Анализ показателей эффективности инвестиционного проекта

     Рентабельность  инвестиций – это показатель, позволяющий определить, в какой мере возрастает ценность фирмы (богатство инвестора) в расчете на одну денежную единицу инвестиций. Этот индекс по алгоритму расчета является «классическим» показателем рентабельности, так как рассчитывается как отношение результата к затратам.

     В методическом отношении индекс доходности напоминает показатель «простой нормы  прибыли» («коэффициент эффективности  капитальных вложений»). Но по экономическому содержанию это совершенно иной показатель, так как в качестве дохода от инвестиций выступает не чистая прибыль, а денежный поток.

     Логика  критерия PI (ИД): он характеризует доход на единицу затрат; именно этот критерий наиболее предпочтителен, когда необходимо упорядочить независимые проекты для создания оптимального портфеля в случае ограниченности общего объема инвестиций.

     Индексы доходности характеризуют относительную  «отдачу проекта» на вложенные в  него средства. Они могут рассчитываться как для дисконтированных, так и для недисконтированных денежных потоков.

     Виды  индексов доходности:

     – индекс доходности затрат – отношение суммы денежных притоков (накопленных поступлений) к сумме денежных оттоков (накопленным платежам)

             (2.11)

     где П_t – денежные притоки на каждом шаге расчетного периода;

         О_t – денежные оттоки на каждом шаге расчетного периода.

     – индекс доходности дисконтированных затрат – отношение суммы дисконтированных денежных притоков к сумме дисконтированных денежных оттоков

           (2.12)

     – индекс доходности инвестиций – отношение суммы элементов денежного потока от операционной деятельности к абсолютной величине суммы элементов денежного потока от инвестиционной деятельности

                  (2.13)

     – индекс доходности дисконтированных инвестиций – отношение суммы дисконтированных элементов денежного потока от операционной деятельности к абсолютной величине суммы дисконтированных элементов денежного потока от инвестиционной деятельности

           (2.14)

     Эти показатели позволяют определить, в  какой мере возрастает доход инвестора  в расчете на 1 руб. инвестиций.

     Критерий  эффективности инвестиций по индексу доходности:

     – если ИД > 1 – инвестиционный проект эффективен;

     – если ИД < 1 – инвестиционный проект неэффективен;

     – если ИД = 1 – аналогично ЧДД.

     Сравнивая показатели ИД и NPV, следует обратить внимание на то, что результаты оценки эффективности инвестиций с их помощью находятся в прямой зависимости: с ростом абсолютного значения NPV возрастает и значение ИД, и наоборот. Более того, при NPV=0, ИД=1. Это означает, что любой из них может быть использован как критерий целесообразности реализации инвестиционного проекта. При сравнительной оценке следует рассматривать оба показателя, так как они позволяют инвестору с разных сторон оценить эффективность инвестиций.

     Метод расчета внутренней нормы прибыли инвестиций (Internal Rate of Return - IRR).

     Если  расчет NPV инвестиционного проекта дает ответ на вопрос о том, эффективен ли проект при некоторой заданной извне норме дисконта, то внутренняя норма прибыли проекта определяется в процессе расчета как норма доходности, при которой дисконтированная стоимость притоков наличности равна приведенной стоимости оттоков т.е. коэффициент, при котором дисконтированная стоимость чистых поступлений от инвестиционного проекта равна дисконтированной стоимости инвестиций, а величина чистой текущей стоимости равна нулю, – все затраты окупаются. Иначе говоря, при начислении на сумму инвестиций процентов по ставке, равной внутренней норме прибыли, обеспечивается получение распределенного во времени дохода, эквивалентного инвестициям.

     Математически это означает, что в формулах расчета  NPV должна быть найдена величина r, для которой NPV равно нулю

           (2.15)

     Или IRR=i, при котором NPV=f(i)=0.

     Экономический смысл этого показателя имеет  несколько трактовок:

     IRR показывает максимально допустимый относительный уровень расходов, которые могут быть ассоциированы с данным проектом. Например, если проект осуществляется только за счет заемных средств, то уровень IRR – это максимальная процентная ставка, под которую можно взять этот заем и суметь расплатиться из доходов проекта за время, равное расчетному периоду.

     Значение  IRR может трактоваться так же, как нижний гарантированный уровень прибыльности инвестиционных затрат. Если он превышает среднюю стоимость капитала в данном секторе инвестиционной активности и с учетом риска данного проекта, то он может быть рекомендован к осуществлению.

     Третий  вариант интерпретации состоит  в трактовке IRR как предельного уровня доходности (окупаемости) инвестиций, что может быть критерием целесообразности дополнительных капиталовложений в проект.

     Поскольку, по определению, внутренняя норма доходности – это тот коэффициент дисконтирования, при котором чистая текущая стоимость проекта равна нулю, этот показатель в отечественной литературе называют проверочным дисконтом, так как он позволяет найти граничное значение коэффициента дисконтирования, разделяющее инвестиционные проекты на приемлемые и невыгодные. Для этого рассчитанное значение показателя IRR сравнивают с тем уровнем рентабельности вложений (Required Rate of Return — RRR), который инвестор выбирает для себя в качестве стандартного с учетом того, по какой цене сам инвестор получил капитал для инвестирования, какой «чистый» уровень прибыльности хотел бы иметь при его использовании и каков сложившийся рыночный уровень эффективности альтернативного использования финансовых средств. 

     Принцип сравнения этих показателей такой:

– если IRR > RRR, то проект следует принять;

– если IRR < RRR, то проект следует отвергнуть;

     – если IRR= RRR, то проект ни прибыльный, ни убыточный.

     На  практике часто в качестве желаемого  уровня отдачи от инвестиционного проекта  (RRR) берется величина средневзвешенной стоимости капитала (WACC), который используется для финансирования этого проекта.

     Таким образом, оценка эффективности инвестиционного  проекта с помощью показателя внутренней нормы доходности ориентирована  в первую очередь на учет возможностей альтернативного вложения финансовых средств, поскольку IRR-метод показывает не абсолютную эффективность проекта как таковую (для этого было бы достаточно неотрицательной ставки IRR), а относительную — по сравнению с операциями на финансовом рынке.

     В соответствии с этим методом с  использованием таблиц дисконтирования  выбираются два значения коэффициента дисконтирования r₁ < r₂ таким образом, чтобы в интервале [r₁,r₂] функция NPV= f(r) меняла свое значение с плюса на минус или наоборот. Далее применяют формулу

       ,   (2.16)

     где r₁— значение табулированного коэффициента дисконтирования, при котором NPV(r₁) > 0 (или < 0);

         r₂ — значение табулированного коэффициента дисконтирования, при котором NPV(r₂) < 0 (или > 0).

     У метода расчета эффективности инвестиций с помощью показателя IRR существует ряд недостатков:

     – при расчете этого показателя предполагается полная капитализация всех свободных денежных средств от проекта по ставке внутренней нормы прибыли. Как правило, это нереально. В жизни часть средств может быть выплачена в виде дивидендов, часть – инвестирована в низкодоходные, но надежные активы, и т.д. Поэтому метод IRR преувеличивает доход, который будет действительно получен от инвестиций;

     – показатель IRR не может быть основным в вопросе выбора среди альтернативных проектов, которые сильно различаются объемами инвестиций и имеют различные IRR;

     – данный параметр эффективности не учитывает масштабов проекта (количество инвестированного капитала);

     – существует возможность в некоторых ситуациях получить неоднозначные оценки эффективности, а иногда они и вовсе отсутствуют;

     – показатель не обладает свойством аддитивности, в отличие от показателя NPV, т.е. для двух инвестиционных проектов А и В выполняется неравенство:

     Несмотря  на такое большое количество недостатков, этот показатель является одним из основных (наряду с NPV) при принятии инвестиционных решений. Одна из причин этого в том, что IRR дает измеритель, который можно сравнивать с существующими рыночными ставками для капиталовложений (доходом на капитал). Расчет внутренней нормы доходности часто применяют в качестве первого шага анализа инвестиций, отбирая для дальнейшего анализа только те проекты, которые обеспечивают некоторый приемлемый для инвестора уровень доходности.

     Таким образом, показатель IRR может быть использован:

     – для оценки эффективности проекта, если известны приемлемые значения 1RR у проектов данного типа;

     – для ранжирования проектов по степени выгодности. Правда, это можно делать лишь при тождественности основных исходных параметров сравниваемых проектов: равной сумме инвестиций, одинаковой продолжительности, равном уровне риска, сходных схемах формирования денежных поступлений;

     – для оценки уровня риска по проекту: чем в большей степени IRR превышает желаемый уровень отдачи, тем больше запас финансовой прочности и тем менее страшны возможные ошибки при оценке величин будущих денежных поступлений;

     – для установления участниками проекта нормы дисконта по данным об IRR альтернативных направлений вложения средств.

     Модифицированный  метод расчета внутренней нормы прибыли инвестиций (Modified Internal Rate of Return - MIRR).

     Как было отмечено выше, один из недостатков показателя IRR -невозможность его использования в случае неординарного (неконвенционального) денежного потока. Анализируя применимость IRR-метода, следует разграничивать чистые и смешанные инвестиции.

     Под чистыми инвестициями понимаются инвестиции, которые не требуют промежуточных  капиталовложений, а полученные от проекта средства направляются в  доход. Признаком чистых инвестиций является конвенциональный денежный поток: до определенного времени – только отрицательные сальдо потока (превышение расходов над доходами), а затем – только положительные сальдо (чистый доход). В данном случае кривая зависимости NPV от ставки дисконта является монотонно убывающей (ситуация (а) на рисунке 2.4) и значение внутренней нормы прибыли можно определить однозначно и абсолютно корректно.

     В случае смешанных инвестиций ситуация значительно усложняется, поскольку  такие проекты характеризуются  необходимостью дополнительных промежуточных  инвестиций, в том числе за счет привлечения накопленных доходов  проекта. Признаком смешанных инвестиций является чередование положительных  и отрицательных сальдо денежных потоков в ходе реализации проекта  – неконвенциональный денежный поток. Например, по ходу реализации инвестиционного проекта требуются дополнительные инвестиции на капитальный ремонт, прирост оборотного капитала, в конце срока жизни проекта могут понадобиться затраты на демонтаж основных фондов, восстановление окружающей среды и пр. Это означает, что функция зависимости NPV от нормы дисконта перестает быть монотонно убывающей, т.е. возникает возможность появления нескольких положительных значений IRR, при каждом из которых чистая приведенная стоимость будет равна нулю (ситуация (б) на рисунке 2.4).

     Результаты  расчета внутренней прибыли напрямую зависят от того, сколько раз меняется знак у денежного потока инвестиционного  проекта.