Строительство и девелопмент. Возросшие кредитные риски для российского сектора строительства и девелопмента аналогичны трудностям, с которыми в настоящий момент сталкиваются компании, оперирующие на рынках недвижимости во многих странах мира на фоне затянувшегося ипотечного кризиса в США. При этом в обозримой перспективе особых улучшений ситуации не предвидится. В результате интерес иностранных инвесторов к российским компаниям сектора недвижимости заметно снизился. Поддержки сектору не оказывает даже тот факт, что российский рынок недвижимости продолжает демонстрировать достаточно уверенные темпы роста. Основным риском для рассматриваемого сектора, на наш взгляд, является высокая потребность компаний в долгосрочных финансовых ресурсах, а также в рефинансировании короткой части долга. Это объясняется спецификой строительного и девелоперского бизнеса, которая подразумевает отсутствие постоянного денежного потока, так как основной объем выручки формируется только после ввода в эксплуатацию строительных объектов, а также за счет бумажной переоценки недвижимости на балансе. При этом следует отметить, что большинство девелоперских компаний, представленных на рынке рублевых облигаций, не имеют финансовой отчетности, подготовленной по международным стандартам, и отличаются низким уровнем информационной прозрачности, что не позволяет в полной мере оценить их финансовое состояние.

     Агропромышленный  комплекс. Риски рефинансирования для сектора достаточно высоки, что подтверждается недавним техническим дефолтом ГК «Держава», а также определенными трудностями с прохождением оферты, с которыми столкнулся ГК «Агрохолдинг». Вместе с тем средний уровень долговой нагрузки по сектору довольно высокий (отношение долга к показателю EBITDA в среднем превышает уровень 5/6), при том, что средний уровень операционной рентабельности составляет всего 10—11%. Большинство компаний сектора характеризуются крайне низкой информационной прозрачностью и неэффективным менеджментом, а финансовая отчетность некоторых эмитентов является труднодоступной. Кроме того, необходимо обратить внимание на фактор сезонности, характерный для аграрного сектора: денежные потоки компаний распределяются неравномерно в течение года, что в свою очередь приводит к возникновению временных затруднений с ликвидностью, как это произошло с ГК «Держава». Тем не менее, на фоне общего роста цен на продовольствие российский агропромышленный комплекс привлекает внимание иностранных инвесторов, что подтверждается приходом западных акционеров в капиталы «Агрики» и «Белгранкорма». Скорее всего в дальнейшем подобная тенденция сохранится, так как в условиях сложной текущей ситуации на кредитных рынках и ограниченных возможностей финансирования для ряда компаний сектора приход стратегического инвестора является оптимальным вариантом продолжения своего развития.

Перспективы российского рынка  высокодоходных облигаций.

     Во  многом перспективы роста рынка «мусорных» облигаций зависят от темпов роста экономики и отдельных ее отраслей в каждой конкретной стране, на территории которой работают эмитенты этих облигаций. И чем динамичнее будет экономический рост, тем выше вероятность того, что компании - эмитенты «бросовых» облигаций смогут соблюдать график выполнения своих платежных обязательств. С ростом экономики риск дефолта отдельного эмитента постепенно снижается, также снижаются и ставки по высокодоходным облигациям, поскольку уменьшается рисковая премия, требуемая инвесторами в качестве компенсации за вероятность неплатежа, что делает более привлекательными вложения в «мусорные» облигации. Все вышесказанное можно в полной мере отнести и к ситуации с корпоративными облигациями в нашей стране.

     Также о перспективах российского рынка  высокодоходных бумаг может сказать  эффективность управления фондами  рискованных облигаций. Сравним результаты фонда «Рискованные облигаци» с индексом РТС (конечно, сравнивать правильнее с индексами облигаций, но РТС демонстрирует общую деловую активность и эффективность вложений в традиционные фонды акций):

• апрель 2010 года: РТС составляет 1617 пунктов
• сентябрь 2010 года: РТС составляет 1461 пункт

     А что с фондом "Рискованные облигации"? Он за это же время вырос на 4,78%. Рынок падает, инвесторы в летних отпусках, а фонд зарабатывает деньги. Как фонд вел себя в суперблагоприятный 2009 год? Посмотрим: стабильный рост, 64,39% годовых. Это меньше, чем показывали фонды акций, но все же великолепный результат, нельзя не признать. Радуют и показатели издержек инвестора: вознаграждение УК «Тройка Диалог» - всего 1,8 %, скидка - 0,5%. Конечно, это очень поверхностный анализ, причем основанный на данных прошлого, а потому делать прогнозы и рекомендации на будущее довольно сложно. В любом случае выбирать фонд нужно по совокупности разных признаков, а не по нескольким отдельно взятым критериям. К этому надо подходить взвешенно. Однако, несомненно на фонд «Рискованные облигации» нужно обратить внимание инвесторам, которые хотят достаточно большой надежности вложений (риск, как показывает практика, не так уж и велик, по сравнению с фондами акций) и неплохого дохода.

     Итог: вряд ли есть смысл строить всю  инвестиционную стратегию (то есть нести  все деньги в данный фонд) на рискованных  облигациях, но как вариант для  размещения денег в периоды волатильности и застоя на рынке ПИФ, занимающийся высокодоходными облигациями, может оказаться неплохим вариантом.

Выводы.

• Вне зависимости от сегмента корпоративного рынка внутреннего долга, облигации второго и третьего эшелонов продолжают оставаться рискованными финансовыми инструментами
• Как следствие из предыдущего вывода, чтобы хоть как-то привлечь внимание серьезных российских и крупных иностранных инвесторов к рискованным облигациям рынка внутреннего долга, предприятиям второго и третьего порядка необходимо начать плавный переход от управленческой отчетности по РСБУ к аудированной отчетности по МСФО. Раскрытие информации в меморандуме о стандартах отчетности и ее качестве может также в значительной степени изменить стоимость заимствования. Также не лишним было бы опубликовать комментарии к отчетности.
• рассматривая кредитные риски эмитентов, инвесторам необходимо принимать во внимание появление налоговых претензий (величина которых может оказаться неожиданно высокой), о чем мы могли убедиться на ярком примере «Арбат Престижа»
• своевременный приход стратегического инвестора в компании, оказавшиеся в затруднительном финансовом положении, не является панацеей, что подтверждают примеры «Марты», «Миннеско» и СЗЛК
• использование стратегии покупки бумаг, торгующихся значительно ниже номинала накануне оферты, может быть оправдано в случае, если инвестор располагает инсайдерской информацией относительно конкретного эмитента, иначе стремление заработать может обернуться значительными потерями. А употребление инсайдерской информации, как известно, является одним из самых тяжких финансовых преступлений
• Вероятность дефолтов, безусловно, всегда будет существовать. Большая вероятность дефолта по облигациям связана либо с возможными внутренними проблемами эмитента, к которым следует отнести конфликты среди его крупных акционеров или учредителей¹¹, либо с возможностью недружественного поглощения эмитента другими структурами, в том числе его непосредственными конкурентами по бизнесу. Поэтому большое значение для дефолта имеет не столько позиция эмитента на рынке своих услуг, сколько его устойчивость внутри себя и нормальные отношения с другими компаниями-конкурентами на этом рынке.

Заключение.

Список  используемой литературы.

     Книги, монографии, учебники:

1. Миркин Я.М., Лосев С.В., Рубцов Б.Б., Добашина И.В., Воробьева З.А., «Руководство по организации эмиссии и обращения корпоративных облигаций» - М, «Альпина Паблишер», 2004
2. Ричард С.Уилсон, Фрэнк Дж.Фабоцци, «Корпоративные облигации: структура и анализ» - М, «Альпина Бизнес Букс», 2005
3. Саватеева А.П., диссертация «Корпоративные облигации различных классов доходности как объект инвестиций на российском финансовом рынке» - ФА, 2008
4. Джеймс Б.Стюарт, «Алчность и слава Уолл-стрит» - М, «Издательский дом Альпина», 2000

     Статьи  и публикации:

5. Гений и злодейство Майкла Милкена, «Компания», выпуск №39 (135), 2000
6. Инвестиции в junk bonds, «РЦБ», № 11 (314), 2006
7. Продуктовый ритейл — флагман рынка высокодоходных внутренних займов, «РЦБ» № 16 Август (367) 2008
8. Первичное предложение рублевого долга: огромное и не проблемное, «Депозитариум» № 2 Февраль 2010
9. Высокодоходные облигации строительной отрасли, «РЦБ» № 19 Октябрь 2005
10. Конструирование облигационного займа с индивидуальным поручительством, «РЦБ» № 20 Октябрь (347) 2007
11. Junk bonds для паевого фонда, «РЦБ», №16 Сентябрь 2005
12. Новая реальность рынка рублевых облигаций, «РЦБ»  №18 Сентябрь 2008
13. Корпоративные облигации компаний второго и третьего эшелонов, «РЦБ» Октябрь 2007
14. Основные причины бума приобретений с помощью LBO, «РЦБ» №22 (349) 2007
15. Обеспечение ликвидности высокодоходных облигаций организатором размещения, «РЦБ» №13 (292) 2005
16. Реструктуризация корпоративных долгов (рублевых облигаций), «РЦБ» №9-10 2009
17. Анализ ликвидности высокодоходных облигаций на биржевом рынке, «РЦБ» №13 (292) 2005

     Интернет-ресурсы:

18. http://www.mikemilken.com/ - личный официальный сайт Макла Милкена
19. http://www.bostonfirst.org/ - официальный сайт CS First Boston Corporation
20. www.bondsonline.com/
21. http://sandp.ecnext.com/ - сайт официальных публикаций Standard & Poor’s
22. http://www.ml.com/index.asp?id=7695_15125_17454 – официальный сайт Merrill Lynch
23. http://www.gks.ru/ - официальная служба Государственной статистики
24. http://pif-investisii.blogspot.com/2010/09/troyka-dialog-riskovannye-obligatsii.html

     Иностранные источники:

25. W. Braddock Hickman, «Corporate Bond Quality and Investor Experience». Published in 1958 by Princeton University Press
26. Edward Altman, « Bankruptcy, Credit Risk and High Yield ‘Junk’ Bonds: A Compendium of Writings». — Oxford, England and Malden, Massachusetts: Blackwell Publishing, 2002.
27. «Historical Default Rates of Corporate Bond Issuers, 1920 – 1996» -  Moody's Investors Services, 1997
28. High-Yield Summary of Corporate Bonds, Merrill Lynch 2009
29. Credit Default Rates of Corporate Bonds: High-Yield Sector Survey, Merrill Lynch 2009.
30. Standard & Poor’s 2008 Annual Forecast
31. Junk Bonds: Everything You Need To Know – investopedia.ru

Приложения.

     Приложение 1. Долгосрочные рейтинги облигаций.

     Источник: www.bondsonline.com/ 

Приложение 2. Сравнение дефолтов по американским долговым

обязательствам  рейтингового агентства  Moody’s и исследований Хикмена.

Источник: «Historical Default Rates of Corporate Bond Issuers, 1920 – 1996», p.10 -  Moody's Investors Services, 1997. Данный источник было удобнее взять, чем само исследование Хикмена, так как здесь представлены основные агрегированные данные по таблицам Хикмена в исследовании «Corporate Bond Quality and Investor Experience», Corporate Bond Defaults before and during the Great Depression, p. 114-117.

Приложение 3. Типы эмитентов высокодоходных долговых бумаг.

Первичные эмитенты – это молодые, растущие и многообещающие предприятия, у которых, однако, нет еще солидных балансов и отчетов о прибылях и убытках, характерных для многих признанных корпораций. Примером являются многие существующие сегодня компании Силиконовой долины. В 1994 году журнал Vanity Fair опубликовал статью под названием "Новый американский истеблишмент". Среди 19 героев публикации фигурировали компании Теад Тернера, Крейга Маккоу, Самнера Редстоуна, Джеральда Левина, Джона Мелоуна, Руперта Мердока, Барри Диллера, Майкла Эйзнера, Рональда Перельмана и Билла Гейтса. Из всех только Билл Гейтс не был обязан своим положением "бросовым" акциям Милкена.

«Падшие ангелы» - это категория компаний, которые ранее имели долг инвестиционной категории, но для них наступили трудные времена, и финансовые показатели ухудшились. Они могут переживать дефолт или приближаться к банкротству. Яркий пример – Chrysler Corporation, которая прошла весь путь от инвестиционного рейтинга до неивестиционного и обратно.