Европейская валютная интеграция

    Возрастание доли инструментов в евро на международном  рынке облигаций отражает то, что  заёмщики отдают ему предпочтение. С одной стороны, это можно  квалифицировать как усиление позиций  евро относительно доллара, но есть и  другая сторона. Рост курса евро против курса доллара приводит к удорожанию обслуживания долговых обязательств, выраженных в европейской валюте, и сдерживает масштабы дальнейшего расширения использования этих долговых инструментов.

    На  мой взгляд, в последнее время складывается тенденция к медленному, но верному дальнейшему ослаблению американской валюты. Если предположить, что указанная тенденция сохранится, то это, по моему мнению, вызовет серьезное напряжение в мировой экономике. По всей видимости, ослабление доллара является невыгодным как Европе, так и Соединенным Штатам. Так, чрезмерное усиление евро будет отталкивать от европейских рынков международный капитал, и рано или поздно Европа начнет замыкаться сама на себе, что пагубно скажется на конкурентоспособности ее экономики. В то же время чрезмерное ослабление доллара подрывает имидж и престиж США: во всем мире доверие к американской валюте все больше падает, что стимулирует отказ многих стран от данного вида актива. Более того, падение курса доллара стимулирует действия различных групп стран по введению региональных валют. Уже сейчас речь идет о создании общеазиатской валюты, рассматривается вопрос и о создании единой валюты нефтедобывающих арабских стран, уже есть идея и о необходимости единой латиноамериканской валюты.

  Что касается 2008 года, я думаю, мы должны были многому научиться. И вынести несколько главных аспектов. Аспект 1.  Доллар, бесспорно, является мировой резервной валютой. В последнее время статус доллара как резервной валюты постоянно подвергался сомнению. Однако в критической ситуации валюта, находившаяся в эпицентре мирового финансового кризиса, выросла примерно на 20% по отношению ко многим основным валютам и на 30% по отношению к не основным. Важно различать три функции международных валют: средство обмена, расчетная единица и средство сбережения. На мой взгляд, доллар зарекомендовал себя как доминирующее средство обмена и расчетная единица. В условиях давления инвесторы "несут деньги домой". Доллар лежит в основе 75% хеджевых фондов мира, а большинство инвесторов из развивающихся стран ориентированы на доллар. Доллар является "внутренней" валютой для хеджевых фондов и инвесторов развивающихся стран. Особенности резервной валюты проявляются только в тяжелые времена. В этом конкретном цикле статус доллара как резервной валюты является мощным фактором, поддерживающим принцип "улыбки доллара". Аспект 2.  Центральные банки должны пересмотреть достаточность долларовых сбережений. Несмотря на широко распространенное мнение о том, что многие развивающиеся страны обладали более чем достаточными официальными резервными сбережениями, опыты с интервенциями, проведенные в этом году, показали, что у некоторых центральных банков, возможно, не было соответствующих резервных сбережений в единственной валюте финансовых интервенций - долларе. Со временем, по мере увеличения объема официальных резервов задача, стоявшая в области управления резервами во всем мире, сместилась от максимального увеличения ликвидности в сторону максимального увеличения доходности от капиталовложений. Те, кто занимался управлением резервами, придерживались устоявшего тренда - проводили диверсификацию валют и активов. Но, возможно, в этом году некоторые центральные банки, обнаружили, что отток капитала был настолько сильным, что у них могло и не оказаться достаточных долларовых сбережений в соответствующих активах, т.е. наиболее ликвидных казначейских облигаций США. Данные МВФ по составу валют в официальных валютных резервах (COFER) предполагают, что во втором квартале 2008 г. 62.5% мировых официальных резервов хранились в долларах, что меньше 65.1% в 1 квартале 2007 г. (Данные COFER включают резервы на общую сумму в 7 триллионов долларов США. Из-за того, что некоторые страны не участвуют в исследованиях МВФ, здесь не учтены резервы на сумму около 3.6 триллионов долларов США). Интересно посмотреть, стабилизируется ли этот нисходящий тренд или даже сохранится в будущем.  Аспект 3. Статус евро как мировой резервной валюты находятся под вопросом, тогда как его региональное положение, возможно, упрочилось. Отсутствие федеральной финансовой системы в Еврозоне, усиленное существенным давлением на банковские системы и экономики, привели к расширению спрэдов между рынками государственных облигаций в Еврозоне. Это разделение рынков облигаций подрывает статус евро как мировой резервной валюты, так как уменьшает фактическую ликвидность основного рынка облигаций. С другой стороны, американский рынок казначейских облигаций демонстрирует единство. Обладая суммой в 5.7 триллионов долларов, американский рынок облигаций значительно превосходит немецкий рынок облигаций в 1.5 триллионов долларов США. Объединенные рынки государственных облигаций  в Еврозоне составляют 6.5 триллионов долларов США. Однако ликвидность на рынке облигаций будет оставаться актуальным вопросом для Еврозоны до разрешения некоторых структурных неопределенностей. Хотя статус евро как мировой резервной валюты, возможно, понизился, его статус региональный резервной валюты в этом году значительно упрочился. Другими словами, статус английского фунта и швейцарского франка как относительной резервной валюты стал еще ниже, чем статус евро, что позволяет евро завоевать позиции у тех, кто управляет официальными резервами. Мы не удивимся, если мировые резервные накопления в фунтах и швейцарских франках начнут сокращаться, причем плоды этого нового перспективного тренда достанутся евро. 

Динамика  курса USD, ЦБ РФ, месяц/month

Динамика  курса EUR, ЦБ РФ, месяц/month 

    В последний месяц доллар и евро имеют тенденцию к повышению; однако, прогноз по евро чуть более оптимистичный, чем по доллару. 

3. Перспективы усиления позиций евро в европейской и мировой экономике 

     После создания Европейского союза в 1992, 1 января 1999 г. в 0.00 часов по европейскому времени страны этого союза ввели  единую валюту — евро EUR, но никакая валюта в мире свободной торговли не может существовать без привязки к курсу мировой валюты — американского доллара. При введении новой единой валюты евро ее курс к доллару был установлен на отметке 1 EUR = 1,1736 USD или 1 USD = 1,6665 DEM. Теперь признано, что курс доллара тогда был, как будто ошибочно занижен, а евро — необоснованно завышен. Действительно, очень скоро доллар стал непрерывно дорожать, а евро — обесцениваться, уже к октябрю 2000 г. евро достиг своего исторического минимума на отметке $0,823 за евро. Стабилизация положения началась в январе 2002 года после введения евро в наличное обращение, неудачи США в Ираке, экономические проблемы Америки стали причиной падения доллара, американская экономика вновь разочаровала экономистов, показав не такой рост, какой от нее все ждали. С тех пор евро начал свой стремительный рост.

     Многие  сегодня задаются вопросом, что же дальше в условиях экономического кризиса  будет  с евро? Денежная единица Европейских стран, начав со скромной позиции 1,1750 относительно доллара, за время своей бытности, завоевала прочное положение по всему миру. По моему мнению, европейская валюта имеет все шансы стать главной резервной валютой вместо доллара. Однако резервная валюта должна долгие годы (а лучше столетия) завоевывать авторитет. Вот китайцы хотят продвинуть новую резервную валюту и обращаются с этим в Международный Валютный Фонд. Хотя на самом деле нельзя ввести новую резервную валюту в мировом масштабе никакой директивой. Пусть даже это будет приказ МВФ.

     Если  проанализировать данные о падении  курса евро по отношению к доллару 0,8225 и о фиксированном подъёме  европейской валюты до $1,6037, и сравнить эти показатели с сегодняшними, когда  с марта 2008 года евро стал расти, начиная  с позиции $1,25, и дорос до отметки $1,5, то становится ясно, что рост евро будет продолжаться и в 2010 году, по крайней мере, до уровня $1,6-1,7 за одну единицу. В результате происходящих изменений соотношения доллара с евро, большой популярностью у населения стала пользоваться европейская валюта. К примеру, в Иране были предприняты некоторые изменения, при которых подавляющая часть золотовалютных запасов Ирана, была переведена в евро. Тому, что мировым сообществом была избрана лидером европейская денежная единица, в большей мере поспособствовало признание в середине 2009 года Соединёнными Штатами своей экономической несостоятельности. Финансисты прогнозируют, что основная часть внешнеэкономических контактов 2010-го года, будет заключена в евро.

       Однако нельзя умалчивать о  том, что Европейская экономика находится в опасном положении. По своей экономической силе Еврозона вплотную приближается к США, но в области развития финансовых рынков между двумя регионами имеются крупные различия. Особенно велико отставание европейцев в настоящее время в сфере корпоративных ценных бумаг, а единственным сектором фондового рынка, где Европа удерживает сильные позиции, являются облигации. Фондовые биржи Западной Европы отстают от бирж США и Японии по объему сделок и биржевой капитализации. Биржевая капитализация ценных бумаг в США составила 35% общемировой, в Японии — 32,4, Западной Европе — 26,5, в том числе в Англии — 10,2, Германии — 3,6, Франции — 3,5%.

     Также нельзя не учитывать того факта, что  расширение ЕВС происходит за счет присоединения стран, которые ранее не развивались на основе западноевропейской социально-экономической модели и не принадлежали к западноевропейской системе безопасности. Речь идет о государствах, осуществляющих невиданный в истории переход от государственной командно-административной экономики к рыночной, от авторитаризма к парламентской демократии и правовому государству. Страны Центральной и Восточной Европы (ЦВЕ) обладают специфическими чертами, которые оказывают принципиальное воздействие, как на характер, так и на последствия расширения ЕС. Так, например, последней страной вступившей в Еврозону стала Словакия (1 января 2009 года). Словакия – страна с высоким дефицитом бюджета, который в 2008 году составил 6,43 млрд долларов США, что на 1,948 млрд больше, чем в 2007 году. Внешний долг Словакии по состоянию на 31 декабря 2008 года составляет 52,53 млрд долларов США, что на 8,22 млрд больше, чем в 2007 году. Но с другой стороны текущая динамика евро прекрасно доказывает тот факт, что рост валюты не всегда является следствием успехов экономики. В I кв. 2003 г. прирост ВВП Еврозоны составил 0% по отношению к VI кв. 2002 г. и 0,8% по отношению к I кв. 2002 г. В Германии, Италии и Нидерландах темпы экономического роста в I кв. вообще были отрицательными! Хотя, на мой взгляд, если Европа благополучно справится с падением производства и ростом безработицы, наведением порядка, прежде всего в экономиках новых членов ЕС, это очень поможет европейской валюте успешно конкурировать с валютами остальных развитых стран. 

     Нельзя  забывать о ставках рефинансирования, которые, безусловно, влияют на курс евро/доллара, особенно в краткосрочном периоде. ЕЦБ пока не желает реагировать на укрепление евро снижением ставок, хотя рост валюты означает дополнительное ужесточение монетарной политики, ведь по приблизительным расчетам 2%-ный подъем евро эквивалентен повышению процентных ставок на 0,25%. Укрепление евро уже нейтрализовало эффект от трех последних снижений ставок, сделав текущую европейскую денежно-кредитную политику более жесткой, чем она была год назад. ЕЦБ, несмотря на явное ухудшение ситуации в экономике Еврозоны, сохраняет ставку рефинансирования на уровне 2,5% (т.е. в 2 раза выше, чем в США). Почему? Во-первых, ЕЦБ неоднократно указывал в качестве приоритета своей политики обеспечение ценовой стабильности. Во-вторых, перед ЕЦБ стоит трудная задача — формирование единой денежно-кредитной политики для всех стран Еврозоны, у экономик которых разные проблемы. Так, в Ирландии — высокая инфляция, для нее снижение ставок будет губительно. В то же время сохранение ставок на текущем высоком уровне усугубит положение Германии, которая близка к экономическому спаду. Кризис в крупнейшей и влиятельнейшей стране Еврозоны вызовет серьезные негативные последствия для всей европейской экономики.

     Что же касается доллара? США признаны главным источником текущего мирового кризиса. Может ли правительство США бесконечно заимствовать? Текущий размер госдолга приводит к ситуации, когда государство тратит на проценты по долгу сумму, аналогичную военному бюджету и уже не может сокращать его, а только наращивать. В 2006 финансовом году на процентное обслуживание госдолга было израсходовано 406 млрд. долл. В удачном 2007 году - уже 430 млрд. (на оборону, включая расходы на войну, было потрачено 529,9 миллиарда долларов). Удачным 2007 год был в том смысле, что дефицит бюджета был всего 162,8 миллиарда долларов. Если бы не выплата процентов, то бюджет был бы вообще профицитным! Насколько? 430-162,8=267,2 млрд.! Эти деньги США могло бы потратить на образование, медицину, пенсии... На военные расходы. Но не потратило. Отдало кредиторам. Уменьшение же госдолга требовало профицит в более чем в 430 млрд. долларов! Такой профицит США не сможет достичь уже никогда. В 2006 году госдолг составлял 8,506,973,899,215.23 доллара. Сейчас он более 11 трлн и расходы на его обслуживание в 2009 году составили более 900 млрд долларов.

     Доля  суммарных долгов всех субъектов  американской экономики — государства  в лице федерального правительства, правительств штатов и муниципалитетов, корпораций и домохозяйств составляет на сегодня около 50 трлн. долларов. И дело даже не в том, что этот долг в 5 раз превышает американский ВВП. Дело в том, что скорость роста мирового ВВП составляет менее 4% в год, а скорость роста американского ВВП существенно ниже — около 2% по официальным данным и в районе нуля — в реальности. А скорость роста суммарного американского долга уже много лет составляет 10% в год. То есть на сегодня 5 трлн. долларов в год, половина американского ВВП, — это прирост суммарного долга США. Если учесть, что американский ВВП на 70% — это услуги, которые никак не могут быть обеспечением долга, то получается, что уже сегодня создаваемый долг обеспечивается вновь создаваемыми активами не больше чем наполовину. Если же включить сюда остальные финансовые активы — такие как деривативы — то мы обнаружим, что обеспечение долга американскими активами составляет единицы процентов. Более того, скорость роста американского долга настолько велика, что все вновь создаваемые в мире активы не могут его обеспечить.

     Объёмы  увеличения внешнего долга США примерно соответствуют внешнеторговому дефициту США. И это понятно - страны экспортёры используют свой избыток в долларах, полученный за счёт профицита внешней торговли, для покупки долговых обязательств США. Других источников долларов в мире просто нет. Не занимать же доллары в банках США, чтобы их вложить в облигации с меньшим доходом? Соответственно рост внешних займов США привязан к дефициту внешней торговли и не может существенно превысить имеющийся средний уровень  600-700 млрд в год. Причём, в связи с кризисом и падением спроса внутри США объёмы импорта падают. Так "за 2007-ой год американский внешнеторговый дефицит сократился на 6,2% до $711,6 млрд. против $758,5 млрд. в 2006-ом году". Дальнейший ход кризиса только уменьшит возможности США заимствовать за границей.

     Сценарий  инфляции, даже гиперинфляции в США  запущен. Его ход будет зависеть так же от поведения крупнейших держателей американского долга - Китая и Японии. Эти страны заинтересованы в сохранении доллара в связи с их экспортно-ориентированной экономикой, даже Германия тратит накопления пенсионной системы ради помощи доллару.

     Рынки, рассматривая перспективу валютной пары евро - доллар, привыкли принимать  во внимание лишь действия американской стороны. И до определенного момента то был в целом верный взгляд на ситуацию. Но вот момент наступил – евро подорожал до 1,50 и теперь все зависит не только от Америки. Вспомним, что в прошлый раз, год назад, на максимуме своей стоимости евро стоил почти 1,6 доллара. Но за прошедшее время экономика ЕС испытала мощный удар кризиса и граница минимально комфортного курса собственной валюты для стран ЕС проходит явно ниже прошлого максимума.  

     Прошлый аналогичный кризис, получивший название "Великая Депрессия", привел к отмене золота, как единой меры стоимости, сначала в США, а потом, – после Второй Мировой Войны, – и в международной торговле. Новой единой мерой стоимости стал доллар. Нынешний глобальный кризис, если подход к попыткам преодолеть его не изменится, приведет к аналогичному результату – доллар перестанет быть единой мерой стоимости, и его место займет что-то другое. Разумеется, для полного завершения подвижек в мировой валютной системе и достижения нового "равновесия" потребуется значительное время. Как бы ни развивались события, появление евро знаменует собой качественное изменение мировой валютной системы: впервые за последние полвека на валютных рынках появляется реальная альтернатива американскому доллару. Создание евро знаменует радикальный сдвиг в сторону установления биполярности. Появление евро переводит в новую плоскость противоборство США, Западной Европы и Японии и в случае успеха единой европейской валюты создаст предпосылки для возможного передела сфер финансового влияния основных мировых валют.