Источники формирования собственного капитала. Структура капитала банка

     Венчурное инвестирование в перспективные компании с выходом из бизнеса через IPO, которое широко распространено на развитых рынках, в России пока не получило заметного развития.

     Большинство российских акционерных обществ  далеки от проведения IPO, так как структура собственности непрозрачна, уровень корпоративного управления низок и не развиты корпоративные отношения. Процесс разделения функций владения и управления, проходивший в развитых странах в конце XIX - начале XX века, у нас только начинается. Менеджмент, мажоритарные владельцы и директора соединены в одном лице. Российским менеджерам-собственникам часто бесполезно привлекать капитал на рынке за счет размывания своей доли собственности. Из-за этого она остается «страной контрольных пакетов».

     На  развитых рынках основная доля средств при размещении IPO поступает со стороны институциональных инвесторов, в первую очередь паевых фондов, а также пенсионных и страховых фондов, имеющих длинные пассивы. Они размещают средства в компании на более ранних стадиях их развития. В России пенсионная реформа не оставляет надежд на приход пенсионных денег на рынок IРО, и их нельзя инвестировать в IPO. В соответствии с действующими правилами пенсионные средства могут быть инвестированы только через организаторов торговли (биржи) и на вторичных торгах путем подачи безадресных заявок на анонимном рынке.

     Существенные  средства мог бы получить рынок IPO со стороны ПИФов, а именно - фондов акций. Допуск пенсионных средств и средств ПИФов к IРО решающим шагом, а решение проблемы регистрации отчета о выпуске может быть основано на технологии счетов условного депонирования, которая гарантировала бы УК и ПИФам возврат инвестированных средств в случае отказа в утверждении отчета о выпуске акций. Основным источником длинных страховых денег является страхование жизни, но оно развито в России слабо. Также, страховые компании не могут передавать свои резервы в доверительное управление, а собственных сил для квалифицированного инвестирования у них, обычно, не хватает. Не выходят на открытый рынок средства, связанные со страхованием имущества крупных предприятий и залогового имущества банков. Они остаются в обороте финансово-промышленных групп.

     Регулирующая  среда имеет определяющее значение для развития рынка IPO. На развитых рынках создана целостная система регулирования первичных размещений. Строгие требования к компаниям, размещающим свои акции на открытом рынке с целью привлечения капитала, связаны с процедурами, обеспечивающими эффективные размещения и минимальные риски. В российском законодательстве первичные размещения и существующие нормы сильно затрудняют проведение IРО.

     Это связано с длительностью самой  процедуры IPO, которая вынуждена быть двухэтапной, и связано это с наличием у действующих акционеров установленного законом «Об акционерных обществах» преимущественного права выкупа акций новой эмиссии в течение 45 дней после государственной регистрации выпуска. Таким образом, между принятием решения о размещении и определением его основных параметров, также датой публичного размещения может пройти до двух-трех месяцев. Цена выкупа акций для действующих акционеров устанавливается Советом директоров общества, при этом цена размещения по открытой подписке оставшихся неразмещенными акций не может превышать цену, установленную для акционеров. Это жесткое требование, которое останавливает эмитента и андеррайтера при установлении цены первичного размещения. Совету директоров остается спрогнозировать рыночную цену на несколько месяцев вперед и заранее договориться с основными стратегическими инвесторами о цене размещения.

     В основном преимущественным правом выкупа пользуется минимальное число миноритариев. Часто при новых эмиссиях заявок на преимущественный выкуп вообще не поступает. Само право миноритариев на преимущественный выкуп акций при их публичном размещении не является очевидным в отличие, в отличии от случая размещения новой эмиссии акций ЗАО. С целью развития рынка российских IPO эта законодательная норма должна быть отменена.

     Не  менее серьезная проблема для  всех участников IPO – невозможность одновременного проведения первичного размещения акций и начала вторичных торгов на бирже. Сегодня первичные инвесторы вынуждены иметь неликвидный капитал в течении 2 - 3,5 месяцев, не имея возможности продать на рынке купленные при IPO акции. Возникают чрезмерные курсовые риски, и только стратегические инвесторы могут позволить себе подобные операции. При регистрации отчета об итогах андеррайтер гарантирует бирже выполнение условий листинга для выпуска акций, размещаемых при IPO, также по числу акционеров и числу бумаг в свободном обращении. Необходимость регистрации отчета об итогах размещения в России пока не отменены. Цель одна – разрешить вторичные торги практически одновременно с первичным размещением. Этого можно добиться отменой регистрации отчета об итогах выпуска или замена ее на уведомление, так как для рынка и инвесторов важно общее финансовое состояние компании, а не факт оплаты номинальной стоимости акций. Удостоверение факта оплаты уставного капитала можно переложить на андеррайтеров и биржи.

     Но  если российские законодатели и регулятор  пока не готовы к отмене регистрации  отчета об итогах размещения, то одновременное начало первичного размещения и вторичных торгов и состоит в помещении акций, на которые выпущены ADS (рекламные объявления о предстоящей продаже акций при IPO, которые компания может размещать в любых средствах массовой информации), a также денежных средств, уплаченных андеррайтером за акции, на специальные счета условного депонирования, открытые у третьих лиц. Эти счета освобождаются после утверждения отчета о размещении, акции передаются депозитарию, выпустившему ADS, а денежные средства - эмитенту. В случае, если отчет не утвержден, владельцам  ADS выплачивается цена размещения плюс проценты, эмитенту возвращаются акции.

     На  российском рынке необходимо разрешить проведение вторичных торгов эмиссионными ценными бумагами до государственной регистрации отчета об итогах их выпуска, но оговорить, что в случае, если регулятор не утвердил отчет о размещении, оно аннулируется и текущим владельцам акций возвращается цена первичного размещения плюс накопленный процент. Это должно обеспечить временное помещение акций и денежных средств на расчетные счета условного депонирования, на которых должен также производиться учет текущих операций с бумагами и денежными средствами. Условные счета должны разблокироваться после регистрации отчета о размещении. Но в России подобного режима счета пока нет. Промежуточным решением может быть моделирование этого режима счета совокупностью взаимосвязанных счетов.

     Отсутствие  возможности одновременного начала первичного размещения и вторичных  торгов вынуждает компании и андеррайтеров для более простого процесса торговли использовать обходные схемы. Продажа действующими акционерами части своих акций при IPO является распространенной практикой. Использование продажи для обеспечения начала вторичных торгов связано с дополнительными затратами эмитента, с дополнительными рисками из-за временного уменьшения доли акционера в компании, а также с остающейся невозможностью реализации акций на рынке новыми акционерами. Подобная схема не позволяет значительно увеличить уставной капитал компании. Также подобная схема годится для продажи бизнеса венчурными инвесторами, владеющими контрольными пакетами акций и ищущими полного или частичного выхода из бизнеса.

     Самым важным при проведении IPO является то, как определяется цена размещения и как реально распределяются акции среди первичных инвесторов. Это на развитых рынках является весьма закрытой темой. Если процесс подготовки к IPO детально расписан во множестве регулирующих документов и методик, то описание самого процесса размещения обычно выражается одной строкой. Причин подобной закрытости может быть несколько:

     - операции по первичному размещению финансово весьма привлекательны для андеррайтеров, и им нет смысла делиться эксклюзивным опытом;

     -при  размещении сталкиваются противоречивые интересы, распределение акций не является полностью справедливым, и информация об этом не раскрывается.

     Ведущие инвестиционные банки никогда не раскрывают подробностей и механизмов первичного размещения, то есть, как устанавливается цена размещения и в пользу каких инвесторов размещаются акции. Требования участников IPO весьма разнородны и противоречивы. Эмитент акций заинтересован в том, чтобы все акции были гарантированно размещены. Цена акции на вторичных торгах не должна снижаться по отношению к цене размещения, в противном случае компанию могут ждать иски инвесторов, а также большие трудности при последующих выходах на рынок.

     Спекулятивные первичные инвесторы, продающие  свои акции в первые часы и дни  вторичных торгов и во многом обеспечивающие начальную ликвидность, заинтересованы в значительном превышении цены открытия на вторичных торгах над ценой размещения IPO. Андеррайтеры заинтересованы в значительном росте цены на вторичных торгах - это основной критерий успеха IPO и андеррайтера, для которого важна высокая ликвидность вторичных торгов, позволяющая минимизировать затраты на выполнение им своих обязательств перед эмитентом. Для удовлетворения разнородных требований жесткие схемы размещений не подходят. В большинстве стран эмитенты при IPO могут свободно выбирать между тремя основными видами размещений:

     -по  фиксированной цене;

     -путем  формирования книги заявок;

     -через  аукцион. 

     Общим для всех типов размещений является единая цена размещения, обеспечивающая равенство всех инвесторов. Обычно на рынке преобладает какой-либо один способ размещения.

     Биржевые  системы, являющиеся сосредоточием рыночной ликвидности, практически не используются на большинстве рынков при сборе заявок и проведении первичных размещений, так как:

     во-первых, это требования законодательства. В  ряде стран на биржах могут совершаться сделки только с уже размешенными ценными бумагами.

     во-вторых, может быть исторически сложившееся на развитых рынках разделение функций, при котором первичным размещением занимаются инвестиционные банки, вторичным обращением биржи.

     Не  последним фактором являются затраты, то есть плата за допуск к размещению на бирже, а также комиссионные, которые андеррайтеры и подписчики должны платить при размещении акций через биржу. На биржах может функционировать отдельный сектор, предоставляющий услуги на основе гибких технологий.

     Процесс размещения ценных бумаг, в том числе при IPO, как показывает международный опыт, требует отдельного регулирования. Главной целью регулирования является запрет на действия, которые могут искусственно повлиять на соотношение спроса и предложения при размещении.

     С целью минимизации возможностей для манипуляций устанавливается  общий запрет на покупку ценных бумаг  участниками размещения и их аффилированными  лицами, в особый ограничительный  период, начинающийся за пять дней до определения  цены размещения и заканчивающийся с завершением размещения.

     Российское  законодательство по ценным бумагам  практически не регулирует процедуры публичных размещений. Не определен статус андеррайтера, его права и обязанности. Не разрешена стандартная операция андеррайтера, как выкуп акций у эмитента и размещение их среди инвесторов. В действующих нормативных документах не определены возможные процедуры размещения по открытой подписке, правила аукционных размещений, не определена технология размещения путем составления книги заявок. Также надо учитывать, что технологии размещений должны оставаться гибкими, и излишняя зарегулированность им только повредит.

     Фондовые  биржи, не проводя первичных размещений, непосредственным образом вовлечены в процесс проведения IPO. Включение в биржевой листинг является необходимым условием начала IPO. Главный принцип IPO на развитых рынках - «хочешь получить капитал на публичном рынке, выполни условия биржевого листинга». Для успешного завершения IPO критически важным является формирование ликвидного вторичного биржевого рынка размещенных акций. Большинство инвесторов готовы приобретать акции через IPO только при наличии возможности их свободной реализации на открытом рынке сразу после размещения. Ликвидный рынок сокращает затраты андеррайтеров на проведение «стабилизации». В особых случаях неэффективный вторичный рынок может привести к неудаче или даже отмене IРО.

     Вторичный рынок позволяет выявить реальный рыночный интерес к акциям, размещенных  в ходе IPO. Процедура биржевого листинга играет определяющую роль в достижении публичности размещения акций при IPO и ликвидности вторичных торгов. Главное условие листинга, обеспечивающее публичность и ликвидность рынка акций компании, — это наличие большого количества акционеров, обладающих существенными пакетами акций. Широкое публичное владение акциями обеспечивает их пригодность к торгам на бирже.

     Дополнительной  мерой обеспечения ликвидности  акций компании являются требования листинга к объему акций, находящихся в свободном. Но они не имеют шансов попасть в состав ведущих фондовых индексов.

     Нестабильная  ситуация в экономике, низкая доходность вложений в банковский бизнес, а иногда и отсутствие дивидендов не способствуют расширению участия юридических лиц в уставном капитале банков – многие инвесторы предпочитают вкладывать средства в более прибыльный бизнес.

     Недостаток  денежных средств для финансирования текущей деятельности и инвестиций являлся основной причиной низкой инвестиционной активности. Процесс смены собственников коммерческих банков протекает с определенными издержками, связанными со сменой политики банка, команды профессионалов и возрастанием риска ее подчинения субъективным интересам новых собственников. На региональном уровне процесс смены команды наиболее ощутим, так как при большом количестве молодых кадров достаточно трудно подобрать специалистов высокого уровня, особенно высшего руководящего звена. Некоторые собственники планируют получать только высокие прибыли, не понимая, что для достижения своих целей пользуются в большей степени чужими ресурсами. Низкий уровень капитала региональных банков дает возможность крупным банкам, в основном столичным, усиливать свое влияние в регионах. В итоге региональные банки, теряя крупных заемщиков, вытесняются в более затратное рискованное кредитование среднего и малого бизнеса. При этом эти процессы со стороны филиалов сопровождаются требованием к клиенту о переводе части или всех его денежных потоков по месту получения кредита, что ведет к сокращению ресурсной базы у региональных банков.