Внутренний государственный долг

     В мировой практике получили широкое  распространение и популярность новые инструменты, основанные на механизме стрипинга (разделения на отдельные составляющие как купона облигации, так и самой облигации). «Стрип» является авангардной финансовой инновацией конца XX в., благодаря которой обе стороны сделки получают дополнительные возможности. Для инвесторов - это возможность заменить одну длинную бумагу на несколько бумаг с различными сроками обращения и тем самым формировать портфель исходя из собственных инвестиционных предпочтений, для эмитента - возможность расширить оборот рынка облигаций, не увеличивая расходов на его обслуживание, а также частично решить проблему избыточной ликвидности.

     Современные финансовые технологии ввели в практику пестрое многообразие производных финансовых инструментов на исторически сформировавшиеся базисные ценные бумаги, каковыми являются облигации. Развитие производных инструментов является абсолютно необходимым условием как развития фондового рынка в целом, так и рынка государственных ценных бумаг, в частности. Однако следует учитывать основанные на обобщении мирового опыта рекомендации МВФ и Всемирного банка, в которых особо подчеркивается, что стимулирование рынка краткосрочных капиталов и управления рисками, в частности инструментов «репо», а также процентных фьючерсов и свопов, целесообразно проводить на более поздних этапах развития, когда создана система регулирования и рыночная инфраструктура.

     Финансовые  деривативы - сравнительно недавняя инновация в сфере продуктов и инструментов, предлагаемых на денежном рынке и рынке капитала. Они представляют собой различные возможности реализации прав или принятия обязательств в соответствии с отдельными параметрами базисного финансового инструмента.

     Предмет рынка деривативов - это торговля экономическими рисками (процентными, валютными, кредитными). В развитых экономиках потребность в таких операциях является поистине всеобъемлющей, без них не обходится ни одна хозяйственная деятельность. В Европе и Америке самым крупным рыночным сегментом является именно рынок деривативов. Основными деривативами являются форвардные и фьючерсные контракты, опционы и свопы, а уже на их основе могут строиться более сложные субдеривативные инструменты.

     Развитие  рынка производных инструментов, в основе которых лежат курсы государственных ценных бумаг, либо доходности по таким бумагам, способствует ликвидности данного сектора финансового рынка и расширению возможностей управления риском. Использование деривативов на корзину облигаций позволяет реализовывать множество инвестиционных стратегий, начиная от пассивного хеджирования входящих в корзину выпусков облигаций, до динамического хеджирования коррелирующих облигаций, спекуляции, управления дюрацией портфеля, арбитража.

     В настоящее время ключевое положение  в мире ценных бумаг занимают фьючерсы и опционы. В мировой практике они используются для страхования от ценовых рисков и как инструмент планирования, интегрированный в рыночную экономику.

     Фьючерс представляет собой обязательство на поставку ценной бумаги в определенный срок в будущем. Хеджирование с помощью фьючерсов на процентную ставку по государственным ценным бумагам - чрезвычайно удобный инструмент снижения процентного риска.

     Держатель государственных облигаций, ожидающий роста банковских процентных ставок или будущей распродажи облигаций по сниженным ценам, может продать фьючерсы на государственные облигации, чтобы защитить себя от падения стоимости облигаций. Торговый агент по денежному рынку, имеющий намерение внести через некоторое время определенное количество облигаций в качестве уплаты долга, может купить облигационные фьючерсы, для того чтобы защитить себя от риска снижения процентных ставок на оставшееся время до покупки облигаций.

     Широкое распространение и большие перспективы имеет такой производный инструмент, как опцион, при котором предполагается возможность выбора времени принятия решения и (или) варианта действий из совокупности заранее заданных вариантов. Опцион представляет собой право на продажу или покупку ценной бумаги в определенный срок по фиксированной цене в обмен на премию. Основными разновидностями этого финансового инструмента являются опционы покупки и продажи (колл и пут), которые разграничиваются сущностью получаемых прав - соответственно, купить или продать базисные активы по фиксированной цене. Существует опцион, при котором права можно предъявлять в любое время в течение будущего периода, и опцион, который можно активировать только на конкретную указанную дату (погашения), называемые американский и европейский варианты опционов.

     Цена  любой облигации непосредственно  зависит от уровня существующей на рынке безрисковой процентной ставки. Снижение же безрисковых процентных ставок заставляет расти цены на долгосрочные облигации, а повышающиеся банковские ставки в свою очередь являются причиной снижения цены облигаций. Учитывая это, опционные контракты на облигации заключаются в предположении уловить благоприятное изменение ставки процента, или, наоборот, застраховаться от неблагоприятного изменения ставки.

     Все опционы на краткосрочные депозиты и на долгосрочные облигации являются опционами европейского стиля с расчетом за наличные и основаны на доходности. При истечении контракта с держателем опциона производится расчет наличными, основанный на разности между величиной индекса базисной доходности и ценой исполнения опциона. Индекс базисной доходности равен годовой доходности при погашении облигации с ближайшим по времени выпуском и с указанным сроком до погашения, умноженной на 10. Для казначейского векселя при расчете индекса базисной доходности используется годовая дисконтная ставка векселя ближайшего по времени выпуска. Например, если годовая ставка Векселя Казначейства 8,715%, индекс базисной доходности был бы 87,15.

     Наибольшее  распространение, в частности в  странах Евросоюза, имеют облигации со «встроенным опционом» на покупку (продажу), предоставляющие право досрочного погашения облигации эмитенту (инвестору). Предоставление такого права оборачивается более высокой доходностью по сравнению с аналогичной облигацией без встроенного опциона. Передача этого права инвестору соответственно сулит более низкую доходность. Таким образом, возникающая в случае выпуска облигаций со встроенным опционом разница в доходности является не чем иным, как платой за риск досрочного погашения облигации.

      Неуклонный  рост роли производных инструментов на мировом финансовом рынке, наличие мощного математического аппарата, возросшая конкуренция, поиск более гибких форм хеджирования являются толчком к созданию как новых производных инструментов, так и их разнообразных вариаций. Так, в последнее время наблюдается все более широкое использование экзотических опционов, что позволяет выделить в их числе опционы, характеристики которых с успехом могут быть использованы при конструировании государственных облигаций со встроенными опционами.

     Своп  представляет собой комбинацию реальной покупки/продажи данного финансового инструмента (т.е. на условиях «слот») и будущей покупки/продажи того же актива (т.е. на условиях «форвард»). В более широком смысле своп можно охарактеризовать как соглашение о встречном обмене финансовых инструментов в предварительно уточненном временном интервале, не исключая при этом одновременной замены активов.

     В общем виде своповые контракты предусматривают обмен процентных выплат по различным видам долговых обязательств, при котором происходит трансформация рисков. Например, при ожидании роста процентных ставок обязательства с плавающей ставкой целесообразно обменять на обязательства с твердой ставкой. В этом случае открывается возможность для получения дохода за счет спрэда между платежами по фиксированной и плавающей ставкам. При возможности предвидеть динамику процентных ставок либо валютных курсов свопы активно используются и для спекулятивных сделок. Свопы также активно используются для увеличения доходности финансовых операций и при создании новых финансовых инструментов.

     Традиционно свопы обращаются вне биржи. В  последние годы на американском и европейском рынках появились новые инструменты, функционирующие на биржах и основанные на курсе процентных свопов. Их создание позволило снизить как базисный риск за счет стандартизации условий контрактов, так и кредитный риск, связанный с участием в сделках Расчетной палаты биржи.

     Предназначение всех упомянутых выше деривативных продуктов - хеджирование (страхование) или защита от ценовых, процентных и/или валютных колебаний финансовых рынков.

     Высокая рискованность операций с производными финансовыми инструментами, гибкость и техническая сложность операций с ними, необходимость осуществления постоянного мониторинга рынка, большой объем аналитической работы способствовали выделению деятельности по управлению финансовыми риска в самостоятельную сферу экономической науки, требующую обширных и комплексных знаний не только механизма рынка производных инструментов, но и особенностей и тенденций развития первичных рынков. Финансовый инжиниринг занимается разработкой специальных решений комплексных проблем управления риском через использование различных сложных комбинаций производных ценных бумаг, учет разнообразных факторов, способных воздействовать на рынок. Именно поэтому долговые офисы развитых стран, хеджирующие риски проведением операций с производными финансовыми инструментами, нередко вынуждены прибегать к услугам «сторонних» специалистов в области риск-менеджмента, имеющих опыт работы с данными инструментами. [13 ; С. 76]

3 ПЕРСПЕКТИВЫ РЕГУЛИРОВАНИЯ  ГОСУДАРСТВЕННОГО ВНУТРЕННЕГО ДОЛГА 

     Государственная долговая политика Российской Федерации на 2007-2009 гг. предусматривает снижение объемов государственного внешнего долга и постепенное замещение его внутренними заимствованиями.

     Принципы  государственной долговой политики Российской Федерации:

     -замещение  государственного внешнего долга  внутренними заимствованиями;

     -развитие  рынка государственных ценных  бумаг;

     -использование  государственных гарантий для  ускорения экономического роста;

     -использование  инструментов долговой политики  с целью осуществления дополнительной  стерилизации излишней денежной массы и борьбы с инфляцией.

     В соответствии с принципами долговой политики в 2005 и 2006 гг. Российская Федерация  осуществляла досрочное погашение  государственных внешних долговых обязательств.

     В январе 2005 г. досрочно в полном объеме был погашен остаток долговых обязательств перед Международным валютным фондом. В июне 2006 г. Российская Федерация полностью погасила задолженность по долгу бывшего СССР перед официальными кредиторами Парижского клуба кредиторов.

     Досрочное погашение  внешнего долга также будет способствовать укреплению международного авторитета России как государства со значительным запасом финансовой и долговой устойчивости, имеющего репутацию добросовестного заемщика и стремящегося конкретными мерами политики улучшить инвестиционный климат в стране.

     В области внутренних заимствований  проведение долговой политики в 2007-2009 гг. будет исходить из целей развития рынка государственных ценных бумаг. Ключевыми задачами станут повышение  ликвидности рыночной части государственного внутреннего долга и сохранение оптимальной дюрации и доходности на рынке государственных ценных бумаг.

     В 2007-2009 гг. планируется положительное  сальдо заимствований на внутреннем рынке, не приводящее к увеличению процентных ставок.

     В результате к концу 2007 г. объем внутреннего долга превысит размер внешних обязательств, а совокупный объем государственного долга сократится с 9% ВВП на конец 2006 г. до 8,3% ВВП на конец 2007 г. и 7,5% на конец 2009 г., при этом уже в 2008 г. объем внутреннего долга превысит размер внешних обязательств, что можно проследить на представленном рисунке 2. 

      Рисунок 2. Государственный долг Российской Федерации на конец года, %

[10 ; С. 22].

      Одним из условий эффективного управления государственным долгом Российской Федерации является достоверный  учет и контроль за его состоянием в реальном режиме времени. Однако пока учет долговых обязательств в значительной степени разобщен, а единая база данных государственных долговых обязательств отсутствует.

     Интеграция  рынков ценных бумаг европейских стран выдвинула новые требования к обслуживающей эти рынки инфраструктуре. В настоящее время учетная система не всегда отвечает текущим потребностям рынка и нуждается в реструктуризации, направленной на минимизацию национальных различий, а также построение эффективной общеевропейской системы клиринга и расчетов по ценным бумагам.

     Сейчас  ярко прослеживается стремление элементов инфраструктуры рынков разных стран к объединению - как юридически, так и технологически, и созданию новых институтов, одновременно обслуживающих рынки нескольких стран по единым правилам.

      Тенденция к росту внутреннего государственного долга как в абсолютных, так и относительных (в процентах к ВВП) масштабах требует также расширения числа участников рынка государственных долговых обязательств. При быстром росте рынка недопустимо положение, когда на аукционах по размещению государственных бумаг полным монополистом является Сбербанк и когда подавляющая часть облигаций федерального займа находятся у Банка России и Сбербанка. В условиях возможного кризиса на рынке внутреннего государственного долга под ударом неизбежно окажется Сбербанк, что повлечет за собой дестабилизацию банковской системы в целом и рынка государственных и корпоративных ценных бумаг.