Венчурное предпринимательство в России

     Именно  поэтому вопросу выхода уделяется  очень много внимания на этапе структурирования сделки. Венчурный инвестор (будь то фонд, или инвестиционная компания, или индивидуальный инвестор) рассматривает вместе с компанией - получателем средств, куда она собирается вложить деньги, перспективы роста ее стоимости, возможности в определенный период времени продать акции (все, или принадлежащие только инвестору, или же все акции инвестора и часть акций, принадлежащих другим собственникам). Продажа может быть какому-либо третьему лицу без превращения компании в публичную или же в ходе IPO, то есть превращения компании в публичную.

     Не  исключается при этом и возможность  продажи другим совладельцам компании, но такой выход для инвестора  обычно наименее желателен. Ведь в первых двух случаях рыночная стоимость  пакета автоматически реализуется  при продаже, а достижение договоренности о выкупе пакета инвестора при  его выходе другими совладельцами - результат сложных переговоров  в начале сделки, когда инвестор хочет заложить наиболее высокие  показатели в формулу расчета  для выкупа, а потенциальные покупатели - наиболее низкие.

     В окончательном выборе пути выхода из проекта большое значение имеет  оценка степени риска в обеспечении  роста компании, как со стороны  существующих собственников, так и  со стороны потенциального инвестора. Понятно, что если обе стороны  надеются на быстрый (в несколько  раз) рост стоимости компании за период планируемого нахождения инвестора  в проекте, то инвестор будет больше заинтересован в "свободе рук" при выходе. Другими словами, ему  будет не очень интересно связывать  себя обязательствами продать свою долю по заранее согласованной цене, ведь реальная рыночная цена ожидается больше.

     Существующие  же собственники компании, наоборот, будут  больше заинтересованы в договоренности о выкупе по заранее согласованной  цене (или формуле этой цены), чтобы  иметь возможность получить «премию» в разнице между более высокой  рыночной ценой и реальной выкупной ценой.

     Если  же стороны оценивают риски быстрого роста стоимости компании как  высокие, то есть, говоря простым языком, сомневаются, что через 3-5 лет стоимость  будет такова, что обеспечит инвестору  желаемую IRR в 30-35%, то собственники компании меньше склонны договариваться о  выкупе, а инвестор, наоборот, не прочь  обеспечить себе хоть какую-то доходность. В таком случае инвестор нередко настаивает на том, чтобы в структуру сделки был включен "опцион пут" (put option) - такое условие, когда через определенное количество времени (например, 2-3 года) инвестор имел бы право предложить другим совладельцам выкупить у него пакет по определенной цене (иногда фиксированной, иногда рассчитанной по формуле), а совладельцы в свою очередь должны будут сделать это.

     В ряде случаев ставится вопрос и о "колл-опционе" (call-option), когда инвестор имеет право через определенный период времени потребовать от других совладельцев продать ему определенное количество акций. Это может потребоваться для того, чтобы сформировать более крупный пакет, чтобы при продаже третьим лицам получить более высокую цену, ведь при одной и той же стоимости 100% компании цена различных по величине пакетов может отличаться по суммам.

     Как правило, классические венчурные инвесторы  при входе в компанию не стремятся  владеть контрольным пакетом  акций, они предпочитают довольствоваться миноритарным пакетом, в большинстве случаев - от 15 до 49%. За исключением ряда фондов в основном венчурные инвесторы возлагают ответственность за оперативное управление на других совладельцев, оговаривая для себя право принимать активное участие в стратегическом управлении через членство в совете директоров, закрепление права veto по ряду вопросов компетенции общего собрания акционеров и совета директоров, проводить детальный мониторинг текущей хозяйственной деятельности вплоть до назначения своих представителей в финансовые службы компании.

     Такой подход означает, что инвестор принимает  риски, сопряженные с оперативным  управлением компанией, обеспечиваемым другими акционерами. Вот почему, чтобы осознанно воспринять этот риск, потенциальный инвестор тратит много времени и сил в ходе подготовительной стадии сделки на изучение компании, то есть проведение так называемой "due diligence"⁴, на знакомство с командой управленцев, оценку их компетентности, соответствие требованиям роста. 

      ГЛАВА 2. ВЕНЧУРНОЕ ПРЕДПРИНИМАТЕЛЬСТВО В РОССИИ И ЕГО ОСОБЕННОСТИ 

     2.1 Создание венчурных  фондов 

     Венчурный фонд может быть образован либо как  самостоятельная компания, либо существовать в качестве незарегистрированного  образования как ограниченное партнерство. В некоторых странах под термином "фонд" понимают скорее ассоциацию партнеров, а не компанию, как таковую.

     Директора и управленческий персонал фонда  могут быть наняты как самим фондом, так и отдельной управляющей  компанией или управляющим, оказывающим  свои услуги фонду за соответствующее  вознаграждение.

     В случае создания ограниченного партнерства  основатели фонда и инвесторы  являются партнерами с ограниченной ответственностью. Генеральный партнер  в этом случае отвечает за управление фондом или осуществляет функции  контроля за работой управляющего.

     Процесс формирования венчурного фонда носит  название «сбор средств». Специализация  на рынке капитала потребовала появления  профессионалов, специализирующихся на управлении деньгами, им не принадлежащими. Для принятия инвесторами решения  об инвестиции в какой-либо венчурный  фонд они хотели бы получить ответ  на следующий вопрос: почему имеет  смысл вкладывать деньги именно в данный фонд. Чтобы обеспечить их подробной информацией, учредители фондов на начальном этапе выпускают меморандум, где подробно описаны цели и задачи фонда, специфические условия его организации и предпочтения.

     Поиск и отбор компаний - важнейшая составляющая процесса инвестирования. Финансируются, как правило, компании, имеющие готовую  продукцию и находящиеся на самой  начальной стадии ее коммерческой реализации. Такие фирмы могут не только не иметь прибыли, но и нуждаться  в дополнительном финансировании для завершения научно-исследовательских работ.

     Общим критерием оценки для всех венчурных  фондов является ответ на главный  вопрос: способна ли компания к быстрому развитию?

     Венчурные капиталисты по определению - люди, готовые идти на риск: ведь инвестирование осуществляется без предоставления какого-либо залога или заклада, в  отличие, например, от банковского кредитования.

     После того, как компания попадает в поле зрения венчурного капиталиста, начинается долгий и непростой процесс изучения друг друга. Рассмотрению подвергаются все аспекты состояния компании и бизнеса. Когда подготовительная работа завершена, компания получает инвестиции. Как правило, часть средств вносится в акционерный капитал фирмы, а другая - предоставляется в форме  инвестиционного кредита на срок от 3 до 7 лет.

     Затем наступает новая стадия, носящая  название "hands-on management" или "hands-on support". Представитель венчурного фонда входит в состав Совета директоров компании и принимает участие в разработке судьбоносных решений.

     Заключительная  стадия процесса инвестирования состоит  в выходе компании на биржу, иными  словами преобразование ее из закрытой частной фирмы в открытую акционерную  компанию ("exit"). Критерием успеха является увеличение стоимости компании в несколько раз в течение 5-7 лет с момента инвестирования.

     В России венчурные фонды стали  создаваться в 1994 г. по инициативе Европейского Банка Реконструкции и Развития (ЕБРД). Региональные Венчурные Фонды (РВФ), число которых составляет 10 были образованы в 10 различных регионах России. Одновременно с ЕБРД другая крупная финансовая структура - Международная Финансовая Корпорация (International Finance Corporation) также решилась на участие в создаваемых венчурных структурах совместно с некоторыми известными в мире корпоративными и частными инвесторами.

     2.2 Формы венчурных  фирм 

     В России существуют две организационные  формы венчурных фирм: самостоятельные  венчурные фирмы и фирмы, находящиеся  внутри крупных предприятий.

     Инвесторы имеют право на соответствующее  получение прибыли финансируемой  фирмы; средства предоставляются на длительный срок и на безвозвратной  основе, поэтому в некоторых случаях  инвесторам приходится ожидать в  среднем 35 лет, чтобы убедиться в  перспективности вложений; активное участие инвестора в управлении финансируемой фирмой, так как  он лично заинтересован в успехе венчурного предприятия, поэтому рисковые инвесторы часто не ограничиваются предоставлением денежных средств, а оказывают различные управленческие консультативные и прочие деловые  услуги венчурной фирме, но при этом не вмешиваются в оперативное  руководство ее деятельностью. Решение  о создании внутреннего венчура принимается руководством предприятия и его деятельность контролирует непосредственно один из руководителей.

     При отборе идей, на базе которых может  быть создан «рисковый» наукоемкий проект, обязательно учитываются два  момента: во-первых, задачи этого проекта  не должны совпадать с традиционной сферой интересов материнской компании, т. е. целью внутреннего венчура является изыскание новых инноваций. Во-вторых, при отборе идей, которые будут реализовываться в рамках внутренних венчуров, эксперты должны убедиться, что коммерческий потенциал нововведений, издержки на создание, производство и сбыт могут быть предсказаны с точностью от 50 до 75%.

     Внутренним венчурам, как правило, предоставляется юридическая и бюджетная самостоятельность, а также право формировать персонал предприятия. Для большей самостоятельности они обычно располагаются в отдельном здании, однако материнская компания обеспечивает их научно-исследовательским, вычислительным и другим оборудованием, предоставляет необходимые услуги в области управления. Обычно при успешной деятельности внутренний венчур превращается в одно из производственных подразделений материнской компании, а его продукция реализуется по сложившимся в компании каналам сбыта.

     Многие  компании организуют одновременно несколько  внутренних венчуров (примером может служить корпорация IBM, которая в 1983 г. имела 15 «рисковых» проектов). По ним разрабатывалась и выпускалась на рынок такая продукция, как телекоммуникационное оборудование, новые виды дисплеев и персональные компьютеры, создание и выпуск которых наиболее успешный проект внутренних венчуров IBM⁵. Через год после начала практической реализации этого проекта продукция была направлена на рынок, а еще через два года объем ее продаж составил 2,5 млрд. долл. К этому моменту внутренний венчур превратился в крупнейшее производственное подразделение корпорации. Наибольшее распространение венчурное предпринимательство получило в США. По своим объемам американский рынок «рискового» капитала значительно превосходит западноевропейский и японский. Так, к середине 80-х гг. кумулятивная сумма инвестиций в японские венчурные фирмы составляла 2,6 млрд. американских долл., а в США она достигала 24 млрд. долл.

     Результатом деятельности венчуров стали такие изделия, как целлофан, шариковая авторучка, вертолет, турбореактивный двигатель, застежка «молния», кинескоп, инсулин, цветная фотосъемка и фотопечать, ксерография, микропроцессор и многое другое. В США венчурный бизнес сосредоточен в наиболее наукоемких отраслях в производстве полупроводников, компьютеров, программного обеспечения, искусственного интеллекта.

     В Западной Европе значительный рынок  венчурного капитала возник в 70-е гг. и стал быстро развиваться в Голландии, Германии, Италии и других странах. Организационная структура типичного  западного венчурного института  выглядит следующим образом. Он может  быть образован либо как самостоятельная  компания, либо существовать в качестве незарегистрированного образования  как ограниченное партнерство (нечто  вроде «полного» или «коммандитного»  товарищества, используя российскую юридическую терминологию).

     В некоторых странах под термином «фонд» понимают скорее ассоциацию партнеров, а не компанию, как таковую. Директора  и управленческий персонал фонда  могут быть наняты как самим фондом, так и отдельной «управляющей компанией» или управляющим, оказывающим  свои услуги фонду.

     Управляющая компания, как правило, имеет право  на ежегодную компенсацию, обычно составляющую до 2,5% от первоначальных обязательств инвесторов. Кроме того, управляющая  компания или частные лица, сотрудники управленческого штата, равно как  и генеральный партнер могут  рассчитывать на так называемый «carried interest» - процент от прибыли фонда, обычно достигающий 20%. В случае создания ограниченного партнерства основатели фонда и инвесторы являются партнерами с ограниченной ответственностью. Генеральный партнер в этом случае отвечает за управление фондом или осуществляет функции контроля за работой управляющего. Ограниченное партнерство свободно от налогообложения. Это означает, что оно не является объектом налогообложения, а его участники должны платить все те же налоги, какие они заплатили бы, если бы принадлежащий им доход или прибыль поступали непосредственно от тех компаний, куда они самостоятельно вкладывали свои средства. 

     ЗАКЛЮЧЕНИЕ 

     Таким образом, у венчурного предпринимательства  при условии поддержки со стороны, в первую очередь государственной, большое будущее.