Совершенствование системы управления стоимостью организации

При уровне интегрального показателя от 0,80 до 1,20, т.е. в ситуации, когда бизнес, в общем и целом эффективен, наиболее оптимальным решением представляется финансовая реструктуризация, т.е. изменение структуры активов и пассивов предприятия, а также отношений, возникающих в процессе формирования, распределения и использования ресурсов с целью дальнейшего улучшения показателей деятельности компании, что должно привести к увеличению интегрального показателя эффективности, а следовательно, и стоимости бизнеса. Однако, наряду с реструктуризацией можно рассмотреть и вариант расширения бизнеса. Такой вариант может быть целесообразен в ситуации когда эффект от реструктуризации. т.е. прирост стоимости бизнеса не отвечает затрачиваемым на проведение различных преобразований ресурсам. Другими словами, в данной ситуации, прежде чем сделать выбор между интенсивным развитием (реструктуризацией) и экстенсивным (расширение) необходимо предварительно рассчитать какой из вариантов финансового решения приведет к наибольшему увеличению стоимости бизнеса[7.С.36].

В том случае, если бизнес малоэффективен, т.е. интегральный показатель составляет от 0,4 до 0,8, автор предлагает рассмотреть вариант продажи бизнеса. Такое решение обусловлено тем обстоятельством, что показатели эффективности существенно ниже среднеотраслевых и в этой ситуации финансовая реструктуризация должна быть масштабной, а следовательно ресурсоемкой, что может привести к ситуации когда прирост стоимости бизнеса по результатам проведенной реструктуризации может не компенсировать затраченных ресурсов. Полученные в результате продажи бизнеса средства, могут быть направлены на приобретение меньшего по масштабу, но более эффективного бизнеса, что в долгосрочной перспективе должно привести к увеличению благосостояния владельца такого бизнеса, в то время как, будучи владельцем неэффективного бизнеса, владелец со временем будет терять в стоимости. Однако, в том случае, если предварительные расчеты покажут целесообразность финансовой реструктуризации, можно сконцентрироваться на развитии бизнеса. Также, в качестве варианта, можно предложить комбинацию этих двух решений – продажа части бизнеса и направление полученных средств на реструктуризацию оставшегося бизнеса[16.С.27].

Таким образом, в ходе анализа результатов применения разработанной методики на практике, автором был сформулирован новый принцип оценки рыночной стоимости бизнеса – принцип интегрированности в финансовую систему предприятия. По результатам многокритериального анализа сильных и слабых сторон бизнеса, должен быть сформирован показатель оценки рыночной стоимости бизнеса, который, в свою очередь, должен служить ориентиром для принятия финансовых решений, детализация которых должна проводиться с учетом результатов анализа сильных и слабых сторон бизнеса.

 

 

 

 

4.Совершенствование  системы управления стоимостью  организации (бизнеса)

Совершенствование системы управления стоимостью организации (бизнеса) на наш взгляд должна строиться на основании инвестиционной стоимости с учетом рисков предприятия.

Суть методики определения инвестиционной стоимости объединенной компании и компании-инвестора заключается в выделении и оценке количественных и качественных факторов стоимости компании (таблицы 4 и 5), которые в наибольшей степени отражают предпочтения инвестора. В методике используются элементы затратного и доходного подходов к оценке стоимости. Особенностью методики является приведение прироста инвестиционной стоимости, созданной за период, к текущей дате (что позволяет одновременно учитывать влияние количественных и качественных факторов стоимости), а так же использование плавающей ставки дисконтирования (в целях учета изменчивости внешней среды)[15.С.27].

Таблица 5

Ключевые количественные факторы стоимости

Фактор	Формула определения	Характеристика фактора
1	2	3
Величина собственного капитала (чистых активов) компании	СК (СЧА)	Определяет реальную величину капитала компании, принадлежащую акционерам, с учетом обременения капитала компании обязательствами
Использование собственного капитала	(RСК – ССК)*СК	Выражает изменение стоимости за счет использования собственного капитала с учетом рентабельности и цены его привлечения
Использование заемного капитала	(RЗК – СЗК)* ЗК	Определяет изменение стоимости  за счет рентабельности и цены привлечения заемного капитала
Использование всего капитала и рентабельность активов	(RОА-WACC)*А * (1-(Кбл-М))	Определяет изменение стоимости компании за счет использования всего капитала компании, корректируется на величину неработающих активов

Продолжение таблицы 5

1	2	3
Доля чистой выручки в чистой прибыли компании (оптимизация расходов)	(R – WACC)*В	Выражает величину отдачи капитала с учетом всех расходов компании и доходов от основной деятельности (соотношение реализационных и других расходов)
Чистая прибыль	ЧП	Определяет изменение стоимости компании за счет роста или сокращения  чистой прибыли
Рыночная стоимость компании	Р	Фактор целесообразно использовать в случае наличия  котировки бумаг компании в качестве базы сравнения

Расчет инвестиционной стоимости компании по количественным факторам осуществляется по формуле:

ИС t кол=  К1 t * Dt *  СК (СЧА) t + К2t * Dt *  (RСК t – ССК t)*СК t + К3t * Dt*  (RЗК t – СЗК t)* ЗКt + К4t * Dt *  (RОАt -WACCt)*Аt * (1-Кблt *М)  + К5t * Dt * (Rt – WACCt)*Вt + К6 t * Dt * ЧПt + К7t *Dt *Рt ,                (8)

где ИС t кол - инвестиционная стоимость компании по количественным факторам;

К1-7 – вес количественного фактора для инвестора; 

Dt–  коэффициент риска показателя фактора;

t – период, за который осуществляется расчет.

Полученную величину инвестиционной стоимости предлагается корректировать с учетом качественных факторов (таблица 5). Значения этих факторов были получены путем присвоения баллов оценщиком (от -5 до 5), корректировке баллов на вес фактора и уровень риска.

Таблица 6

Ключевые качественные факторы стоимости[12]

Фактор	Характеристика фактора
1	2
Страновой риск	Риск инвестирования в компанию в связи со страной инвестирования и ее перспективами. Необходим для учета макроэкономических факторов воздействующих на деятельность компании.
Рыночный риск	Риск инвестирования, связанный с положением компании на рынке, сбытом, репутацией, лояльностью клиентов. Необходим для учета стабильности работы компании на рынке и перспектив деятельности компании.

Продолжение таблицы 6

1	2
Отраслевой риск	Риск инвестирования в отрасль, в которой работает компания. Необходим для учета стадии развития отрасли и соответствующих ей факторов, которые могут повлиять на деятельность компании.
Финансовый риск	Риск описывает финансовое положение компании и вероятность остановки деятельности в связи с финансовой деятельностью. Характеризует «качество» капитала и активов компании.
Правовой риск	Риск законодательных изменений, либо внутренний риск компании за счет наличия судебных исков и споров.
Уровень корпоративного управления	Фактор, позволяющий сократить степень неопределенности при прогно-зировании работы компании, снижающий вероятность корпоративных конфли-ктов, возможность участия в управлении компанией. Так же характеризует степень открытости компании.
Жизненный цикл компании	Фактор, позволяющий определить потенциал компании в связи с прохождением ею определенного этапа жизненного цикла.
Индивидуальные предпочтения инвестора	Фактор, определяющий ценность оцениваемой компании с точки зрения потенциального инвестора.
Специфика компании	Выделение специфического риска компании снимает вопросы, возникающие при оценке таких специфических рисков, как деловая репутация, уровень политического влияния, членство в закрытых компаниях. Описание  такого фактора в различных ситуациях достаточно сложно формализовать, однако приведение единой шкалы оценки фактора снимает эту задачу.

Расчет инвестиционной стоимости компании за период по количественным и качественным факторам осуществляется по формуле:

ИС t кол + кач  = (1+ Stкач  )* ИС t кол,                              (9)

где ИС t кол + кач - инвестиционная стоимость компании по количественным и качественным факторам;

ИС t кол - инвестиционная стоимость компании по количественным факторам;

Stкач  -  корректировка инвестиционной стоимости компании по качественным факторам стоимости.

Суть методики определения величины инвестиционной стоимости компании-цели заключается в следующем. В практике оценки принято находить величину стоимости компании-цели непосредственно на основе расчета показателей компании-цели. В авторском подходе величина стоимости компании-цели определяется из стоимости объединенной компании, что позволяет учесть синергетический эффект от объединения обеих компаний, участвующих в сделке. При этом более четко определяется величина эффекта, полученного за счет компании-цели (в результате того, что она определяется как остаточная величина). Методика учитывает специфику сделки и стратегию конкретного инвестора, факторы стоимости, им выделенные. Согласно предложенной методике, величина инвестиционной стоимости компании-цели определяется по следующей формуле:

ИЦ КЦ = ИС ОК – ИС КП,                                                   (10)

где ИС КЦ - инвестиционная стоимость компании-цели;

ИС ОК  - инвестиционная стоимость объединенной компании;

ИС КП -  инвестиционная стоимость компании-покупателя.

Суть алгоритма определения величины премии по сделке заключается в формализации расчета премии по сделке за счет согласования рыночной и инвестиционной стоимости компании-цели. Алгоритм позволяет максимально точно учитывать последствия сделки и определяет величину необходимой и достаточной премии по сделке с учетом требований инвестора на основе выделенных факторов[19.С.78].

Формула расчета премии по сделке:

П = (ИС-Р)/2*М,                                                     (11)

где П  - премия за покупку компании;

ИС - инвестиционная стоимость компании;

Р -  рыночная стоимость компании;

М – корректирующий множитель премии по сделке.

В результате использования коэффициентов, установленных в алгоритме в соответствии с заданными инвестором входящими параметрами сделки, определяется множитель М, который рассчитывается на основе оценки следующих факторов: требуемая инвестором норма доходности (доходность по альтернативным вложениям) на вложенный капитал; коэффициент соотношения инвестиционной и рыночной стоимости компании; величина сделки (по отношению к валюте баланса компании-инвестора); коэффициент соотношения собственного и заемного капитала для финансирования сделки; вероятность успешного проведения сделки.

Суть алгоритма определения величины экономического эффекта от сделки заключается в следующем. Алгоритм позволяет оценить эффективность сделки для инвестора – величину дохода инвестора с учетом средств, уплаченных акционерам компании-цели, объемы которых были определены по результатам предыдущих этапов методического подхода.  В рамках данного алгоритма предлагается рассчитывать следующие показатели: абсолютный экономический эффект от сделки, относительный экономический эффект от сделки. Формула расчета абсолютного экономического эффекта от сделки[16.С.89]:

ЭЭаб = ИС ОК – (Р КП * Кр + К* SК) – (Р КЦ + П) – Пр,                 (12)

где ИС ОК – инвестиционная стоимость объединенной компании;

Р КП  - рыночная стоимость компании покупателя на дату оценки;

Кр – коэффициент роста компании, без участия в сделке;

К – капитал, привлеченный для финансирования сделки;

SК–  стоимость капитала, привлеченного для финансирования сделки;

Р КЦ - рыночная стоимость компании-цели на дату оценки;

П – премия, уплаченная акционерам компании-цели; Пр – прочие расходы по сделке.

Формула расчета относительного экономического эффекта от сделки: 

ЭЭо = ЭЭаб/ Е,                                               (13)

где Е – величина всех расходов по сделке за прогнозируемый период, которая состоит из элементов формулы расчета абсолютного эффекта от сделки, сокращающих инвестиционную стоимость объединенной компании на величину расходов. То есть,

Е = (Р КП * Кр + К* SК) + (Р КЦ + П) + Пр.                     (14)

Таким образом, согласно предложенному подходу принятие решения о целесообразности сделки и величина премии зависят от величины разницы между инвестиционной и рыночной стоимостью компании. В результате реализации сделки эта величина выражается в приросте дополнительной стоимости для ее владельцев, а значит, определяет эффект от сделки.

На наш взгляд целесообразно дополнительно применять  следующие способы оценки стоимости бизнеса:

1)во-первых, использовать  в качестве базы исчисления инвестиционную стоимость предприятия, которая складывается  из количественных факторов стоимости бизнеса;

2) во-вторых,  рассчитывать величину премии по сделке за счет согласования рыночной и инвестиционной стоимости предприятия.

Предложенные выше способы дополняют основную методику оценки стоимости бизнеса, в результате окончательное, итоговое суждение о стоимости имущества на основе результатов применённых подходов к определению стоимости объекта оценки, способны увеличить его стоимость.