиционные и посреднические операции на фондовом рынке. Более того, в 1996-1998 гг. многие отечественные банки фактически с одобрения государства, нуждающегося в покрытии бюджетного дефицита, активно играли на высокодоходном рынке ГКО.

В итоге был в какой-то мере повторен негативный опыт США времен Великой депрессии – после известных событий августа 1998 г. коммерческие банки, не успевшие вывести средства с рынка ГКО, разорились, и не могли рассчитаться с их вкладчиками. Данная ситуация обострила дискуссию о роли и месте коммерческих банков в складывающейся российской модели развития фондового рынка.17

В настоящее время регулирование деятельности коммерческих банков на рынке ценных бумаг РФ имеет двойственный характер. С одной стороны, коммерческие банки, как и все иные участники фондового рынка, должны были подчиняться ФКЦБ РФ, с другой – их деятельность, в том числе и операции с ценными бумагами, являлись объектом регулирования со стороны ЦБ РФ. Существо проблемы сводилось к вопросу о том, кто именно должен лицензировать деятельность коммерческих банков на рынке ценных бумаг – ЦБ РФ или ФКЦБ.

Нерешенные коллизии определения правового статуса российских коммерческих банков на рынке ценных бумаг были вызваны двумя основными причинами:

– наличием традиционного для любой государственной системы межведомственного противоборства. И ЦБ РФ, и ФКЦБ РФ являлись как de jure, так и de facto достаточно мощными в административном плане государственными органами. Поэтому вполне естественно, что в условиях многочисленных юридических коллизий ни одна из сторон не была намерена уступать пальму первенства;

– концептуальной нерешенностью вопроса о месте коммерческих банков в развитии российского фондового рынка в стратегической перспективе. Данный

вопрос имел первостепенное значение. С одной стороны, коммерческие банки, обладающие значительными объемами финансовых ресурсов, могли положительно повлиять на активность рынка ценных бумаг РФ, с другой – активизация деятельности банков на этом рынке существенно повысила бы риски для вкладчиков.

Решение этой проблемы заключалось в переходе к преимущественно «небанковской» модели развития фондового рынка. Не следует забывать, что основная народнохозяйственная задача функционирования банковской системы заключается в кредитовании реального производства, в участии в процессах финансирования промышленных инвестиций, а вовсе не в играх на рынке ценных бумаг. В этой связи ограничения на операции коммерческих банков с ценными бумагами были целесообразны не только с точки зрения обеспечения необходимой защиты интересов вкладчиков, но и рациональной организации макроэкономической политики.

Разумеется, такого рода ограничения не должны были быть неизменными. По мере развития небанковских инвестиционных институтов, совершенствования структуры и инфраструктуры отечественного фондового рынка в целом спектр операций коммерческих банков с ценными бумагами мог быть вновь расширен18.

Принятие «небанковской» модели позволило разрешить и правовые коллизии, существующие в регулировании. Относительно небольшой, оставшийся у банков круг операций (преимущественно эмиссионного и агентского характера) должен был регулироваться ФКЦБ РФ. Преодоление сложившегося, крайне неэффективного двойственного регулирования позволило, кроме того, повысить привлекательность российского рынка ценных бумаг как для резидентов, так и для иностранных инвесторов.

Разумеется, жесткая, сконструированная по американским стандартам политика регулирования отечественного рынка ценных бумаг вызывала одобрение далеко не всех исследователей. Так, по мнению Н. Семилютиной: «Законодательство США, принимавшееся в условиях преодоления жесточайшего финансового кризиса, связанного с резким обесценением акций, было направлено, скорее, на подавление активности эмитентов. В условиях российской действительности… подавлять активность эмитентов не приходилось по причине ее полного отсутствия»6. С данным тезисом нельзя не согласиться. Существующая модель регулирования требовала определенной корректировки в направлении стимулирования повышения ликвидности акций предприятий перерабатывающего сектора экономики, поощрения их листинга и обращения на биржевом и внебиржевом рынках.

Вызывал критику и слишком широкий круг полномочий ФКЦБ РФ по регулированию рынка ценных бумаг. Одна из точек зрения обращала внимание на то, что существовавшая в ФКЦБ РФ процедура принятия решений непрозрачна, лишена объективности, что таило в себе предвзятое отношение к отдельным участникам рынка и явный конфликт интересов7. В качестве примера можно привести процедуру принятия административных решений в Комиссии по ценным бумагам и биржам США, административные решения которой в значительной степени более открыты, прозрачны и как следствие объективны. Наличие субъективного фактора в государственном регулировании рынка было неизбежно, и вряд ли в США его влияние полностью нивелировано. К сожалению, относительно высокий субъективизм и недостаточная прозрачность являлись атрибутами отечественной системы госрегулирования в целом, и ФКЦБ РФ в данном случае не исключение. И современная ситуация мало отличается от того времени, когда она собственно проводила свою деятельность.

Минимизировать возможные негативные последствия реализации административных решений, принимаемых отдельными сотрудниками ФЦКБ РФ было возможно путем как совершенствования процедуры принятия указанных решений, так и усиления контроля, в том числе и президентского, за деятельностью самой ФКЦБ.

2.3. Коммерческие банки как участники рынка ценных бумаг

Комплекс операций с ценными бумагами являются для российских коммерческих банков весьма доходной операцией, и они в своем стремлении к упрочению своего финансового положения, постоянно увеличивают объем операций с ценными бумагами. Эти операции, проводимые коммерческими банками, осуществляет фондовое (инвестиционное) подразделение банка, покупающее и продающее их как за счет средств банка, так и по поручениям клиентов банка. Также фондовые подразделения проявляют себя в организации эмиссии (выпуска) и продажи ценных бумаг ведомств, организаций, предприятий, хранении или управлении портфелем ценных бумаг клиента за определенное комиссионное вознаграждение.19

Так как для коммерческих банков ценные бумаги выступают в качестве актив с постоянно меняющейся стоимостью, то этот вид банковских операций сам по себе считается высокорискованным.

Согласно Закону РФ «О банках и банковской деятельности» коммерческие банки могут:

- совершать выпуск, покупку, продажу, хранение ценных бумаг, а также иные операции с  ними;