Управление государственным долгом

Перечень негативных эффектов внутренних государственных заимствований отнюдь не ограничивается «эффектом вытеснения». В этой связи, предполагаемую политику правительства по замещению внешнего долга внутренними заимствованиями нельзя признать целесообразной в данный момент, так как она совершенно оторвана от российской действительности и не связана с существующими реалиями. Это объясняется тем, что всегда есть опасность того, что с помощью внутреннего долга будет осуществляться финансирование бюджета.

И для проведения эффективной политики внутреннего заимствования должны быть сформулированы жесткие ограничения по использованию привлеченных таким образом средств. Пока эти вопросы регулируются в соответствии с внутренним законодательством страны, стимулирование рынка внутренних обязательств опасно, так как в этих условиях государство действует по своему усмотрению. Данные вопросы должны регулироваться в соответствии с международным законодательством, когда отказ государства от погашения своих долговых обязательств влечет за собой международные санкции, включающие всю полноту ответственности государства в таких случаях (вплоть до признания страны банкротом).

Современные теории инфляции отводят большую роль в объяснении темпов инфляции в стране величине государственного долга. Существует целый ряд механизмов, с помощью которых рост государственного долга оказывает влияние на уровень инфляции.

Верхний предел государственного внутреннего долга Российской Федерации по состоянию на 1 января 2012 года установлен законопроектом в размере 5 148,4 млрд. рублей, что на 38,1 % выше, чем на 1 января 2011 года.

В 2013 году внутренний государственный  долг увеличится в 2,4 раза по сравнению с 2010 годом.

Динамика  объема и структуры внутреннего  госдолга представлена в таблице 2.

Таблица 2 – Динамика и структура внутреннего  госдолга

	На 1 января 2010 года		На 1 января 2011 года		На 1 января 2012 года		На 1 января 2013 года		2013 г.  к 2010 г., %
	отчет		Закон № 308-ФЗ (с изм.)		проект		проект
	млрд. рублей	струк-тура, %	млрд. рублей	струк-тура, %	млрд. рублей	струк-тура, %	млрд. рублей	струк-тура, %
Государственный внутренний долг, всего	2094,7	100	3 726,7	100	5 148,4	100	6976,4	100	236,8
в том числе:
государственные ценные бумаги (ОФЗ/ГСО)	1837,1	87,7	2 933,0	78,7	4 076,7	79,2	5621,1	80,6	243,7
государственные гарантии	251,4	12	787,1	21,1	1 064,8	20,7	1355,3	19,4	213,3
прочая  задолженность	6,2	0,3	6,6	0,2	6,9	0,1	0,0	0

 

 Наиболее  значимый  вклад в увеличение государственного  внутреннего долга вносят государственные  ценные бумаги, номинальная стоимость  которых указана в валюте Российской  Федерации (ОФЗ/ГСО). Доля ценных  бумаг в общем объеме государственного  внутреннего долга Российской  Федерации будет повышаться с 78,7 % на начало 2011 года до 81 % на  начало 2014 года.

Объем внутреннего долга, выраженного  в государственных ценных бумагах, согласно законопроекту, в 2011 году составит 4 076,7 млрд. рублей, или больше на 39 %, чем в 2010 году. За 2011 – 2013 годы указанный долг увеличится в 2,4 раза и к концу 2013 года составит 7 147,5 млрд. рублей, или 81 % объема внутреннего долга.

В соответствии с Основными направлениями  долговой политики Российской Федерации  на 2011 – 2013 годы помимо эмиссии ОФЗ  и ГСО предполагается осуществить  выпуск еврооблигаций в рублях, первое размещение их возможно в 2010 году. Предполагается, что выпуск таких бумаг позволит привлечь новых инвесторов и содействовать укреплению позиции рубля, как одной из расчетных валют.

На  внутреннем рынке государственных  ценных бумаг преобладают инструменты со сроком погашения 3 – 5 лет, максимум 10 лет, выпуск более долгосрочных инструментов предполагает необходимость выплат премий инвесторам за риск, что будет способствовать удорожанию обслуживания таких бумаг.

В 2011 – 2013 годах предусматривается значительный рост государственного внутреннего долга по государственным гарантиям Российской Федерации. Законопроектом установлены верхние пределы государственного внутреннего долга Российской Федерации по государственным гарантиям Российской Федерации: на 1 января 2012 года – 1 064,8 млрд. рублей, на 1 января 2013 года – 1 355,3 млрд. рублей, на 1 января 2014 года – 1 678,8 млрд. рублей.

К концу 2013 года долг по гарантиям составит 19 % объема государственного внутреннего долга Российской Федерации, или 2,7 % ВВП.

В связи с увеличением государственных  внутренних заимствований бюджетные  ассигнования на обслуживание внутреннего госдолга будут иметь тенденцию к значительному росту, в 2013 году они превысят показатель 2010 года в 2,5 раза. Доля расходов на обслуживание государственного внутреннего долга в общих процентных расходах увеличится с 69,93 % в 2011 году до 81,1 % 2013 году.

Основной  объем бюджетных ассигнований на обслуживание государственного внутреннего долга в 2011 – 2013 годах будет приходиться на ОФЗ – АД и ОФЗ – ПД: ОФЗ – АД в 2011 году – 43,5 млрд. рублей, в 2012 году – 40,4 млрд. рублей, в 2013 году – 42,1 млрд. рублей; ОФЗ – ПД в 2011 году – 213,5 млн. рублей, в 2012 году – 325,8 млрд. рублей, в 2013 году – 400,5 млрд. рублей.

Такой рост процентных расходов по обслуживанию государственного внутреннего долга  обусловлен не только увеличением объема государственного внутреннего долга  в 2011 – 2013 годах, но и ростом планируемой  доходности по государственным ценным бумагам. Расчет процентных расходов в 2011 – 2013 годах производился исходя из планируемой доходности по краткосрочным бумагам 4,5 % - 5,5 %, среднесрочным – 6 % – 8 %, долгосрочным – 8 % – 8,5 %.

Таким образом, в объем внутреннего государственного долга включаются:

1) номинальная сумма долга  по государственным ценным бумагам  Российской Федерации, обязательства  по которым выражены в валюте  Российской Федерации;

2) объем основного долга  по кредитам, которые получены  Российской Федерацией и обязательства  по которым выражены в валюте  Российской Федерации;

3) объем основного долга  по бюджетным кредитам, полученным  Российской Федерацией;

4) объем обязательств  по государственным гарантиям, выраженным  в валюте Российской Федерации;

5) объем иных (за исключением  указанных) долговых обязательств  Российской Федерации, оплата которых  в валюте Российской Федерации  предусмотрена федеральными законами  до введения в действие Бюджетного  Кодекса  РФ.

2. Анализ внешнего долга Российской Федерации 

После многих лет постоянного роста  внешнего долга в 2009 году объем корпоративной  задолженности России начал снижаться. Это снижение в первую очередь определяется погашением внешнего долга российскими банками, которые в 2010 году зафиксировали значительный приток валютных депозитов и не нуждаются в дополнительных валютных пассивах. Если рост экономики будет низким в 2011 году, то погашение внешнего долга продолжится, даже несмотря на то, что его текущий уровень не слишком высок.

Структура российского внешнего долга за последние  годы претерпела существенное положительное  изменение. Доля государственного долга резко сократилась – если на долю правительства и ЦБ в 2000 году приходилось 80% всего внешнего привлечения, то в 2004 году эта доля упала до 49%, а в 2009 году до 7%. Зато банки и компании воспользовались доступностью внешних рынков и за предыдущие годы серьезно увеличили свои внешние займы. Долг российских компаний за период с 2004 по 2008 год вырос на 205 млрд. долларов, а долг российских банков за этот же период возрос на 134 млрд. долларов.

В целом, если ориентироваться на объем  внешней задолженности российских компаний, то его трудно назвать завышенным по мировым стандартам. Корпоративный долг составлял около 16,5% ВВП по состоянию на конец 2009 года, что существенно ниже долга многих стран развивающихся рынков. C учетом того, что внешний долг российского правительства достигает только 2% ВВП, объем корпоративного долга не кажется угрожающим для макроэкономической стабильности.

Кроме того, следует помнить и о высокой  концентрации накопленной задолженности  на ограниченном круге крупных компаний. Большая часть внешнего долга российских компаний приходится на нефтяные компании и металлургические компании. Из 166 млрд. долларов банковского долга на долю пяти крупнейших государственных банков приходится около 36 млрд. Таким образом, риски, связанные с внешним долгом, если и существуют, то в значительной степени являются рисками отдельных компаний или кредитных организаций, нежели макроэкономическим фактором.

С другой стороны, важным является вопрос о том, на финансирование каких проектов шли внешние займы. В значительной степени рост внешней задолженности направлялся на финансирование внутреннего спроса. Около 35% роста кредитного портфеля российских банков за период с 2000 по 2008 год профинансировано через рост внешних займов. Заимствования компаний напрямую на зарубежных рынках также в значительной степени способствовали росту инвестиций и расширению объема производства в России. Этот инвестиционный рост, правда, в большей степени проявился с 2006 года, когда ряд секторов, например энергетика, смогли привлечь инвесторов к прямому участию в свои инвестиционные программы. Приток капитала в более ранние годы скорее привел к значительному росту цен на российские активы. За период с 2004 до середины 2008 года цены на недвижимость в крупных городах и котировки ценных бумаг возросли в три раза, что означает как минимум эквивалентный рост цен на другие активы в России.

Интересно также отметить, что российские компании были активными экспортерами капитала за рубеж через приобретение там  производственных активов. Если доля России в привлечении иностранных инвестиций с 2000 года оставалась ниже, чем уровень других стран БРИК, то в инвестировании своих средств за рубеж Россия играла в рамках БРИК первую скрипку. В ряде случаев эти приобретения финансировались из внешних займов, которые позволяли российским компаниям существенно диверсифицировать их бизнес и интегрироваться в мировую экономику. Однако такой подход к международной диверсификации оказался рискованным, так как с падением цен объем накопленных обязательств российских эмитентов остался, а стоимость их производственных активов и ликвидность существенно снизились.

Очевидно, что главной причиной накопления внешнего долга для российских компаний было ожидание дальнейшего роста  внутреннего российского рынка. Но теперь, в условиях низкого темпа роста, внешний долг становится в большей степени бременем, даже несмотря на незначительный объем. Неуверенностью в росте рынка объясняется настойчивое желание компаний реструктурировать свои обязательства и рассрочить их на более длительный срок.

Действительно, даже правительственный прогноз, который  традиционно отражает достаточно оптимистическое  видение развития экономики, в перспективе  на 2011–2012 годы рисует картину, радикально отличающуюся от той, к которой в России привыкли в последние годы (Таблица 1). Во-первых, темпы роста в 3–4% выглядят объективно слабыми по сравнению с теми ожиданиями, в которых экономика жила последние годы. Во-вторых, самое главное разочарование связано с тем, что темпы роста реальных доходов населения прогнозируются на уровне 3–4% в год, в то время как с 2000 года этот показатель увеличивался темпами более 10% в годовом выражении. Безусловно, это поддерживает опасения, что населению придется радикально пересмотреть свои ожидания и настроения и привыкать к новой реальности, в которой доходы в лучшем случае стабилизируются.  

 

 

 

Таблица 1. Основные макроэкономические параметры на 2011–2012 годы, в процентах

Показатель	2011	2012
ВВП	3,4	4,2
Инфляция	6–7	5–6,5
Инвестиции  в основной капитал	7,9	10,3
Оборот  розничной торговли	4,1	4,1
Промышленное  производство	2,9	4,3
Реальный  располагаемый доход	3,3	3,7

 

 

Значительное  беспокойство вызывают также и прогнозы темпов роста инвестиций. Согласно последним оценкам, они выросли на 6% в 2010 году и ускорятся до 10-процентного роста только начиная с 2012 года. Это значит, что, несмотря на накопленные государственные резервы, а также на то, что многие российские компании привлекли иностранные инвестиции на свою модернизацию, продолжить быстрый инвестиционный рост в условиях нестабильных финансовых рынков будет сложно. И это несмотря на то, что риски техногенных катастроф не снижаются и что уровень инвестиций в структуре ВВП России очень низок.

Провал в инвестициях в 2009-2010 годах, казалось бы, дает основания рассчитывать на восстановление инвестиций в 2011 году. Но официальные прогнозы говорят об обратном. Это может означать, что ряд компаний действительно не видит перспектив роста рынка и что их деятельность в 2011 году будет нацелена скорее на перераспределение доли рынка и на внутреннюю реорганизацию, нежели на органический рост.

В принципе оживление слияний и  поглощений действительно могло  бы стать здоровой тенденцией, закладывающей  основу для  дальнейшего  роста  экономики. С другой стороны, уровень цен в экономике снизился не сильно и активы по-прежнему продаются не активно. Это является результатом политики «заливания проблем деньгами». Даже те компании, которые находятся не в лучшем состоянии, вместо того чтобы заботиться о повышении собственной эффективности, рассчитывают на дополнительную государственную помощь. Именно в результате щедрой поддержки, которую государство оказало во время кризиса, часто не оценивая экономическую эффективность такой поддержки, а скорее ориентируясь на социальную значимость, у компаний сформировалось спокойное отношение к реструктуризации своих активов, и многие из них не стараются приложить усилия для обслуживания своих долгов.