Применение опционов для хеджирования портфельных рисков

       При выплате дивидендов деньгами отсутствует  защита в отношении опционов, продаваемых  на бирже, то есть цена исполнения и число акций не меняются при выплате дивидендов деньгами. Например, условия опциона «колл» на акции Widget останутся прежними, если Widget объявит и выплатит $4 на акцию наличными.

       Рассмотрим  пример, когда инвесторы В и W собираются заключить контракт с опционом «пут» [14, c.638]. Данный контракт позволит инвестору В продать 100 акций компании XYZ инвестору W по $30 в любой момент в течение последующих шести месяцев. В настоящее время акции XYZ продаются на бирже по $35 за штуку. Инвестор В, потенциальный покупатель, полагает, что курс обыкновенной акции XYZ существенно упадет в течение следующих шести месяцев. Инвестор W. потенциальный продавец, имеет другое мнение об акциях компании XYZ, а именно: курс акции не упадет ниже $30 за этот период.

       Так же, как и в случае с опционом «колл» на акции компании Widget, инвестор W идет на риск, подписывая контракт, и потребует за это компенсацию. Риск состоит в том, что курс акции XYZ упадет существенно ниже $30. В этом случае инвестор W должен будет купить акции по $30 у компании В, хотя на рынке они столько не стоят. Возможно, курс акции XYZ понизится до $20, в результате покупка акций обойдется инвестору W в $3000 ($30 х 100 акций) при том, что стоят они только $2000 ($20 х 100 акций). В итоге, инвестор W потеряет $1000 ($3000 - $2000). В этом случае инвестор В выиграет $1000, купив акции XYZ на рынке за $2000 и продав их инвестору W за $3000.

       Как и в случае с опционом «колл», покупатель опциона «пут» должен будет заплатить продавцу определенную сумму денег (премию), чтобы побудить продавца подписать контракт и взять на себя риск. Как и в случае с опционом «колл», покупатель и продавец могут «закрыть» (или «ликвидировать», или «развязать») свои позиции в любой момент с помощью «встречной» сделки. Как и в случае с опционом «колл», это легко осуществляется в Соединенных Штатах для биржевых опционов «пут», так как они являются стандартными.

       Торговля  биржевыми опционами упрощается с помощью ОСС, поскольку данные опционы существуют только в памяти компьютерной системы. После того как покупатель и продавец решают заключить сделку в отношении определенного контракта с опционом «пут» и покупатель уплачивает согласованную премию, ОСС становится продавцом для покупателя и покупателем для продавца. Если покупатель решает исполнить опцион, то ОСС наугад выбирает продавца с «открытой» позицией и направляет ему уведомление об исполнении опциона. ОСС также гарантирует оплату цены исполнения, если продавец не располагает необходимой суммой.

       Так же, как и опционы «колл», опционы  «пут» защищены от дробления акций и выплаты дивидендов акциями. В примере с опционом на 100 акций компании XYZ с ценой исполнения $30 дробление акций в пропорции 2 к 1 приведет к увеличению числа акций в контракте до 200 шт. и уменьшению курса акции до $15. Таким образом, биржевые опционы «колл» не защищены от выплаты дивидендов деньгами.

       На  биржах торговля новыми опционами на данную акцию открывается через  каждые три месяца. Новые опционы  имеют срок обращения приблизительно 9 месяцев до даты истечения. Например, торговля опционами на акции компании Widget может начинаться в январе, апреле, июле и октябре, а даты истечения соответственно будут наступать в сентябре, декабре, марте и июне. Биржа может решить ввести долгосрочный опцион на акции Widget (называемый биржами LEAPS - долгосрочные ценные бумаги, дающие право на получение в будущем акций), который истекает через два или три года.

       Обычно  одновременно начинается торговля по двум опционам «колл», которые имеют одинаковые параметры и отличаются только по цене исполнения. Если акция в момент начала опционной торговли стоит $200 или меньше, тогда две цены исполнения будут установлены с интервалом в $5. При этом обе цены исполнения близки к цене акции: цена исполнения одного опциона превышает ее, а цена исполнения второго - ниже цены акции. Два опциона «пут» также могут быть предложены к торговле в это же время. Например, если акция компании Widget продается в январе за $43, тогда два сентябрьских опциона «колл» будут предложены с ценами исполнения в $40 и $45. Аналогично, два сентябрьских опциона «пут» будут предложены с ценами исполнения в $40 и $45.

       После начала торговли опционным контрактом могут предлагаться новые опционы на тех же условиях, но с другими ценами исполнения. Это происходит, если курс акции компании возрастет или понизится и при этом существенно выйдет за пределы первоначального интервала. Так, если в следующем месяце курс акции компании Widget поднимется до $49, то, возможно, к торговле будут предложены опционы «пут» и «колл» с ценой исполнения $50.

       Торговля  опционом продолжается до момента истечения  контракта. Опционы на обыкновенные акции обычно истекают в 22 ч 59 мин  среднеамериканского времени в  субботу после третьей пятницы  соответствующего месяца.

       В последние годы торговля опционами на обыкновенные акции осуществлялась на Чикагской бирже опционов (СВОЕ), а также на Американской, Тихоокеанской, Филадельфийской и Нью-Йоркской фондовых биржах.

       Например, цена закрытия обыкновенной акции компании Best Buy 13 декабря 2006г. составила $40,125. В этот день было продано и куплено 180 опционов «колл» на акции Best BUY с ценой исполнения $45 за акцию и датой истечения в третью пятницу марта 2007г. Последняя сделка в этот день была совершена по $3,375 за акцию (или $337,50 за контракт). Аналогично, было совершено 120 сделок с опционами «пут» на акции Best Buy с той же ценой исполнения ($45) и датой истечения (март 2007г.). Последняя сделка была совершена по $7,00 за акцию (или $700 за контракт). 

       2.2 Хеджирование портфельных  рисков на международном и российском рынке опционных контрактов 

       Согласно  Диаграммы 1 доходность по операциям  с опционами на доллар США (покупка  доллара США на ЕТС и продажа  опционов на срочном рынке ММВБ) увеличились на 1 процентный пункт  для одномесячных контрактов и уменьшились на такую же величину для трехмесячных контрактов.

   Диаграмма 1 
 

        Доходности  по операциям с опционами для  торгуемых на ММВБ контрактов, доходность госбумаг и депозитов в ЦБ РФ представлены на Диаграмме 2.

       Диаграмма 2 

       Следует отметить, что наиболее известными фондовыми индексами мира, по которым заключаются опционные контракты, являются [10, c.11]:

       - «Стандард энд Пурз 500» (Standard & Poors (S + P) 500) - индекс 
акций 500 компаний США, в том числе: 400 - промышленных, 20 - 
финансовых, 40 - коммунальных (энергетических), взвешенных по их рыночной стоимости;

       - «Футси-100» (FT-SE-100) - индекс акций 100 компаний Великобритании;

       - «Дакс» (ДАХ) - фондовый индекс Германии;

       - «САС-40» (САС-40) - фондовый индекс Франции;

       - «НИККЕЙ-225» (NIKKEI-225) - фондовый индекс Японии.

       В России наиболее известными индексами  фондового рынка являются индексы «АК&М», Интерфакса, журнала «Коммерсант», компании «Грант», Российской торговой системы.

       Рынок опционов связан с перераспределением рисков, поэтому нарушение законов и правил, регламентирующих его функционирование, зачастую приводит к серьезным финансовым проблемам. Так, в 1996г. обанкротился английский банк Barings, имевший до этого настолько хорошую деловую репутацию, что в нем хранила деньги английская королева. Причина банкротства состояла в том, что ведущий брокер одного из восточных филиалов банка бесконтрольно осуществлял рискованные операции на рынке контрактов. В результате было заключено такое большое количество сделок, что банку не хватило денег на поддержание открытых позиций [3, c.12].

       На  российском рынке опционных контрактов происходили аналогичные истории.

       В 1994г. прекращена торговля опционными контрактами  на доллар США на Московской центральной  фондовой бирже (МЦФБ). Причина - мошеннические  действия руководства расчетной палаты биржи.

       В 1995г. обанкротилась Московская товарная биржа (МТБ), осуществлявшая операции с опционными контрактами на доллар США. Одна из основных причин банкротства состояла в недостаточном контроле руководства биржи за исполнением требований, предъявляемых к участникам торгов. В результате операторы рынка не всегда и не в полном объеме выполняли свои обязательства, связанные с пополнением залоговых средств на счетах клирингового банка. Ситуация обострилась, когда банк, осуществлявший расчетное обслуживание клиентов биржи, стал испытывать кризис ликвидности.

       В 1998г. обанкротилась Российская биржа (РБ), торговавшая опционными контрактами  на ценные бумаги. Причины банкротства:

       - несовершенство правил биржевой  торговли (в качестве обеспечения сделок принимались государственные ценные бумаги);

       - недостаточный контроль за действиями  самого руководства биржи (руководство биржи использовало залоговые средства участников торгов для биржевой игры на своей же торговой площадке).

       Рассмотрим подробнее причину банкротства МЦФБ. Оно было обусловлено, во-первых, тем, что кризис подобного масштаба был первым на российском биржевом рынке, а во-вторых, тем, что он явился результатом масштабной и целенаправленной аферы. Специалистам, собирающимся работать на российском фондовом рынке, необходимо иметь представление о механизме таких явлений.

       Весной 1994г. на МЦФБ была организована торговля опционными контрактами. На бирже было аккредитовано около 80 расчетных  фирм, которые покупали и продавали  опционные контракты, используя как свои, так и клиентские денежные средства. Взаимные расчеты между ними осуществляло акционерное общество «Биржевая палата». Для получения права на участие в торгах каждая расчетная фирма должна была купить, по крайней мере, одну акцию АО «Биржевая палата», которые продавались по цене от 5 до 30 млн. руб. за акцию (в старом масштабе цен). Причем эти ценные бумаги можно было использовать в качестве залога под открытые позиции по цене, равной 75% от рыночной. Большинство расчетных фирм имело по одной акции.

       Первыми четырьмя расчетными фирмами, зарегистрированными  на опционной площадке, были:

       1. «Гарант». Руководитель этой фирмы  - г-н Широков, совмещавший эту  должность с должностью президента АО «Биржевая палата»;

       2. «Интерссрвис». Руководитель - г-н Ходуньков, вице-президент АО «Биржевая палата» и две другие, по-видимому, оффшорные компании:

       3. «Клейме Интериэшнл»;

       4. «Банкерс оф Траст».

       Сам по себе факт участия руководства  биржи в торговых операциях является обстоятельством, как минимум вызывающим настороженность. Кроме того, первым двум фирмам принадлежало 40% акций АО «Биржевая палата».

       Механизм  аферы был следующий. Рыночная ситуация в то время сложилась таким  образом, что продавать опционные  контракты было убыточно. Однако первая и третья фирмы выставляли «от своего имени» большое количество контрактов на продажу, а их «клиенты» — несколько заявок на покупку. На самом деле клиенты были фиктивными и заявки на покупку фактически выставлялись от фирмы. В результате на счету фирмы накапливались убытки, а все «клиентские» счета оказывались с прибылью. Конечно, некоторые контракты покупались другими брокерскими конторами, но это не искажало общей картины злоупотреблений.

       Вторым  ключевым моментом махинаций было то, что первая и третья фирмы внесли в качестве залога 400 акций АО «Биржевая палата», которые по мере накопления проигрыша несколько раз переоценивались. В конце концов их оценочная стоимость достигла 100 млн. руб. Эта переоценка происходила с использованием служебного положения руководителей АО «Биржевая палата». В результате первая и третья фирмы получили в общей сложности 40 млрд. фиктивных рублей, большую часть которых проиграли своим «клиентам». Кроме того, первая и третья фирмы в течение полутора месяцев не вносили деньги для поддержания маржевого счета, хотя по правилам торгов это необходимо было делать в течение двух дней.

       Полученный  выигрыш необходимо было зафиксировать. Для этого клиентские контракты  первой и третьей фирм с положительной  маржей переносились на вторую и четвертую фирмы. В принципе на МЦФБ было разрешено переносить биржевые контракты с одних счетов на другие, но данная операция могла быть осуществлена только в пределах одной брокерской конторы. Проведение данной операции между разными брокерскими конторами нарушало правила торгов. Однако руководители первой и второй брокерских контор были в то же время руководителями АО «Биржевая палата», что давало им возможность проворачивать подобные операции.