Особенности инвестиций государственных облигаций

      Стабильное  снижение процентных ставок валютных облигаций РФ, наблюдавшееся в  течение всего первого квартала 2006 года, также практически не нашло отражения в динамике рыночных ставок, что традиционно оказывало благоприятное воздействие на рынок ГКО-ОФЗ. В настоящее время инвесторы не рассматривают рублевые облигации в качестве реальной альтернативы валютным бумагам, поскольку объемы и ликвидность этих рынков не сопоставимы.

      Активность  вторичного рынка в январе-марте  существенно снизилась. Суммарный  объем торгов упал до 16 млрд. руб., что  в 2 раза ниже показателя последнего квартала 2005 года. Средний ежедневный объем средств, зарезервированных в торговой системе ММВБ для участия в торгах, сократился на 46% до 1,94 млрд. рублей. Частичным объяснением этого может служить низкая деловая активность в начале года, связанная с большим количеством праздничных дней. Однако, объемные характеристики рынка в феврале и марте практически соответствовали показателям января.

      Таким образом, попытка Минфина РФ активизировать вторичный рынок, предпринятая во второй половине квартала, не привела к  успеху. Единственным следствием изменившейся политики эмитента стал рост уровня доходности, а также некоторое замедление темпов снижения номинального объема рынка. В марте 2006г. впервые за последние 8 месяцев объем средств, привлеченных с рынка, превысил объем выплат.

      Наибольшие  изменения произошли в секторе  длинных государственных облигаций, доходность которых возросла на 0,5-1,0% годовых. Основной причиной этого стала изменившаяся политика Минфина РФ на первичном рынке, который в целях оживления и повышения инвестиционной привлекательности рынка ГКО-ОФЗ повысил уровень доходности на первичных аукционах и увеличил объемы заимствований. Отношение объема размещенных на аукционах бумаг к номинальному объему рынка увеличилось с 1,9% в январе до 3,9% в марте. Вместе с тем, сложившаяся к концу марта структура процентных ставок отразила также усиление инфляционных ожиданий участников рынка - наклон кривой доходности существенно увеличился в сравнении с началом квартала.

      Динамика  структуры объема рынка показывает, что его участники не были заинтересованы в наращивании портфелей за счет долгосрочных бумаг. В I квартале 2006 г. эмитенту удалось разместить лишь одну серию длинных ОФЗ - серии 27018 с погашением в сентябре 2005 года. В результате доля долгосрочных облигаций (сроком обращения свыше 2 лет) как в структуре номинального объема рынка, так и в структуре оборота вторичных торгов неуклонно снижалась.

      Для решения задачи повышения привлекательности  рынка внутреннего государственного долга, эмитент был вынужден предлагать на аукционах более короткие бумаги сроком обращения 1-2 года, доля которых существенно возросла.

      Тем не менее на рынке по-прежнему доминировали банки-дилеры, портфель которых составлял  около 70% от общего объема рынка. Расширение круга участников рынка (в том  числе за счет нерезидентов, которые, как показывают валютные аукционы Банка России, пока предпочитают выводить средства с рынка ГКО-ОФЗ3) требует планомерного длительного наращивания объемов эмиссии, что сдерживается действующим законодательством, допускающим эмиссию рублевых облигаций только в целях покрытия бюджетного дефицита и рефинансирования погашаемых выпусков.

      Рассмотрим  классификацию облигаций местных  органов власти.

      Облигации под общее обязательство о  погашении задолженности:

• облигации, выпускаемые без обеспечения, под общее обязательство погасить долг и выплатить проценты. Выполнение обязательств покрывается общей способностью органа власти взимать налоги. Вместе с тем в условиях выпуска уточняется определение общей налоговой способности. Обычно выпускаются для покупателя общего, переходящего из года в год дефицита местного бюджета.

   Облигации под общее обязательство с  ограниченным покрытием по налоговой  способности:

• облигации, выпускаемые без обеспечения, под общее обязательство погасить долг и выплатить проценты. Выполнение обязательств покрывается не общей способностью властей к взысканию налогов, а конкретным налоговым источником - взиманием налоговых платежей конкретного вида, сборов, пеней и т.д.

   Облигации под целевые поступления, к ним  относятся целевые облигационные займы на строительство конкретных объектов, доходы от которых будут идти на погашение займа:

• облигации, выполнение обязательств по которым обеспечивается доходами от конкретного проекта (на реализацию направляются средства, аккумулированные посредством облигационного займа). Например, строительство аэропортов (платежи авиакомпаний за использование сооружений), морских портов (арендная плата за пользование терминалами).

   Облигации могут выпускаться:

• на строительство, модернизацию, ремонт и т.п. объектов, доходы от которых будут направлены на их погашение;
• на другие цели, но под доходы от объектов, находящихся в муниципальной собственности.

   Обычно  в условиях выпуска тщательно  оговаривается, какая часть доходов  может быть направлена на погашение обязательств перед держателями облигаций, а какая - на покрытие текущих издержек от эксплуатации объекта, приносящего доходы, его ремонт, модернизацию.

   Краткосрочные облигации под ожидаемые налоговые  или иные поступления, на покрытие кассовых дефицитов бюджета:

• с целью покрытия кассовых разрывов местные власти выпускают краткосрочные (3 - 12 месяцев) облигации при следующих вариантах погашения:

1. за счет будущих налогов;

2. за счет зачета налогоплательщикам сумм, вложенных в облигации, при определении размеров налоговых платежей;
3. под ожидаемые в будущем дотации от вышестоящих бюджетов;
4. под поступления доходов от объектов, находящихся в муниципальной собственности;
5. под сочетание на долевых началах указанных источников платежей.

      В процессе инвестирования в облигации  необходимо обращать внимание на ряд  ключевых показателей, включая срок погашения, условия досрочного выкупа, кредитное качество, процентные ставки, цену, доходность и налоговый статус. Вместе взятые, эти факторы позволяют инвестору оценить реальную стоимость конкретных долговых обязательств и решить, до какой степени данный вид капиталовложений соответствует его инвестиционным целям. На ФБ ММВБ 24 октября 2006 г. начнется размещение четвертого облигационного займа Белгородской области на сумму 1,02 млрд. руб. Согласно проспекту эмиссии, срок обращения документарных процентных облигаций на предъявителя составит 5 лет. Номинальная стоимость каждой ценной бумаги - 1 тыс. руб. Ставка первого купона будет определена в ходе аукциона. Ставки 2-4 купонов будут равны ставке первого купона. Ставки 5-20 купонов устанавливаются эмитентом в размере 7,88% годовых. По выпуску предусмотрены квартальные купонные выплаты. Организатором и со организатором выпуска выступят ООО КБ "Национальный Стандарт" и ООО "Брокерская компания "РЕГИОН" соответственно. ¹

      Согласно  проспекту эмиссии, средства, полученные от размещения ценных бумаг, будут направлены на рефинансирование уже существующих обязательств, финансирование кассовых разрывов, а также на инвестиционную программу области.

      В общей сложности Правительство  Белгородской области выпустило  три облигационных займа общим  объемом 2,62 млрд. руб. В декабре прошлого года был погашен выпуск серии 25003 объемом 300 млн. рублей. На текущий момент на ФБ ММВБ обращаются два выпуска объемом 2 млрд. руб. и 320 млн. руб. с погашением в 2010 и 2008 гг. По данным ГК "РЕГИОН", доходность облигаций Белгородской области изменялась в соответствии с изменением конъюнктуры рынка муниципальных облигаций в целом.

      При оценке прогнозируемой доходности эксперты полагаются на динамику доходности облигаций сопоставимых по кредитному качеству и динамику сопоставимых облигаций Белгородской области серии 31001, доходность которых составляет на данный момент 8,06% годовых. Таким образом, аналитики "Брокерской компании "РЕГИОН" оценивают доходность к погашению предстоящего выпуска на уровне 8,1 – 8,2% годовых, что эквивалентно спрэду к кривой ОФЗ на уровне 185 – 195 б.п.

      Белгородская  область входит в состав Центрально-Черноземного экономического района и в Центральный Федеральный округ РФ. Территория области составляет 27 тыс. кв. км, население — 1,5 млн. человек. Область характеризуется устойчивым ростом экономики и входит в число крупных по размеру бюджета регионов, занимая по итогам 2005 года 30-е место среди субъектов РФ. За последние 5 лет доходы областного бюджета Белгородской области выросли в 4,3 раза с 4,5 млрд. в 2001 году до 19,5 млрд. рублей в 2005 году. По итогам восьми месяцев 2006 г. бюджет был исполнен с профицитом в размере 374,5 млн. рублей. На протяжении 2000-2005 гг. наблюдался устойчивый рост всех важнейших макроэкономических показателей. Более того, по ряду показателей Белгородская область опережала средний рост аналогичных показателей по России. ВРП области увеличился за это время почти в 1,5 раза, основной его объем создается в промышленности, сельском хозяйстве, торговле, общественном питании, строительстве, на транспорте: на долю этих отраслей приходится более 80% ВРП.

      Конкурентными преимуществами Белгородской области являются: выгодное географическое положение; развитая сеть железнодорожных и автомобильных дорог; наличие высококвалифицированного кадрового потенциала; развитая сеть финансово-кредитных и страховых организаций. С другой стороны, к факторам, ограничивающим социально-экономическое развитие области, относятся: зависимость экономики области от конъюнктуры рынка и цен на сельскохозяйственную продукцию и черные металлы; высокий износ основных фондов ЖКХ, а также большой удельный вес убыточных предприятий.²

      Рынок облигаций существует и развивается, если в его основе лежит интерес  инвестора к приобретению облигаций. Установление соотношения параметров облигаций для обеспечения интересов разных групп инвесторов - ключ к успеху на фондовом рынке.

      Инвесторы будут вкладывать инвестиционные средства в облигации только в том случае, если будут уверены, что правила игры едины для всех и честно соблюдаются. Однако надо заметить, что, например, облигации являются низко доходным финансовым инструментом, особенно, в период инфляции, и тем не менее, облигации позволяют обеспечивать интересы разных групп инвесторов.

      В любом инвестиционном решении риск и доход рассматриваются как  две взаимосвязанные категории. Именно доход обеспечивает интерес  разных групп инвесторов в приобретении облигаций. Доход представляет собой определенную финансовую (экономическую) отдачу на вложенный капитал. Доход по ним может возникать в двух основных формах:

1. как прирост капитала вследствие роста рыночных котировок;
2. как прямой доход, предопределяемый экономической природой облигации (процент). Доход, исчисленный в процентах к первоначальной стоимости финансового инструмента, называется доходностью.

      Риск - это агрегированная вероятностная  категория. Риск, в общем, определяют как вероятность возникновения убытков или не до получения прибыли по сравнению с прогнозируемым вариантом. Нельзя рисковать многим ради малого, необходимо предвидеть последствия риска. Этим и руководствуются инвесторы, но всего предвидеть, очевидно, не всегда возможно. Соотношение риска, доходности, потенциала роста курсовой стоимости и колебания доходности к курсовой стоимости по облигациям предприятий и государственным облигациям представлено в приложении.

      Ликвидность означает возможность для инвестора  быстро и без существенных финансовых потерь продать свои активы. Так как большая часть облигаций покупается и продается через дилеров, ликвидность облигаций всегда можно определить по разнице между ценами покупки и продажи, устанавливаемыми дилерами. У облигаций, пользующихся большим спросом и имеющих высокое предложение, эта разница меньше, чем у тех, торговля которыми ведется пассивно. Это происходит из-за того, что дилер более подвержен риску, когда имеет дело с пассивными бумагами. Причиной этого риска являются облигации, которыми владеет дилер, а именно тот факт, что изменения ставки процента могут вызывать финансовые потери по этим облигациям. Соответственно облигации, которые активно покупаются и продаются, должны иметь более низкую доходность к погашению и более высокую внутреннюю стоимость, чем пассивные облигации при прочих равных условиях.