Виды первичного размещения ценных бумаг: отечественный и зарубежный опыт

     В действующем российском законодательстве и правилах листинга российских бирж содержатся требования к системе корпоративного управления эмитентов³⁰, к основным из которых можно отнести:

     - своевременное проведение общего собрания акционеров, извещение акционеров о собрании не позднее чем за 30 дней, наличие у акционера возможности внести вопрос в повестку дня общего собрания акционеров;

     - наличие в совете директоров  акционерного общества не менее  3 независимых директоров, а также периодическое проведение заседаний совета директоров;

     - наличие комитетов (комитета по аудиту, комитета по кадрам и вознаграждениям), состоящих или возглавляемых независимыми директорами;

     - наличие положений об информационной  политике и инсайдерской информации;

     - наличие утвержденных советом директоров процедур внутреннего контроля за финансово-хозяйственной деятельностью акционерного общества, наличие специального подразделения акционерного общества, обеспечивающего соблюдение процедур внутреннего контроля (контрольно-ревизионной службы);

     - наличие коллегиального исполнительного  органа³¹;

     - раскрытие информации – все сделки с ценными бумагами компании членами совета директоров должны раскрываться.

     Особенно  важна роль независимых (неисполнительных, внешних, профессиональных) директоров, т.к. роль совета директоров охватывает разработку стратегии развития компании и контроль ее реализации, обеспечение эффективного контроля за деятельностью менеджмента, обеспечение создания и действенности системы управления рисками, организация взаимодействия с различными группами акционеров и инвесторов³².

     В российской практике получили распространение правила и рекомендации, закрепленные в Кодексе корпоративного поведения, утвержденном ФКЦБ РФ³³, направленные на повышение роли корпоративного управления в российских публичных компаниях, формирование доверия акционеров и инвесторов к компании.

     Для оценки степени реализации принципов корпоративного управления в российских компаниях применяются рейтинги корпоративного управления, направленые на оценку эффективности механизмов корпоративного управления в интересах финансово заинтересованных лиц, в первую очередь, акционеров. Рейтинг корпоративного управления может содействовать росту стоимости бизнеса и ликвидности ценных бумаг, а при проведении IPO позволяет удешевить стоимость привлекаемых ресурсов и диверсифицировать источники финансирования, а для самой компании – позволяет выстроить корпоративную историю и даст ориентиры для улучшения внутрикорпоративных стандартов и процедур.

     При оценке корпоративного управления в  компании экспертами оцениваются такие  факторы, как:

     1) прозрачность структуры собственности, т.е.:

     - раскрытие информации о реальных  собственниках (контрольного или  крупных пакетов);

     - опосредованная собственность менеджмента;

     - концентрация прав собственности  и влияние собственников и  других заинтересованных лиц;

     - сделки с заинтересованными лицами (перекрестное субсидирование, трансфертное  ценообразование);

     2) права акционеров и отношения  с финансово заинтересованными  лицами, включая:

     - процедуры проведения собраний  акционеров, простота доступа на  собрания, предоставляемая информация;

     - процедуры голосования и обсуждения;

     - права собственности и меры  защиты против поглощений, гарантии  прав собственности;

     - дивидендная политика и дисциплина;

     - наличие механизмов, препятствующих  смене собственника;

     3) прозрачность, раскрытие информации и аудит:

     - используемые стандарты финансовой  отчетности;

     - полнота раскрытия информации  нефинансового характера (активы, стратегия), анализ рисков;

     - вознаграждение менеджмента и  директоров, аудитора;

     - социальная и экологическая отчетность (стандарты GRI);

     4) структура и эффективность совета директоров:

     - независимые директора, профессиональный  состав, комитеты;

     - роль и эффективность совета  директоров: контроль и аудит  (процедуры по утверждению сделок  с заинтересованностью; крупных  сделок; инвестиционных проектов), разработка стратегии, контроль за рисками (в т.ч. нефинансовыми), оценка эффективности, назначение на руководящие должности;

     - компенсации членам совета директоров и руководству³⁴.

     Подготовка консолидированной финансовой отчетности компании (холдинга) в соответствии с международными стандартами МСФО или US GAAP является неотъемлемой частью процесса подготовки к проведению  IPO. Так, создание консолидированного баланса – необходимый элемент перехода компании на «единую акцию», когда всеми активами холдинга владеет одно, «головная», компания.

     В России в настоящее время отсутствуют законодательные требования представлять и раскрывать отчетность по МСФО, однако российские компании, осуществившие или намеренные осуществить публичное размещение своих акций, составляют такую отчетность по собственной инициативе. Если же компания планирует проводить публичное размещение акций на зарубежных фондовых рынках, составление консолидированной отчетности по международным стандартам является необходимым требованием при выходе компании на биржу, поэтому в настоящее время большинство крупнейших российских компаний составляют отчетность по МСФО или US GAAP. Следует отметить, что с 2004 года на этапе обсуждения в Государственной Думе Российской Федерации находится проект федерального закона «О консолидированной финансовой отчетности», устанавливающий обязанность крупнейших компаний – эмитентов ценных бумаг составлять и раскрывать финансовую отчетность по МСФО³⁵.

     Немаловажное  значение для успеха IPO имеет удачный выбор времени размещения.

     При выборе времени размещения необходимо учитывать:

     - факторы, зависящие от самой компании: готовность компании к IPO: завершена ли реструктуризация, преобразование эмитента в ОАО, составлена ли финансовая отчетность по IFRS или US GAAP, проведен ли аудит и др.;

     - факторы, зависящие от конъюнктуры  рынка: состояние самого рынка, периоды отсутствия активности на рынке, срок, когда компании нужны ожидаемые от размещения средства.

     К факторам стоимости компании сточки зрения инвестора, помимо перечисленного выше, можно отнести:

     - сложившийся бизнес с историей  развития и четкой стратегией, уверенной позицией на рынке,  узнаваемыми товарами или услугами  и устойчивыми темпами роста  и рентабельности;

     - защищенность интересов инвестора со стороны законодательства и регулирующих органов, так и при помощи высоких стандартов корпоративного управления³⁶.

     У компании, планирующей  IPO, должна быть четкая стратегия развития и современная, эффективная система управления. Система управления определяет возможности руководства осуществлять эффективное управление бизнесом для достижения стратегических целей, сохранения и увеличения стоимости компании в интересах акционеров. Ограничениями, которые могут помешать реализации стратегии, относятся отсутствие у персонала необходимой квалификации или недостаточная мотивация, устаревшие технологии и средства производства, высокий уровень издержек, неэффективная организация бизнес-процессов, несоответствие организационной структуры компании ее стратегическим целям, непонимание менеджерами среднего звена своих задач,  дублирование функций, отсутствие ответственных лиц и процедур принятия решений по ряду вопросов и др³⁷. В целях оптимизации модели управления компанией могут применяться следующие методы совершенствования управленческой системы:

     - выделение непрофильных активов; 

     - разделение бизнес-процессов компании  на стратегические, вспомогательные  и основные с последующим их  распределением по организационным  единицам: в корпоративном центре  объединяются стратегические бизнес-процессы, требующие координации на уровне группы компании (управление денежными потоками, инвестициями и инвестиционными проектами), а в центр представления услуг переносятся вспомогательные процессы, общие для всей группы (учетные функции, управление техническим обслуживанием);

     - в производственных подразделениях  концентрируются основные бизнес-процессы  цепи создания стоимости³⁸.

     Дивидендная политика компании также имеет значение при определении ее рыночной стоимости. Значение дивидендной политики для повышения интереса к ее акциям со стороны инвесторов обусловлено следующим:

     - дивиденды придают уверенность в финансовом благополучии компании;

     - дивиденды реальны, в отличие  от цифр прибыли в годовом  отчете, которые могут не отражать реального положения дел, т.к. цифры прибыли могут пересматриваться задним числом;

     - дивиденды позволяют получать  доход от акций, не продавая  их, а доход с капитала может  быть реализован только при  продаже акций по цене выше  цены покупки;

     - в определенный момент компания достигает таких размеров, когда реинвестирование прибыли в новые проекты, направленные на быстрый рост, уже неэффективно³⁹.

     По  расчетам биржевых аналитиков, у акций, по которым выплачиваются дивиденды, рыночные показатели лучше, чем у  тех, по которым дивиденды не выплачиваются: по данным аналитиков, компании – плательщики дивидендов в среднем дали за 2005 год совокупный доход 0,64 %, а неплательщики – убыток 5,01 %⁴⁰. 

     Подготовка  к выпуску акций.

     На  следующем этапе подготовки к  IPO компания привлекает для участия в проекте консультанта, андеррайтера, аудиторов, юридических консультантов, т.е. происходит формирование команды для проведения IPO. Такая практика, принятая на Западе,  в полной мере воспринята российскими компаниями при проведении как российских, так и зарубежных IPO.

     Для успешной реализации проекта компании важно выбрать консультанта (андеррайтера) с серьезным опытом и репутацией, который выступит организатором IPO, оценит реалистичность планов эмитента по выпуску ценных бумаг, представит рекомендации относительно способов успешного размещения, подготовит необходимую документацию, обеспечит нужные контакты и выход на потенциальных инвесторов.

     В качестве консультанта эмитента, как правило, выступает крупный инвестиционный банк, широко известный на развитых рынках. Так, при проведении размещений в 2004-2005 гг. российские компании в качестве организаторов IPO и андеррайтеров привлекали такие крупные западные банки, как Morgan Stanley, UBS Investment Bank, Credit Suisse First Boston, и др⁴¹. Инвестиционный банк выступает в качестве советника эмитента, а также осуществляет функции андеррайтера. Кроме того, эмитент привлекает к работе над проектом юридическую фирму с опытом в этой области и аудитора. Как правило, к аудиту отчетности эмитентов, готовящих IPO, привлекаются аудиторские компании «большой четверки» - PricewaterhouseCoopers, Deloitte, Ernst & Young, KPMG⁴².

     Предварительно  проводится ознакомительная встреча всех лиц, которые входят в рабочую группу по IPO с целью установления отношений, распределения ответственности и определения временных рамок. После окончания раунда предварительных переговоров, андеррайтер составляет "письмо о намерении", являющееся формальным предложением эмитенту, и содержащем информацию о содержании предложения эмитенту, примерных сроках, параметрах и условиях предложения.

     В зависимости от того, как оцениваются  перспективы компании-эмитента, андеррайтер  может предложить ей заключить соглашение, основанное на одном из двух типов  обязательств:

     - "твердое обязательство": в этом случае андеррайтер приобретает все выпускаемые эмитентом акции и берет на себя весь риск по акциям, которые не удастся продать. Этот способ предпочтительнее для эмитента и на практике используется наиболее часто;

     - "все усилия": такой тип обязательств означает, что андеррайтер соглашается "приложить все усилия" или "сделать все, от него зависящее", чтобы продать акции эмитента, но вместе с тем не обязуется приобретать непроданные ценные бумаги.

     Роль  инвестиционного банка в организации  публичного размещения акций обширна и включает определение целей IPO, координацию всего процесса подготовки выпуска ценных бумаг, усовершенствование корпоративной структуры компании, определение временных рамок размещения, оценку и согласование формата финансовой отчетности, обзор рынка, проведение процедуры due diligence, определение структуры размещения, предварительное позиционирование акций, подготовку эмиссионных документов и регистрацию выпуска акций, подготовку информационного меморандума, разработку финансовой модели, проведение корпоративных мероприятий, непосредственно андеррайтинг ценных бумаг (если это предусмотрено соглашением между эмитентом и инвестиционным банком), содействие в прохождении процедуры листинга на фондовой бирже, информирование инвесторов, подготовку аналитических и маркетинговых материалов, проведение так называемых «роуд-шоу», составление книги заявок, определение цены, собственно  размещение и иные мероприятия.