Перспективи розвитку ринку державних цінних паперів

   - мінімізація витрат на обслуговування державного боргу;

   -здійснення поступового переходу від зовнішніх запозичень до внутрішніх;

    - розвиток внутрішнього ринку державних середньо-та довгострокових боргових зобов'язань.

  Безперечно, такі наміри Уряду  є обнадійливими. Якщо вони будуть реалізовані, то ринок внутрішніх державних облігацій в Україні може знову стати ефективним, привабливим ринком. Правда, цього разу не за рахунок дуже високих доходностей, а за рахунок таких ознак як ефективність, ліквідність, прозорість, зручність інфраструктури.

  Принципово  важливим є те, які  пріоритети поставило  для себе Уряд в  борговій політиці.

  Якщо  пріоритетність йде  в послідовності  переліку вищезазначених заходів, то ситуація з ринком державного боргу може залишитися на місці. "Мінімізація витрат на обслуговування" державного внутрішнього боргу, взагалі, не повинна бути коротко або навіть середньострокових пріоритетом. Якщо не буде розвиненим ринок середньо-і довгострокових внутрішніх державних облігацій, то по суті то й внутрішнього боргу, як такого, не буде. Тоді завдання з мінімізації витрат на його обслуговування просто зникне саме собою, оскільки розміри цих виплат будуть дуже незначними. Уже зараз "ринковий внутрішній борг" знаходиться на дуже низькому рівні по відношенню до ВВП: якщо не враховувати ПОВДП, то обсяг ринкового облігаційної державного внутрішнього боргу складає лише 1% від ВВП.

    Інша справа, якщо  під мінімізацією  витрат розуміється  зменшення витрат  за рахунок другого  пункту, тобто переходу  від зовнішніх запозичень до внутрішніх. Але, проаналізувавши фактичні дії Уряду в цьому році і заяви щодо планів на наступний рік, навряд чи можна бути впевненим у наведеному в попередньому пропозиції тлумачення пріоритетів Уряду.

  Звичайно, випуск Українських  єврооблігацій в 2004 р. досить успішним, але поки що, відбувається тенденція, протилежна заявленої - внутрішній борг замінюється зовнішнім. Протягом сучасного етапу розвитку ринку внутрішніх державних облігацій він використовувався Мінфіном майже виключно для покриття касових розривів і фінансування дефіциту держбюджету. Однак у сучасній економіці роль ринку внутрішнього державного боргу зводиться далеко не тільки до кошти фінансування бюджетного дефіциту.

    Уряд може залучати  кошти під великі  суспільно необхідні  і, в той же  час, рентабельні  інвестиційні проекти.  Але для того, щоб це робити необхідно, мати ефективно функціонуючу, професійну структуру, яка б здійснювала оцінку та відбір таких проектів.

  Якщо  дивитися на це питання  більш широко, і  враховувати міжнародний  досвід, то необхідно говорити про створення певної структури, відповідальної за фінансовий ризик-менеджмент держави. Найбільш поширеним варіантом таких структур у світі є так звані агентства з управління (державним) боргом. Звичайно, що крім управління пасивами (боргами і умовними зобов'язаннями) держави таке агентство впливає і на розміщення активів держави (відбір інвестиційних проектів). Це є необхідним у силу того, що від того, як будуть використані заімствуемие державою кошти, безпосередньо залежить можливість їх повернення.

  У цьому відношенні в Україні відбулося  певне рух. У квітні 2003 р. народні депутати зареєстрували Проект Закону про Державний борг України, яким передбачається створення Агентства з управління державним боргом. Важливу інформацію щодо змін на ринку ОВДП містить проект Державного бюджету на 2004 р.

  Передбачався  випуск 5-річних ОВДП на суму 1.926 млрд. грн. в рахунок погашення заборгованості держбюджету за ПДВ перед експортерами. Пропонувалося, щоб облігації були амортизаційними - з щорічним погашенням 20% номінальної вартості. Слід зазначити, що Верховна Рада вже відмовлялася надати право Кабміну випустити облігації подібні для погашення заборгованості перед експортерами.

    Таким чином, є  досить суттєва  імовірність того, що в майбутньому  році на ринку  ОВДП знову будуть  домінувати неринкові,  нестандартні інструменти,  що є породженням  реструктуризації  тих або інших боргів. Однією цікавою характеристикою розвитку ринку корпоративних облігацій стала поява великих випусків провідних державних підприємств, або підприємств , більшість акцій яких знаходиться у власності держави. Найбільш яскравим прикладом є випуск облігацій на суму в 500 млн. грн. державним територіально-галузевим об'єднанням "Південно-західна залізниця" (термін до погашення цих облігацій - 3 роки, ставка відсотку 12%, щомісячний купон). По своїй суті, це є квазі - державні облігації.

    Безумовно, такі  великі випуски  можуть стати орієнтиром на ринку корпоративних облігацій, але було краще б, якщо б цим орієнтиром виступав розвиненою, ліквідний ринок ОВДП. Ринок квазі - державних облігацій, який почав формуватися, не може бути повноцінним замінником ринку внутрішніх державних облігацій для фінансової системи країни.

    Може подумати, що  ринок ОВДП тільки  віднімає потенційні  ресурси, які б  могли бути спрямовані  на кредитування  реальної економіки (на відміну від ринку корпоративних облігацій). Але це є так, лише коли залучені кошти спрямовуються виключно на споживання. У країнах із сильним державним фінансовим менеджментом велика частина залучених за рахунок ринкових державних запозичень коштів йде на конкретні інвестиційні проекти.

  Отже, ліквідний і ефективний ринок державних  облігацій - це велике суспільне благо.

  Проста  статистика свідчить про те, що ринки  корпоративних облігацій, та інших інструментів з фіксованим доходом, в більшій мірі розвинені в тих  країнах, де більш  розвиненими є  ринки державних  облігацій і пов'язаних з ними інструментів.

    Не треба переоцінювати  ефект витіснення, коли державні  запозичення витісняють  приватні. Дійсно, так було в 1996 -1998 рр.., Але в нормальній економіці державні і корпоративні запозичення швидше доповнюють один одного, ніж конкурують. Позитивний вплив розвиненого ринку внутрішніх державних цінних паперів значно перевищує ефект витіснення.

    Розвиток ринку  внутрішніх державних  облігацій є досить  складною і довгостроковій  завданням.  Деякі з важливих передумов його ефективного розвитку неможливо досягти в короткі терміни. Це є, наприклад, створення потужних національних довгострокових інвесторів, таких як пенсійні фонди і компанії зі страхування життя.

    Але є і такі  речі, які можна  здійснювати вже  прямо зараз.  Серед таких заходів необхідно виділити наступні:

    • певне підвищення  прибутковості розміщення  облігацій; 

    • подальша стандартизація  термінів інструментів;

    • концентрація  на випуску простих  стандартних інструментів;

    • підвищення  прозорості ринку; 

    • вдосконалення  мікроструктури ринку.

    У сфері вдосконалення  мікроструктури головними  напрямками є:  введення системи  первинних дилерів,  спрощення процедури  проведення первинних  розміщень внутрішніх  державних облігацій  та заміна багато  цінових аукціонів  на моноценовие. 

    Про перспективи ринку Українських міжнародних облігацій можна говорити в двох аспектах. З одного боку - це перспективи розвитку цього ринку в світовому масштабі, тобто збільшення його розміру, ліквідності, обсягів торгівлі, розширення бази міжнародних інвесторів, і т. ін

    У цьому плані  розвиток ринку  залежить від економічного  розвитку України  та боргової політики  держави та окремих недержавних позичальників. Якщо Україна буде успішно розвиватися, то база потенційних інвесторів в Українські міжнародні облігації (але і Українські інструменти взагалі) кардинальним чином розшириться. Це, безумовно, буде сприяти і підвищенню обсягу ринку, і зростанню його ліквідності.

    Однак буде рости  чи цей ринок,  навіть при такому  оптимістичному сценарії, залежить ще й  від того, якою  мірою боргової  політикою Уряду  України буде передбачено  використання зовнішніх  джерел фінансування  державних потреб. Більшість країн зараз намагається розвивати ринок внутрішнього боргу. Відповідні рекомендації надаються та багатьма міжнародними експертами (з МВФ, Світового банку, ОЕСР, Банку міжнародних розрахунків та ін.) Цілком можливо, що Україна теж обере цей шлях (хоча поки ще дії Уряду говорять про протилежне). Тоді імовірним буде збереження помірного обсягу ринку Українських міжнародних облігацій - для того, щоб мати в наявності певний "барометр" поглядів міжнародного фінансового співтовариства на Україну - але обсяг ринку не буде рости. З іншого боку, цікавим є також питання розвитку ринку з точки зору участі в ньому внутрішніх Українських інвесторів, наприклад пенсійних фондів, страхових компаній, інвестиційних фондів.

    Участь резидентів-інвесторів  в ринку Українських  міжнародних облігацій  залежить, по-перше, від того, чи буде і надалі лібералізований режим інвестування резидентів України в ці інструменти. Як відомо, НБУ недавно поліпшив свій режим, але все ще не в достатній мірі, щоб можна було говорити про вільний інвестуванні резидентами в Українські єврооблігації. Так, наприклад, заборонено купувати валюту на міжбанківському ринку для придбання Українських суверенних облігацій. Тобто, резиденту можна купити ці інструменти лише за умови наявності певних валютних активів.

    Подальша доля  цього питання  буде залежати  від позиції інших  регуляторів фінансових  ринків України  - Державної комісії  з цінних паперів  та фондовому ринку  та Державної комісії з регулювання ринків фінансових послуг.

    Але навіть у  випадку повної  лібералізації інвестицій інвестиційних та пенсійних фондів в Українські суверенні єврооблігації їх участь у цьому ринку аж ніяк не гарантована. Якщо внутрішні ринки цінних паперів успішно розвиватимуться і будуть забезпечувати достатній рівень ліквідності і прозорості, то потреба пенсійних, інвестиційних фондів, страхових компаній в доступі до міжнародного ринку (у тому числі і до Українським міжнародним облігаціях) не буде великою. Українські інституціональні інвестори зможуть просто досягати більш високих реальних доходностей на внутрішньому ринку капіталів, ніж на зовнішньому.

    Проте на сьогоднішній  день внутрішні  ринки все ще  залишаються нерозвиненими.  І за таких умов Українські пенсійні фонди та інші інститути контрактних заощаджень можуть стати вагомою групою інвесторів на ринку єврооблігацій України (за умови лібералізації їх доступу до цього ринку).

    Розвиток ринку  муніципальних облігацій  внутрішніх є досить  складним завданням.  У деяких країнах проекти з розвитку цього ринку реалізовувалися в рамках більш широких проектів з розвитку муніципальних запозичень (або навіть розвитку місцевого самоврядування взагалі) за допомогою різних міжнародних інститутів і донорів.

    Розвиток ринку  муніципальних облігацій  в багатьох країнах  часто стримується  браком загальної  реформи системи  муніципальних фінансів. В Україні вже багато зроблено в цьому напрямку - було прийнято Бюджетний кодекс, проведені зміни в системі між бюджетних відносин.

    Але багато важливих  питань все ще  залишаються невирішеними. Особливо це стосується забезпеченості муніципалітетів так званими "власними доходами", тобто такими доходами, обсяг яких контролюється в основному самим муніципалітетом. Основним видом таких доходів є місцеві податки і збори. Вони становлять зараз лише декілька відсотків від сукупних доходів Українських місцевих бюджетів. У більшості країн основним джерелом власних доходів муніципалітетів виступає податок на нерухомість.

    Однозначно можна  стверджувати, що, крім  вдосконалення системи муніципальних фінансів, розвиток ринку внутрішніх муніципальних облігацій буде мати потребу в наявності розвинутої базового боргового ринку - ринку внутрішніх державних цінних паперів. Розвинутий ринок внутрішніх державних цінних паперів буде надавати базовий орієнтир прибутковості для всіх інших внутрішніх боргових ринків і сприятиме більш високій ліквідності всіх фінансових ринків в Україні.

    На сьогоднішній  день цей ринок  розвиненою дуже слабо - він дуже малий за обсягом і неліквідний. Ті законодавчі обмеження, які були встановлені на даний момент щодо муніципальних запозичень в Україні, є відносно м'якими. Існує лише одне обмеження - виплати відсотків не можуть перевищувати 10% видатків загального фонду місцевого бюджету. Хоча навіть це обмеження може стати обмежуючим, якщо у певного міста буде надійний великий інвестиційний проект, а загальний фонд бюджету цього міста буде відносно малим.

    Міністерство фінансів уже зараз проводить роботу з доопрацювання нормативно-правової бази щодо муніципальних запозичень і існує реальна можливість введення в найближчому майбутньому додаткових обмежень на обсяг муніципального боргу або перегляд чинного 10-відсоткового нормативного коефіцієнту витрат на відсотки за позиками. Залежно від того, які будуть зміни, будуть залежати і перспективи розвитку ринку муніципальних запозичень. У разі введення додаткових нормативних коефіцієнтів, які сильно будуть обмежувати можливі обсяги муніципальних запозичень, ринок муніципальних облігацій в Україні залишиться дуже незначним.