Финансовый менеджмент в организации

 

К настоящему времени компания выпустила в обращение 800 000 обыкновенных акций. Прибыль компании облагается по ставке налога 20%.

Задание к ситуации 3

а) Какой будет величина прибыли на одну акцию для трех перечисленных способов финансирования, если прибыль до уплаты процентов и налогов в настоящее время составляет 40,5 млн. руб. (предполагается, что немедленного увеличения операционной прибыли не будет)?

б) Постройте график безубыточности (или безразличия) для каждого из этих вариантов.

в) Вычислите для каждого из вариантов силу финансового "рычага" (DFL) при ожидаемом уровне ЕВIТ, равном 40,5 млн. руб.

г) Какому из вариантов вы отдали бы предпочтение? Насколько должен бы повыситься уровень EBIT, чтобы «лучшим» (с точки зрения EPS) оказался следующий из имеющихся у вас вариантов? 

Решение к ситуации 3

Собственный капитал фирмы составляет:

800 000 акций х 400 руб. = 320 000 тыс. руб.

Количество выпускаемых обыкновенных акций составит:

108 000 тыс. руб. / 400 руб. = 270 000 акции

Если фирма привлечет заемные средства, то доля ее долга в структуре капитала увеличится, соответственно появится необходимость ежегодного обслуживания долга и при той же ставке налога на прибыль уменьшится величина чистой прибыли.

Если фирма выберет в качестве источника финансирования дополнительную эмиссию обыкновенных акций, то заработанная для акционеров чистая прибыль не уменьшится, однако будет распределена между большим количеством обыкновенных акций.

Если фирма выберет выпуск привилегированных акций, то количество обыкновенных акций не изменится, но дивиденды по привилегированным акциям, выплачиваемые из чистой прибыли, уменьшат ее объем, распределяемый между владельцами обыкновенных акций.

Сравним возможные источники финансирования с позиций влияния каждого решения на показатель прибыли и дивидендов на обыкновенную акцию, а также оценив стоимость каждого источника. В табл. 9 представлены 3 варианта отчета о финансовых результатах ОАО «Тренд»:

• с учетом инвестиций при выпуске облигаций;

• с учетом дополнительной эмиссии обыкновенных акций;

• с учетом инвестиций при эмиссии привилегированных акций.

 

Таблица 9 - Варианты отчета о финансовых результатах ОАО «Тренд»

 

Показатели	Базовый вариант	Выпуск облигаций (купон – 15%)	Обыкновенные акции	Привилегированные акции с дивидендом 13%
Операционная прибыль (до выплаты процентов и налога), руб.	40500	40500	40500	40500
Процентный платежи текущие, руб.	9720	9720	9720	9720
Процентный платежи (выпуск облигаций),		16200
Прибыль до налогообложения, руб.	30780	14580	30780	30780
Налога на прибыль (20%), руб.	6156	2916	6156	6156
Чистая прибыль, руб.	24624	11664	24624	24624
Дивиденды по привилегированным акциям (13%), руб.				3201,12
Чистая прибыль, оставшаяся в распоряжении владельцев обыкновенных акций, руб.	24624	11664	24624	21422,88
Количество обыкновенных акций, шт.	800000	800000	1070000	800000
Прибыль на акцию, руб.	30,78	14,58	23,01	26,78

 

 

При трех вариантах финансирования наивысший показатель прибыли на акцию достигается при выпуске привилегированных акций (26,78 руб.), т. е. для третьего варианта.

От размера прибыли, которую получит фирма в результате осуществления инвестиционного проекта, зависит выбор источника финансирования.

Чтобы определить эту зависимость, рассчитывают так называемую точку равновыгодности (равновесия), соответствующую объему операционной прибыли, при котором влияние увеличения процентных платежей или дивидендов по привилегированным акциям на прибыль, приходящуюся на одну обыкновенную акцию, будет точно таким же, как и влияние увеличения количества обыкновенных акций за счет дополнительной эмиссии.

Такой объем операционной прибыли соответствует точке равновыгодности, когда с точки зрения влияния на прибыль на акцию фирме будет безразлично, какой источник финансирования выбрать.

Расчет показателя прибыли на акцию можно выразить следующим образом:

 

Сравним два варианта: выпуск облигаций на сумму 108 000 тыс. руб. и эмиссию обыкновенных акций на ту же сумму (см. табл. 9). Приравняем показатели прибыли на акцию:

 

Если мы сравним вариант эмиссии обыкновенных и привилегированных акций, то получим другую точку равновыгодности:

 

 

Первая точка равновыгодности 73920 тыс. руб. показывает, что прибыль в расчете на одну обыкновенную акцию будет одной и той же как в случае выпуска облигаций, так и при эмиссии обыкновенных акций. Если прибыль окажется выше 73920 тыс. руб., то прибыль на акцию будет выше при долговом финансировании, если ниже – при финансировании путем эмиссии обыкновенных акций.

Вторая точка равновыгодности показывает, что при уровне операционной прибыли в 89777,4 тыс. руб. при финансировании как за счет выпуска привилегированных, так и обыкновенных акций будет достигнут одинаковый размер прибыли на одну обыкновенную акцию. Если прибыль превысит 89777,4 тыс. руб., то целесообразно выпускать привилегированные акции, если окажется ниже – обыкновенные.

Сила финансового рычага DFL зависит от структуры капитала фирмы (от соотношения собственных и заемных средств при долгосрочном финансировании). Он показывает соотношение изменения рентабельности вложенных средств, которое происходит при изменении операционной прибыли (прибыли до выплаты процентов и налога) и рентабельности собственных средств и показателя прибыли на акцию:

 

 

Таблица 10 – Расчет DFL при росте EBIT на 20%

Показатель	Выпуск облигаций	Выпуск обыкновенных акций	Выпуск привилегированных акций
Прибыль на одну акцию (EPS) при EBIT=40,5 млн. руб.	14,58	23,01	26,78
Прибыль на одну акцию (EPS) при EBIT=48,6 млн. руб.	22,68	29,07	33,83
Процент прироста EPS	55,56	26,32	26,32
Процент прироста EBIT	20	20	20
Финансовый «рычаг»	2,78	1,32	1,32

 

При эмиссии обыкновенных и привилегированных акций сила финансового рычага одинаковая и составляет 1,32. Данный факт объясняется тем, что при таком способе финансирования структура капитала не изменяется. Финансовый рычаг означает следующее: если операционная прибыль изменится на 1%, то прибыль на акцию изменится на 1,32%.

Высокое значение финансового рычага усиливает риск, связанный с возникновением разброса доходов владельцев обыкновенных акций, в зависимости от результатов работы фирмы на рынке, которые выражаются через операционную прибыль.

При выпуске облигаций, доля заемного капитала вырастет (рычаг равен 2,78), для полной потери чистой прибыли необходимо сокращение операционной прибыли на 35,79% (100% : 2,78).

Рынок ценных бумаг при оценке акций фирмы учитывает как ожидаемую доходность, так и степень риска, связанную с вложением средств в данную компанию. Если фирма работает только на собственных средствах и не использует финансовый рычаг, то ее акции недооцениваются, так как фирма, управляя своими финансами таким образом, не обеспечивает высокую доходность. Если же компания имеет чрезмерно высокую долю заемных средств (по сравнению с другими фирмами, работающими в аналогичных условиях), она оценивается рынком как компания высокого риска, что отражается на рыночной цене ее акций – курс акций понижается.

Таким образом, при EBIT = 40,5 млн. руб., предпочтительнее является выпуск привилегированных акций, и риск по данному варианту минимальный (минимален финансовый рычаг), EBIT должна повыситься до 73,92 млн. руб., чтобы предпочтительнее стал другой вариант финансирования – выпуск обыкновенных акций.

 

Ситуационное задание 4. «Реструктуризация  как инструмент управления ростом компании»

ОАО «Домстройсервис» – российская строительная компания с хорошей репутацией. Фирма специализируется на строительстве жилья. В последнее время наблюдается особенно высокие темпы строительства. Это обусловлено желанием компании получить преимущество в области удовлетворения текущей потребности в домовладении и снижении налогового бремени. Экономия на издержках, благодаря возможной стандартизации в использовании материалов и проектов, является основным преимуществом программ развития.

ОАО «Алюмсервис» – компания, производитель алюминиевых окон и дверей, которая в начале своей деятельности пережила большой рост в силу увеличения потребности в алюминиевых конструкциях. Однако из-за усилившейся конкуренции, рост замедлился и менеджмент ожидает роста в будущем как реакцию на рост EPS (прибыль на акцию) за последние пять лет. Данные по компании приведены в таблице 12.

Менеджмент ОАО «Домстройсервис» видит возможность достижения определенного уровня вертикальной интеграции путем слияния с ОАО «Алюмсервис». Алюминиевые двери и окна будут поставляться напрямую в ОАО «Домстройсервис», таким образом, появится экономя расходов на реализацию. ОАО «Алюмсервис» также сможет улучшить процедуру планирования производства. Данные по компании приведены в таблице 11.

Акционеры ОАО «Домстройсервис» предпочитают не допускать ослабления EPS, которое может быть вызвано слиянием. Предполагаемое слияние будет профинансировано методом выпуска акций компании ОАО «Домстройсервис».

Таблица 11 – Основные показатели компании ОАО «Домстройсервис»

Наименование показателя	Вариант 2
Количество акций в обращении, шт.	12 000 000
Номинальная цена акции, руб.	100
Рыночная цена, руб.	300
Текущая EPS, руб.	115
Дивидендная политика в % от EPS	35

 

Таблица 22 – Основные показатели компании ОАО «Алюмсервис»

Наименование показателя	Вариант 2
Количество акций в обращении, шт.	4 000 000
Номинальная цена акции, руб.	100
Рыночная цена, руб.	175
Текущая EPS, руб.	36
Текущий дивиденд, руб.	28

 

Задание к ситуации 4

Составьте доклад как для акционеров ОАО «Домстройсервис» и для акционеров ОАО «Алюмсервис», в котором объясните следующее:

а) Каков коэффициент обмена, если условия слияния основываются на текущей прибыли за акцию (EPS), общее количество акций после слияния, ЕPS после слияния?

б) Каков коэффициент обмена, основанный на рыночных ценах, общее количество акций после слияния, ЕPS после слияния?

в) Каково влияние различных коэффициентов обмена на дивидендный доход, который предполагают получить акционеры ОАО «Домстройсервис»? Проигнорируйте эффекты синергии в ваших ответах.

 

Решение к ситуации 4

А) Текущая EPS компании ОАО «Домстройсервис» равна 115 руб., компании «Алюмсервис» – 36 руб.

Тогда коэффициент обмена будет равен

36 / 115 = 0,313

Будет необходимо выпустить

4 000 000 х 0,313 = 1 252 000 шт. акций ОАО «Домстройсервис»

Количество акций после слияния

12 000 000 + 1 252 000 = 13 252 000 шт.

Прибыль компаний до слияния:

ОАО «Домстройсервис»

12 000 000 акций х 115 руб. = 1 380 млн. руб.

ОАО «Алюмсервис»

4 000 000 акций х 36 руб. = 144 млн. руб.

ЕPS после слияния:

(1 380 + 144) / 13 252 = 115 руб.

Б) Рыночная цена акций ОАО «Домстройсервис» 300 руб., рыночная цена акций ОАО «Алюмсервис» 175 руб.

Тогда коэффициент обмена равен

175 / 300 = 0,583

Будет необходимо выпустить

4 000 000 х 0,583 = 2 332 000 акций ОАО «Домстройсервис»

Количество акций после слияния

12 000 000 + 2 332 000 = 14 332 000 акций

ЕPS после слияния

(1 380 + 144) / 14 332 = 106,35 руб.

В) Дивиденд на акцию компании ОАО «Домстройсервис» до слияния

115 х 0,35 = 40,25 руб.

Так как EPS после слияния на основании текущей прибыли за акцию не изменится, то дивидендный доход акционеров ОАО «Домстройсервис» также не изменится и составит 40,25 руб.

EPS после слияния на рыночной стоимости акции 106,35 руб., тогда дивиденд на акцию составит

106,35 х 0,35 = 37,22 руб.

То есть дивидендный доход снизится на 3,03 (37,22 – 40,25) руб.

Таким образом, для ОАО «Домстройсервис» выгоднее первый вариант слияния.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

                       СПИСОК ЛИТЕРАТУРЫ 
1   Вершигора Е. Е.  Менеджмент. Учебное пособие. 2-е изд, перер. и доп.  — М.: Инфра-М, 2001 - 26 с.; 
2   Менеджмент. //Под ред. проф. А. С. Пелиха.  — М. Изд. центр «МарТ», 2003 –59 с.; 
3   Кудина М.В. Финансовый менеджмент – М.: изд. Форум, 2004 – 142 с. 
4   Юкаева В. С. Менеджмент.— М.: ИТК «Дашков и К0», 2004 — 65с.; 
5   Бланк И.А. Финансовый менеджмент. – М.: Эльга-Н, Ника-Центр, 2001. – 94 с.; 
6   Ронова Г.Н. Финансовый менеджмент: Учебное пособие /МЭСИ. – Москва, 2004. – 285 с.; 
7   Павлова Л.Н. Финансовый менеджмент: Учебник для вузов. – 2-е изд. перераб. и доп. – М.: ЮНИТИ-ДАНА, 2003. – 269 с.

8   Виханский О. С., Наумов А. И. Менеджмент.  — М.: Экономистъ, 2003 –186 с.;

9   Старкова Н. А. Финансовый менеджмент: Учебное пособие /РГАТА имени П. А. Соловьева.– Рыбинск, 2007. – 174 с.; 
10  Финансовый менеджмент: Учебник для вузов / Н.Ф. Самсонов, Н.П. Баранникова, А.А. Володин и др.; Под ред. проф. Н.Ф. Самсонова. — М.: Финансы, ЮНИТИ, 2001. - 495 с.; 
11 Ковалев В.В. Введение в финансовый менеджмент. - М.: Финансы и статистика, 2005. - 352 с.

12  Карпов. А. Бюджетирование как инструмент управления: учебник/ А. Карпов. – М. : Результат и качество, 2007. – 400 с. 

13 Налоговый Кодекс РФ

14  Савицкая Г.В. Анализ хозяйственной деятельности предприятия. – М.:Инфра-М, 2002. – 366с.

15 Лихачева О. Н. Финансовое планирование на предприятии : учеб.