Оценка стоимости активов Российских предприятий с использованием подхода, основанного на учёте рыночной стоимости существующих активов

     у компании отсутствуют ретроспективные  данные о прибылях, или нет возможности  надежно оценить ее прибыли или  денежные потоки в будущем;

     компания  сильно зависит от контрактов или отсутствует постоянная предсказуемая клиентура;

     значительную  часть активов компании составляют финансовые активы (денежные средства, дебиторская задолженность и  т.д.). 

     3.1.2 Метод ликвидационной  стоимости

     Метод применяется, когда предприятие  находится в процессе банкротства, либо есть серьезные сомнения в способности  предприятия оставаться действующим  и/или приносить собственнику приемлемый доход.

     Особенностью  данного метода является тот факт, что на величину рассчитываемой стоимости  активов предприятия значительное влияние оказывает вынужденность продажи, а также то, что в этом случае идет речь о продаже предприятия по частям. Это приводит к тому, что ликвидационная стоимость предприятия оказывается существенно ниже рыночной.

     Теория  оценки содержит следующее существенное (очевидное и рациональное) положение  ликвидационная стоимость (по существу — выручка от плановой ликвидации предприятия после удовлетворения всех требований кредиторов из средств, полученных от распродажи активов) является абсолютной нижней границей рыночной стоимости предприятия. 

     3.2 Доходный подход  к оценке активов  предприятий

     Доходный  подход является общепринятым подходом к оценке рыночной стоимости предприятия, доли акционеров в капитале предприятия  или ценных бумаг, в рамках которого используются один или более методов, основанных на пересчете ожидаемых  доходов в стоимость.

     Определение рыночной стоимости предприятия (бизнеса) с позиции доходного подхода  основано на предположении о том, что потенциальный инвестор не заплатит за данный бизнес больше, чем текущая стоимость будущих доходов, получаемых в результате его функционирования (иными словами, покупатель в действительности приобретает право получения будущих доходов от владения собственностью). Аналогичным образом, собственник не продаст свой бизнес по цене ниже текущей стоимости прогнозируемых будущих доходов. Считается, что в результате своего взаимодействия стороны придут к соглашению о рыночной цене, равной текущей стоимости будущих доходов.

     Подход  с точки зрения дохода представляет собой процедуру оценки стоимости, исходя из того, что стоимость бизнеса  непосредственно связана с текущей  стоимостью будущих чистых доходов, которые принесет данный бизнес. Текущая  стоимость суммы будущих доходов  служит ориентиром того, сколь много  готов заплатить за оцениваемое  предприятие потенциальный инвестор.⁵

     Ожидаемые доходы, как они понимаются в рамках доходного подхода, имеют денежное выражение. В зависимости от характера  оцениваемого предприятия, доли акционеров в его капитале или ценных бумаг, а также других факторов ожидаемые  доходы могут быть достаточно точно  выражены через такие показатели, как чистый денежный поток, дивиденды, различные формы прибыли.

     Ожидаемые доходы должны оцениваться исходя из таких характеристик, как природа  данного предприятия; структура  его капитала; показатели деятельности родственных ему предприятий, взятые в ретроспективе; перспективы развития данного предприятия и отраслей, с которыми оно связано, а также  других экономических факторов.

     Пересчет  ожидаемых доходов в стоимость  предприятия осуществляется с помощью  процедур, которые позволяют учесть ожидаемые темпы роста, время  и периодичность получения доходов, степень риска получения доходов в планируемое время и в ожидаемом объеме, а также стоимость денег во времени.

     При пересчете ожидаемых доходов  в стоимость, как правило, требуется  определить величину коэффициента капитализации  или ставки дисконтирования. При  определении соответствующей ставки необходимо учитывать действие таких  факторов, как уровень ставки банковского  процента, ставки дохода для аналогичных  предприятий согласно ожиданиям  инвесторов, а также характеристики риска, связанного с получением ожидаемых  доходов.

     При использовании методов дисконтирования  будущих доходов ожидаемые темпы  роста учитываются при оценке размеров поступлений доходов в  будущем. При использовании методов  капитализации доходов от ожидаемых  темпов роста непосредственно зависит  величина ставки капитализации.

     Данный  подход является основным для оценки рыночной стоимости действующих  предприятий, которые после их перепродажи  новым владельцам не планируется  закрывать (ликвидировать). Применительно  к действующему предприятию данный метод предполагает рассмотрение результатов  прогнозирования деятельности предприятия  в соответствии с доступными ему  технологиями выпуска продукции.

     В рамках доходного подхода к оценке бизнеса традиционно выделяют два  основных метода (или две группы методов, в зависимости от степени  детализации):

       методы, основанные на пересчете  будущих ежегодных доходов компании  в текущую стоимость (методы  дисконтирования доходов);

       методы, базирующиеся на средней  величине дохода (методы капитализации  доходов).

     В качестве дохода в оценке бизнеса  могут выступать прибыль предприятия, выручка, выплачиваемые или потенциальные  дивиденды, денежный поток. В зависимости  от того что, выбрано оценщиком в  качестве дохода, различают соответствующие методы дисконтирования и капитализации:

       метод дисконтирования прибыли,  метод дисконтированных дивидендных  выплат, метод дисконтированного  денежного потока;

       метод капитализации нормализованной  прибыли; метод капитализации  выручки;

       метод капитализации дивидендных  выплат, метод капитализации нормализованного  денежного потока.

     Метод дисконтирования денежных потоков  может быть использован для оценки любого предприятия. По отзывам западных специалистов, в 90% случаев применения доходного подхода для оценки средних и крупных предприятий  применяется именно этот метод. Данный метод является самым трудоемким и дорогим, но в существующих российских условиях самым корректным. Преимущество дисконтирования денежного потока над дисконтированием прибыли и  дивидендов заключается в том, что  в настоящее время ни прибыль, ни дивиденды не отражают в достаточной  степени состояния российских предприятий  и организаций, а также предпочтений инвесторов. 

     3.2.1 Методы дисконтирования  доходов

     Методы  первой группы предполагают составление  четкого прогноза динамики развития предприятия, как правило, на ближайшие 3-7 лет, то есть вплоть до момента, когда  колебаниями в темпах роста можно  пренебречь. Все спрогнозированные  доходы затем дисконтируются, то есть их будущая величина приводиться  к стоимости этих денег на дату оценки. Таким образом, основные задачи при использовании методов дисконтирования  состоят в следующем:

     а) правильно спрогнозировать будущие  доходы компании;

     б) учесть факторы риска в ставке дисконтирования.

     Метод дисконтированных денежных потоков  используется тогда, когда можно  обоснованно прогнозировать будущие  денежные потоки, эти потоки будут  существенно отличаться от текущих, ожидается, что денежный поток в  последний год прогнозного периода  будет значительной положительной  величиной. Другими словами, метод более применим (чем метод капитализации) к приносящим доход предприятиям, имеющим нестабильные потоки доходов и расходов.

     Отличительной особенностью и главным достоинством данного метода является то, что  он позволяет учесть несистематические  изменения потока доходов, которые  нельзя описать какой либо математической моделью. Данное обстоятельство делает привлекательным использование  метода дисконтированных денежных потоков  в условиях российской экономики, характеризующейся  сильной изменчивостью цен на готовую продукцию, сырье, материалы  и прочие компоненты, существенным образом влияющие на стоимость оцениваемого бизнеса. Еще одним аргументом, выступающим в пользу применения метода дисконтированного денежного потока, является наличие информации, позволяющей обосновать модель доходов и расходов в прогнозный период (финансовая отчетность предприятия, данные исследования рынка, ретроспективный анализ оцениваемого предприятия, позволяющий выявить тенденцию его развития и дать рекомендации по стратегии дальнейшего развития, которые являются неотъемлемой составной частью DCF-анализа).

     При составлении прогноза доходов в  рамках некоторого прогнозного периода, длительность которого определяется временем стабилизации денежного потока, получаемого  компанией, необходимо учитывать риск, связанный с их получением, под  которым подразумевается степень  неопределенности достижения в будущем  ожидаемых результатов, т.е. необходимо оценить степень вероятности  получения прогнозируемого денежного  потока.

     Численной мерой инвестиционного риска, в  модели расчета методом дисконтирования, является ставка дисконтирования.

     Как известно, стоимость денежной единицы  с течением времени уменьшается, т.е. для получения достоверной  оценки необходимо привести будущие  денежные потоки к эквивалентной  текущей стоимости. И, наконец, по прошествии прогнозного периода бизнес способен еще приносить доход и поэтому обладает некоторой остаточной стоимостью.

     Сумма текущей стоимости денежных потоков  в прогнозный период и текущего значения остаточной стоимости (т.е. остаточной стоимости приведенной к дате оценки) и будет равна рыночной стоимости оцениваемого предприятия (бизнеса). 

     3.2.2 Метод капитализации  доходов

     В отличие от метода дисконтирования, метод капитализации предполагает, что в будущем все доходы компании будут либо одного размера, либо будут  иметь постоянную величину среднегодовых  темпов роста. Подобный подход, в определенной степени более прост (по сравнению  с методом дисконтирования доходов), поскольку не требуется составления  средне- и долгосрочных прогнозов  доходов. Однако время метода, основанного  на капитализации дохода, придет несколько  позже: когда наступит этап стабильного  развития страны. На сегодняшний день применение капитализации в оценке бизнеса ограничено кругом крупнейших российских предприятий (монополии  и олигополии) с относительно стабильными  доходами, находящихся на стадии зрелости своего жизненного цикла, рынок сбыта  которых устоялся и не претерпит  значительных изменений в долгосрочной перспективе. 

     3.3 Сравнительный подход  к оценке активов  предприятий

     Сравнительный подход базируется на рыночной информации и учитывает текущие действия потенциальных продавцов и покупателей. Данный подход предусматривает использование  информации о сделках купли —  продажи компаний (частичных интересов  в них в виде пакетов акций  или долей участия).

     Обычно  сравнительный подход используется в следующих случаях: имеется  достаточное количество сопоставимых (действительно сходных с оцениваемой по наиболее важным экономическим параметрам) компаний и сделок с ними (частичными интересами в них);

       имеется достаточно данных по  сопоставимым компаниям (и сделкам)  для проведения соответствующего  финансового анализа;

       имеются надежные данные о  прибылях или денежных потоках  как оцениваемой, так и сопоставимых компаний;

     В рамках данного подхода используются следующие методы оценки предприятия: метод рынка капитала основан  на анализе цен реальных сделок с  акциями сходных компаний;

       метод сделок — основан на  анализе цен приобретения контрольных  или существенно значимых пакетов акций в сходных компаниях.