Методы оценки обыкновенных акций

 

 

 
 
 
 

2.2. Основные показатели, используемые для  оценки обыкновенных

акций

       Серьезные финансовые решения требуют учета  большого количества факторов. Однако общее представление об инвестиционной привлекательности акции можно составить на основе нескольких простых показателей.

1. Дивидендная доходность (ставка дивиденда).

       Историческая  дивидендная доходность рассчитывается точно так же, как и текущая доходность облигации: дивиденд на акцию делится на текущую рыночную цену акции и умножается на 100 для получения процентов.

Дивидендная доходность = ((Общие дивиденды за посл, финанс. год) х 100) / (Текущая рыночная цена акции)

       Однако, поскольку этим способом можно измерить только то, что уже имело место, "и необязательно, что это будет показателем будущих дивидендов, аналитики по инвестициям придают большое значение предполагаемым или указанным компанией дивидендам для получения более реалистичного расчета, который называется "перспективная дивидендная доходность".

Перспективная дивидендная доходность = ((Прогнозируемые (или ожидаемые) дивиденды на акцию) х 100) / (Текущая рыночная цена акции)

2. Доход на акцию.

       Хотя  акционеров и интересует то, насколько  прибыльна их компания в целом и их право голоса позволяет им участвовать с принятии решения о расходах предприятия, они имеют право на эту прибыль только после учета всех долговых обязательств, сборов и налогов. Соответственно важнее всего для акционеров оценить размер прибыли компании после оплаты всех этих расходов по отношению к их акциям. Этот показатель иллюстрируется величиной дохода на акцию.

Доход на акцию (EPS) = (Прибыль после налогов, процентов и дивид. по привил., акциям) / (Количество выпущенных обыкновенных акций)

Примечание: это реальная цифра, а не процент, и, следовательно, ее можно напрямую сравнить с дивидендом на акцию. Разницу  составляет величина нераспределенной прибыли на акцию.

3. Отношение цены к доходу на акцию (срок окупаемости акции).

       Это отношение характеризуется коэффициентом  Р/Е. В техническом анализе (изучение потенциальной стоимости компании в будущем) это самый важный аналитический показатель. Главная его цель - 

 

 

дать  возможность для сравнения стоимости  сопоставимых ценных бумаг и установить ориентиры или рамки для конкретных отраслей. Это оценочный расчет, при котором предполагается постоянный уровень прибыли числа лет, которое потребуется компании, чтобы окупить цену своих акций.

Отношение цены к доходу на акцию = (Текущая рыночная цена акции) / (Доход на акцию) т.е. Р/Е = (Цена акции / EPS)

4. Стоимость чистых активов.

       По  сути цель этого стоимостного коэффициента - определение базовой чистой стоимости  компании на одну акцию, если бы активы компании были проданы за наличные и могли быть распределены между акционерами. Его также можно определить как акционерный капитал компании плюс нераспределенные резервы, подлежащие распределению среди держателей обыкновенных акций.

Стоимость чистых активов (NAV) = (Активы за вычетом всех долгов и издержек) / (Количество выпущенных акций)

5. Изменчивость цены на акцию (коэффициент бета).

       В целях инвестиционного анализа  изменчивость акции сравнивается с ее отношением к рынку (или индексу, представляющему рынок или его часть). Этот фактор называется "коэффициентом бета". Он служит мерой эластичности процентного изменения цены акции по отношению к одновременному процентному изменению рынка (или индекса). Величину "коэффициента бета" можно рассчитать только путем оценки зарегистрированных изменений стоимости во времени по сравнению с изменениями рынка за тот же период.

       Коэффициент бета рынка (или индекса) принимается  за 1 (или 100), поскольку она используется как базовый показатель. Поэтому логично, что совокупная сумма всех значений беты также должна быть равна 1 (или 100). Соответственно если бета акции выше 1, это означает, что при 10-процентном повышении (или снижении) цен на рынке, цена на эту акцию поднимется (или упадет) больше, чем на 10%, и наоборот, цена на акцию с бетой от 0 до 1 поднимется (или упадет) меньше, чем на 10%. Отрицательные значения беты встречаются очень редко, т.е. это беты акций, цена которых меняется в направлении, обратном общему изменению рынка. В действительности ценные бумаги с отрицательной бетой - первые кандидаты для формирования хорошо диверсифицированного портфеля, снижая риск без снижения доходности, но, как уже говорилось, они встречаются очень редко. Большинство значений бета находится в диапазоне от 0,5 до 1,5, причем среднее значение (по определению) составляет 1,0. [9] 

 

 
 
 

2.3. Оценка обыкновенных  акций на основе  метода дисконтирования

денежных  потоков

       Из  всех вышеперечисленных в п.2.1 методов  оценки обыкновенных акций метод дисконтирования денежных потоков из доходного подхода к оценке традиционно считается наиболее надежным и распространенным. Следовательно, именно на этом методе стоит остановиться подробно и использовать его для дальнейшего анализа в данной работе.

       С точки зрения инвестора доход  от владения обыкновенными акциями может быть получен, во-первых, как поток ожидаемых дивидендов, а, во-вторых, от предполагаемой продажи акции по цене выше той, по которой они были куплены. Следовательно, оценить акцию -значит определить настоящую стоимость бесконечного потока дивидендов, поскольку цена продажи акции в конечном счете зависит только от потока дивидендов. [5, 315]

       Несмотря  на то, что техника оценки облигаций  и акций базируется на единой модели дисконтирования потоков платежей, определить стоимость и доходность последних значительно сложнее в силу двух обстоятельств:

• денежные выплаты (дивиденды) по акциям не гарантированы и, как 
  правило, неизвестны заранее;
• акции не имеют срока погашения.

       Как указывалось выше, доход держателя  акции складывается из полученных дивидендов и изменения ее рыночной стоимости. В случае инвестиции сроком n-периодов, доходность инвестиции Y будет равна:

            где

DIV - дивиденд;

Р - цена акции;

г - ставка доходности.

Поскольку срок обращения акции формально не ограничен, при n®¥

последнее слагаемое  предыдущей формулы будет стремиться к нулю и

тогда внутренняя стоимость обыкновенной акции будет:

Полученное  выражение известно как модель дисконтирования  дивидендов (DDM), которая впервые была предложена американским ученым Д. Уильямсом. Согласно данной модели, стоимость обыкновенной акции равна сумме всех дивидендов, дисконтированных к текущему моменту.

       Если  рыночная цена акции на текущий момент известна, ее внутренняя доходность Y может быть определена из следующего уравнения: 

Указанное уравнение решается относительно Y каким-либо итерационным методом. Как и в случае с облигациями, величина Y представляет собой критерий внутренней нормы доходности IRR для потока платежей, генерируемых обыкновенными акциями. [6, 26]

       Практическое применение данных уравнений для оценки эффективности инвестиций в акции ограничено из-за сложности определения значений DIV, поскольку инвесторы не могут точно знать, какими будут дивиденды даже в ближайшем будущем. Поэтому при проведении анализа обычно исходят из тех или иных предположений о возможных или ожидаемых темпах роста дивидендов. [6, 27]

Как правило, выделяют три основных модели роста  дивидендов:

• модель нулевого роста;
• модель постоянного роста;

• модель переменного роста. 
  1. Модель нулевого роста (Д. Гордона).

       Предполагает, что размер дивидендов остается неизменным на протяжении всего срока инвестиции, т.е.: DIVo = DIV, = ... = DIV_n = DIV = const. Тогда стоимость акции равна:

 

Поскольку при  n®¥   величина в квадратных скобках стремится к r, модель оценки примет следующий вид: 

2. Модель постоянного  роста.

       Предполагает, что дивидендные выплаты по акции  увеличиваются пропорционально некоторой величине g (т.е. с одинаковым темпом роста):

Стоимость акции  при этих условиях можно определить как:

Можно показать, что при n®¥   выражение в квадратных скобках при r>g

будет стремиться к величине: (1+g)/ (r-g).

Тогда модель постоянного роста примет следующий вид:

3. Модель переменного роста.

       Предполагает, что до некоторого момента времени  Т изменения дивидендов не связаны с какой-то закономерностью. Однако после наступления момента Т они будут расти с постоянным коэффициентом g.

 

 

Таким образом, инвестор должен осуществить  прогноз значений дивидендов DIV_b DIV₂, ..., DIV_T, а также периода Т. Поток выплат по акции в этом случае можно разделить на две части: до и после момента Т. Соответственно ее стоимость V будет равна сумме стоимостей двух потоков платежей: V = V_T + V_T+1.

       Величина  V_T в данном случае представляет собой сумму дисконтированных по заданной ставке г дивидендных выплат, поступивших за период Т. Поскольку предполагается, что поток платежей после момента Т изменяется с постоянным коэффициентом, его стоимость Vt+i может быть определена по модели постоянного роста. Тогда стоимость акции V может быть определена как: 

 

Вычисление внутренней доходности инвестиции по модели переменного  роста осуществляется путем решения относительно Y уравнения:

       В теории и практике финансового менеджмента  широкое распространение получили такие частные случаи моделей переменного роста, как 2- и 3-этапные модели.

      В двухэтапной модели предполагается, что в первые периоды (этап интенсивного роста) рост дивидендных выплат будет осуществляться с коэффициентом gl, после чего наступает период стабилизации (зрелости) и рост дивидендных выплат стабилизируется на уровне g2.

       В трехэтапной модели предполагается, что жизненный цикл предприятия-эмитента состоит из трех этапов: этап роста, переходный этап, этап зрелости. В общем случае, на первом этапе при успешном развитии предприятия рост дивидендных выплат gl может превышать среднеотраслевой либо, наоборот, быть довольно низким. Затем в течении некоторого переходного периода происходит стабилизация развития предприятия. Дивиденды в этом периоде могут быть относительно стабильными, либо незначительно изменяться с коэффициентом g2. После вступления в фазу зрелости дивиденды стабилизируются на некотором уровне, либо растут с небольшим темпом g3. Таким образом, в соответствии с этапами развития предприятия необходимо осуществить прогноз значений коэффициентов роста дивидендных выплат gl, g2, g3, a также длительность каждого этапа. [6,27-31]

       Рассмотренные выше разновидности моделей DDM базируются на прогнозе ожидаемых дивидендов и темпов их роста. Другим широко применяемым    подходом    к    оценке    акции    является    использование финансовых коэффициентов. Метод коэффициентов.

       Сначала оценивается доход на акцию в  будущем периоде, т.е. определяется коэффициент EPS. Затем полученный показатель умножается

 

 

на коэффициент цена/прибыль - Р/Е (фактически P/EPS), рассчитанный для аналогичных предприятий, либо характерный для данной отрасли. Таким образом: V_t = EPS_t*P_t/EPS_t