Методы защиты от враждебного поглощения

      В зависимости от национальной принадлежности объединяемых компаний можно выделить два вида слияния компаний:

• национальные слияния – объединение компаний, находящихся в рамках одного государства³;
• транснациональные слияния – слияния компаний, находящихся в разных странах (transnational merger),или поглощение предприятием компании, инкорпорированной в иностранном государстве (cross-border acquisition).⁴

      Учитывая  глобализацию хозяйственной деятельности, в современных условиях характерной чертой становится слияние и поглощение не только компаний разных стран, но и транснациональных корпораций.

      В зависимости от отношения управленческого  персонала компаний к сделке по слиянию  или поглощению компании можно выделить:

• дружественные слияния – слияния, при которых руководящий состав и акционеры приобретающей и приобретаемой (целевой, выбранной для покупки) компаний поддерживают данную сделку;
• враждебные слияния – слияния и поглощения, при которых руководящий состав целевой компании (компании-мишени) не согласен с готовящейся сделкой и осуществляет ряд противозахватных мероприятий. В этом случае приобретающей компании приходится вести на рынке ценных бумаг действия против целевой компании с целью ее поглощения.

      В зависимости от способа объединения потенциала можно выделить следующие типы слияния:

• корпоративные альянсы – это объединение двух или нескольких компаний, сконцентрированное на конкретном отдельном направлении бизнеса, обеспечивающее получение синергетического эффекта только в этом направлении, в остальных же видах деятельности фирмы действуют самостоятельно. Компании для этих целей могут создавать совместные структуры, например, совместные предприятия;
• корпорации – этот тип слияния имеет место тогда, когда объединяются все активы вовлекаемых в сделку фирм.
• В свою очередь, в зависимости от того, какой потенциал в ходе слияния объединяется, можно выделить:
• производственные слияния – это слияния, при которых объединяются производственные мощности двух или нескольких компаний с целью получения синергетического эффекта за счет увеличения масштабов деятельности;
• чисто финансовые слияния – это слияния, при которых объединившиеся компании не действуют как единое целое, при этом не ожидается существенной производственной экономии, но имеет место централизация финансовой политики, способствующая усилению позиций на рынке ценных бумаг, в финансировании инновационных проектов.

      Слияния могут осуществляться на паритетных условиях (“пятьдесят на пятьдесят”). Однако накопленный опыт свидетельствует  о том, что “модель равенства” является самым трудным вариантом интеграции. Любое слияние в результате может завершиться поглощением.

      В зарубежной практике можно выделить также следующие виды слияний  компаний:

• слияние компаний, функционально связанных по линии производства или сбыта продукции (product extension merger);
• слияние, в результате которого возникает новое юридическое лицо (statutory merger);
• полное поглощение (full acquisition) или частичное поглощение (partial acquisition);
• прямое слияние (outright merger);
• слияние компаний, сопровождающееся обменом акций между участниками (stock-swap merger);
• поглощение компании с присоединением активов по полной стоимости (purchase acquisition) и т.п.

      Тип слияний зависит от ситуации на рынке, а также от стратегии деятельности компаний и ресурсов, которыми они располагают. 

      1.3 Оценка эффективности слияний и поглощений

      Слияния будут эффективными только в том  случае, если в результате их проведения увеличивается благосостояние акционеров, достигаются определенные конкурентные преимущества. Как же можно оценить, что влияет на эффективность слияний, в каких случаях акционеры сливающихся компаний на самом деле станут "богаче", а в каких их интересы будут ущемлены? На что необходимо ориентироваться, принимая решение о проведении слияния или поглощения с тем, чтобы извлечь из сделки выгоду, а не понести убытки?

      Для начала необходимо отметить, что инициатором  сделки, как правило (и что вполне логично и очевидно), является более  крупная компания. Допустим таковой  является компания А, объявившая о своем намерении проведения слияния с компанией Б.

      При проведении сделок слияния или поглощения акции приобретаемой компании выкупаются у ее акционеров и перестают обращаться на рынке. Вместо них обращаются акции  уже объединенной компании, которые  являются теми же акциями приобретающей компании (компании А) после проведения ею дополнительной эмиссии. Разница между слияниями и поглощениями в том, что при слияниях акционеры приобретаемой компании (компании Б) становятся владельцами акций уже объединенной компании, наряду с акционерами компании А. При этом выкуп акций чаще всего принимает форму обмена акциями в определенной пропорции. При поглощениях, акционеры компании Б участия в капитале объединенной компании  не имеют. Их акции просто выкупаются компанией А на договорной основе.

      Очевиден  тот факт, что для того, чтобы  заинтересовать акционеров приобретаемой  компании Б в совершении сделки, компании А необходимо обеспечить такие  условия, при которых акционеры  компании Б будут иметь определенный доход. С этой целью компания А покупает у акционеров Б их акции по цене, превышающей текущую рыночную стоимость. При этом величина премии зачастую представляет собой довольно большую величину.

        Выгода от сделки для компании  А,  в то же время будет выгодой для компании Б, - есть совокупная выгода для обеих сторон от проведения слияния и будет равна превышению действительной текущей стоимости (PV) объединенной компании АБ над суммой текущих стоимостей компаний А и Б отдельно взятых:

      Общая выгода от слияния = PV_АБ – (PV_А + PV_Б)

      Однако  необходимо учитывать, что прирост  стоимости носит некий абстрактный  характер – он будет иметь место  только в будущем, после того как  объединенные компании пройдут этап интеграции и деятельность новой  компании будет носить стабильный характер, в момент же слияния никакого прироста стоимости объединенной компании быть не может.

        Общая выгода распределяется  между компаниями А и Б. Причем, выгода одной из сторон является издержками другой.

      Для компании А издержками будет являться превышение цены покупки компании Б над ее действительной текущей стоимостью PV. Соответственно, это превышение в свою очередь является выгодой для компании Б.

        Издержки компании А (выгода компании Б) = Цена покупки - PV_Б

      То  есть, насколько больше компания А платит, чем получает, и является ее издержками. Остановимся на издержках поподробнее.

      Акционеры компании Б при слиянии получают определенную премию сверх рыночной цены  акций. Рыночная цена (MV) компании Б всегда отличается от ее действительной текущей стоимости (PV). Поэтому, чтобы учесть премию акционерам компании Б, следует преобразовать исходную формулу:

      Издержки  компании А (выгода компании Б) =

      (Цена  покупки – MV_Б) + (MV_Б-PV_Б)

      Таким образом, издержками компании А будет  являться сумма премии, уплачиваемой акционерам компании Б, и разницы между рыночной и действительной текущей стоимостями компании Б.

      Все это относится к поглощениям, где премирование акционеров приобретаемой  компании Б осуществляется в денежной форме.

      При проведении непосредственно слияний, где осуществляется замена акций, то есть когда акционеры компании Б получают взамен своих акций акции компании А исходя из определенной пропорции, надо учитывать еще такой фактор, как стоимость акций компании А на момент проведения слияния. В зависимости от того, повышается или понижается рыночная цена акций с момента объявления о слиянии до непосредственного осуществления сделки, издержки компании А могут соответственно увеличиваться или уменьшаться, ведь если акции компании А дорожают, то акционеры компании Б получают большую стоимость при замене акций, и наоборот.  

      Оставшаяся  часть общей выгоды, то есть разница  между общей выгодой и издержками компании А, и будет составлять чистую выгоду акционеров компании А (одновременно это издержки компании Б). То есть

      Чистая  выгода компании А = PV_АБ – (PV_А – PV_Б)– (Цена покупки – PV_Б)

        Сделка по слиянию или поглощению  может считаться эффективной,  если выгода, которую получает  компания, превышает издержки, то  есть, если чистая выгода для  каждой из сторон будет являться величиной положительной.

      Таким образом, если акционеры приобретаемой  компании выгоду от слияния имеют  уже при объявлении о слиянии, то для акционеров приобретающей  компании выгода носит, скорее, долгосрочный характер. Их доля в общей выгоде от слияния вернется к ним, когда объединенная компания начнет свое функционирование и когда синергетический эффект начнет действовать, способствуя генерированию стабильно высоких денежных потоков. Только тогда, когда у них появится надежда на получение высоких дивидендов, рыночная цена объединенной компании начнет расти, способствуя увеличению благосостояния акционеров приобретающей компании (т. е. благосостояние акционеров приобретаемой компании будет увеличиваться практически во всех случаях, в то время как "богатство" акционеров приобретающей компании будет расти только при условии улучшения финансовых показателей деятельности объединенной компании, что должно являться стимулом для высшего руководства компании.) В этой связи  руководство компании не должно рассчитывать на  получение высокой прибыли в краткосрочном периоде в ущерб долгосрочной эффективности функционирования компании.

      При определенном соотношении финансовых показателей, а именно при покупке  более прибыльной и более "дорогостоящей" компанией "отстающей" и неперспективной компании, можно добиться искусственного повышения прибыльности акций объединенной компании. Данный эффект вводит акционеров в заблуждение, заставляя их поверить в то, что эффективность деятельности компании повысилась, что способствует ложному повышению рыночных цен на акции компании. Так компания может продолжать осуществлять слияния, демонстрируя акционерам устойчивый рост прибыли, приходящейся на одну акцию. Однако этот рост будет лишь  ростом краткосрочного характера, в долгосрочной же перспективе подобные слияния со "слабыми" компаниями могут привести к убыточному бизнесу.   
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 

      2 Методы защиты от враждебного поглощения

      В нынешних рыночных условиях, защита от враждебного поглощения является главной  задачей для компаний всех форм собственности.

      Защита  от поглощения - это специальные  методы, применение которых снижает  вероятность враждебного поглощения компании. В зависимости от ситуации, инициатором создания защиты от враждебного  поглощения может быть менеджмент компании или группа крупных акционеров.

      Угрозу  враждебного поглощения можно снизить, а часто и полностью устранить.

      Интенсивность оборонительных действий корпорации может  варьироваться от применения самых  мягких и безобидных методов, до предельно жестких и радикальных. Если мягкие защитные действия могут заставить корпорацию – покупателя лишь пересмотреть свое тендерное предложение на покупку, не оказывая никакого влияния на исход слияния, то жесткая защита может полностью блокировать тендерное предложение корпорации – покупателя и предоставить право наложения «вето» на проведение слияния менеджменту обороняющейся компании.

      На  настоящий момент существуют две  конкурирующие гипотезы: гипотеза благосостояния акционеров и гипотеза благосостояния менеджмента 
 
Гипотеза благосостояния акционеров (Shareholders Welfare Hypothesis) 
 
           Гипотеза благосостояния акционеров утверждает, что оборудование корпорации системами зашиты от жесткого поглощения увеличивает текущее благосостояние ее акционеров. В соответствии с этой гипотезой источники увеличения благосостояния акционеров могут быть следующими: 
 
           Все сделки, в которых возникают противоречия между вовлеченными в них сторонами по поводу стоимости продаваемого объекта, сопряжены с длительным процессом согласования цены, и жесткое поглощение — не исключение. В жестком поглощении корпорация-покупатель пытается согласовать величину тендера напрямую с акционерами корпорации-цели, игнорируя при этом ее менеджмент. Исключение менеджеров из процесса согласования величины тендерного предложения может значительно снизить благосостояние акционеров, так как последние не способны так же эффективно, как их менеджеры провести переговоры по согласованию цены выкупа акций и могут «сдать» их по слишком низкой цене. Некоторые методы защиты не позволят корпорации-покупателю игнорировать менеджмент корпорации-цели. Кроме того, зашита сама по себе замедляет процесс поглощения, а в это время в поглощении могут заинтересоваться конкурирующие корпорации-покупатели, а увеличение конкуренции неминуемо влечет за собой рост величины тендерного предложения.