Оптимизация структуры капитала компании

2.  Формирование структуры капитала компании.

 

         Структура капитала предприятия формируется под воздействием:  
                 •   темпов роста предприятия. Чем выше и устойчивее темпы роста оборота предприятия и стабильность его продаж, тем сильнее его склонность к использованию заемных средств. Предприятие, ориентированное на увеличение оборотов, как правило, делает ставку не на внутреннее, а на внешнефинансирование, поскольку при прочих равных условиях издержки по привлечению банковского кредита ниже, чем на эмиссию акций; 

          
              •   тяжести налогового бремени. В таких условиях проявляется склонность предприятий к долговому финансированию по причине уменьшения налоговой базы за счет хотя бы части процентов по заемным средствам;  

          
               •   состава и структуры активов предприятия. Наличие у предприятия высоколиквидных активов и имущества универсального применения, которые по своей природе могут служить подходящим обеспечением кредитов, упрощает получение заемных средств;  

           •   уровня и динамики доходности предприятия. Предприятия с высокой доходностью на вложенный капитал, с одной стороны, могут гораздо легче привлечь инвесторов, с другой - предпочитают ограничиваться использованием собственных средств по причине достаточности нераспределенной прибыли.  
Помимо этого, на структуру капитала влияют коммерческий риск, с которым имеет делофирма, структура конкуренции в отрасли, состояние контроля со стороны акционеров и руководителей, отношение кредиторов к отрасли и предприятию (фирме).  
 
С учетом этих факторов ведущим принципом в выборе соотношения между собственным и заемным капиталом организации должна быть такая финансовая политика, которая приведет к максимизации стоимости акции (прибыли на акцию) и максимизации стоимости компании в целом. Только такое финансирование отвечает долговременным целям развития предприятия.  
 
Стоимость предприятия становится максимальной, когда средневзвешенная стоимость капитала ( ССК) сведена к минимуму. Это связано с тем, что ССК— это по сути процентная (учетная) ставка, принятая в операциях, связанных с движением денежной наличности организации (компании) в целом. Поскольку стоимость и процентная (учетная) ставка движутся в противоположных направлениях, минимизация средневзвешенной стоимости капитала неизбежно приведет к максимизации объема движения денежной наличности организации, что требует внимательного управления ее финансовыми рисками.  
 
Следовательно, некое конкретное (желаемое) соотношение заемного и собственного капитала будет представлять собой оптимальную структуру капитала, если капитал организации, сформированный таким образом, дет обеспечивать максимальную ее стоимость при минимальном значении показателя ССК и минимальном уровне финансовых рисков. Именно эти условия и являются основными критериями оптимизации структуры капитала компании.  
 
Понятие «оптимальная структура капитала» свойственно для традиционного подхода к проблеме управления структурой капитала . Представители этого подхода считают, что цена капитала зависит от его структуры. Аргументы основаны на определении цены фирмы через отношение суммы денежных средств на обслуживание собственного и привлеченного со стороны капитала к средневзвешенной цене последнего. В свою очередь, средневзвешенная цена капитала фирмы зависит от цены ее составляющих. При изменении структуры капитала меняется цена каждого источника финансирования, при этом темпы изменения различны. Поскольку цена заемного капитала в среднем ниже, чем цена собственного капитала, то, очевидно, что существует некая оптимальная структура капитала, при которой взвешенная цена капитала будет минимальной, а цена предприятия (фирмы) — максимальной.  
 
Сторонниками второго подхода к проблеме управления структурой капитала являются лауреаты Нобелевской премии Франко Модильяни и Мертон Миллер, которые в своих работах, впервые опубликованных в 1958 г., сделали вывод о независимости стоимости фирмы и общей стоимости капитала от структуры источников финансирования в условиях идеального рынка капитала.  
 
Об этом говорит первая теорема Модильяни—Миллера: стоимость компании не зависит от структуры капитала компании . Действительно, если не принимать во внимание неэффективность рынка, налоги, издержки банкротства, нерациональность экономического поведения участников и другие несовершенства, то идеального (оптимального) соотношения не существует. В этих обстоятельствах структура капитала компании не играет роли.  
 
Далее Модильяни и Миллер смягчили свои первоначальные ограничения, исследовав то, что происходит с компанией, когда меняется отношение заемных средств к акционерному капиталу, и на этой основе сделали вывод, что определяет стоимость акционерного капитала. Вторая теорема Модильяни—Миллера: стоимость акционерного капитала компании является прямой линейной функцией структуры капитала и зависит главным образом от трех факторов: требуемого процента прибыли на активы компании (экономической рентабельности), стоимости заемных средств и от соотношения заемного капитала к собственному.  
 
Далее были приняты во внимание налоги ((налог на прибыль корпораций), и это позволило выявить определенные преимущества заемного финансирования, проявляющиеся в том, что проценты за использование заемных средств подлежат вычету из общей суммы облагаемого налогом дохода, что создает тем самым условия уменьшения налога. И чем выше налог на доходы, тем выгоднее заемное финансирование, и наоборот.  
 
Первая теорема Модильяни—Миллера с учетом фактора налогообложения выражается в следующем:  
 
V L = Vu+ T C X D 

где Vl  — стоимость компании, где действует финансовый леверидж;  
 
Vu  — стоимость компании, не имеющей долга;  
 
Т с  — ставка корпоративного налога;  
 
D  — размер долга.  
 
Вторая теорема Модильяни—Миллера с учетом налогов выражается следующей формулой:  
 
Re=Ra + ( Ra  — R D ) x D/E x (1 — Тс)  
 
где R E  — стоимость акционерного капитала;  
 
R A  — стоимость капитала компании, не имеющей долга;  
 
Rd  — стоимость долга;  
 
D/E  — отношение долга к акционерному капиталу;  
 
Т с  — ставка корпоративного налога.  
 
Пример. Компания имеет средневзвешенную стоимость капитала (без учета налогов) в 12%. Получить заем она может по ставке 8% годовых. Если компания сформирует заданную структуру капитала, состоящую на 80% из акционерного и на 20% из заемного капитала, то какой при этом будет стоимость акционерного капитала? Какова будет стоимость капитала, если заданная структура состоит на 50% из акционерного капитала? Рассчитаем средневзвешенную стоимость капитала для этих случаев.  
 
В соответствии со второй теоремой Модильяни—Миллера стоимость акционерного (собственного) капитала, R E без учета налогообложения равна:  
 
Re=Ra + (Ra  — R D ) x D/E= 12% + (12% — 8%) x 0,25 = 13% .  
 
Во втором случае стоимость акционерного капитала без учета налогообложения равна:  
 
R E = 12% + (12% — 8%) х 1= 16% .  
 
Теперь можно рассчитать ССК для двух случаев при ставке налогообложения 0%:  
 
WACC(CCK) = (E/V) х R E +(D/V) x R D = 0,8 х 13% + 0,2 х 8% = 12% ;  
 
WACC(CCK) = (E/V) X R E +(D/V) x R D = 0,5 х 16% + 0,5 х 8% = 12% ,  
 
где V= E+ D  — величина совокупного капитала компании.  
 
Как видно из расчетов, средневзвешенная стоимость капитала в обоих случаях действительно одинакова.  
 
Теория структуры капитала не дает нам полного ответа на вопрос об оптимальной структуре капитала. Она позволяет лишь осознать многие преимущества заемного финансирования по сравнению с финансированием из собственных источников. Между тем существует так называемый эффект банкротства — при возрастании доли заемного финансирования увеличивается премия за риск в виде дополнительных гарантий, требуемых кредиторами, и соответственно возникает ряд дополнительных затрат, т. е. стоимость капитала начинает расти. Следовательно, об оптимальной структуре капитала можно говорить тогда, когда сэкономленные на налогах денежные средства компенсируют издержки банкротства. Кроме затрат, связанных с финансовыми затруднениями, в реальности существуют трансакционные издержки предприятий. К тому же информация и доступ к кредитным ресурсам не могут быть одинаковыми для частных лиц и корпораций.  
 
Таким образом, оптимальная структура капитала конкретного предприятия зависит от многих факторов, комбинация которых приводит к тому, что оно ((предприятие) далеко не всегда стремится использовать преимущества заемного финансирования, а предпочитает прибегать к другим источникам увеличения их капитала.  
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 

2 Оптимизация структуры капитала компании.

2.1 Этапы  оптимизации структуры капитала  компании. 

     Оптимизация структуры капитала является одной  из наиболее важных и сложных задач, решаемых в процессе менеджмента  его формированием при создании предприятия. Процесс оптимизации  структуры капитала предприятия  осуществляется по следующим этапам:

     1) Анализ величины и состава  капитала за ряд периодов, а  также анализ тенденций изменения  структуры.

     Анализ  капитала предприятия. Основной поставленной задачей этого анализа является выявление тенденций динамики объема и состава капитала в предплановом периоде и их влияния на финансовую устойчивость и эффективность использования капитала.

     2) Оценка ключевых факторов, определяющих  структуру капитала. Факторы: - отраслевые  особенности хозяйственной деятельности; - уровень прибыльности текущей  деятельности; - стадия жизненного  цикла предприятия и другие.

     На  второй стадии анализа рассматривается  система коэффициентов финансовой устойчивости предприятия, определяемая структурой его капитала. В процессе проведения такого анализа рассчитываются и изучаются в динамике следующие  коэффициенты:

     а) коэффициент автономии. Он позволяет  определить в какой степени используемые предприятием активы сформированы за счет собственного капитала, т.е. долю чистых активов предприятия в обшей их сумме; 

     КА = СК / А 

     где КА - коэффициент автономии;

     СК - сумма собственного капитала;

     А - сумма активов (или всего используемого  капитала).

     б) коэффициент финансового левериджа (коэффициент финансирования). Он позволяет установить какая сумма заемных средств привлечена предприятием на единицу собственного капитала; 

     КФ = ЗК /СК 

     где КФ - коэффициент финансирования;

     ЗК - сумма используемого заемного капитала;

     СК - сумма собственного капитала.

     в) коэффициент долгосрочной финансовой независимости. Он характеризует отношение  суммы собственного и долгосрочного  заемного капитала к общей сумме  используемого предприятием капитала и позволяет, выявить финансовый потенциал предстоящего развития предприятия; г) коэффициент соотношения долго- и краткосрочной задолженности. Он позволяет определить сумму привлечении долгосрочных финансовых кредитов в расчете на единицу краткосрочного заемного капитала, т.е. характеризует политику финансирования активов предприятия за счет заемных средств.

     Анализ  финансовой устойчивости предприятия  позволяет оценить степень стабильности его финансового развития и уровень  финансовых рисков, генерирующих угрозу его банкротства

     3) Осуществление многовариантных  расчетов по нахождению оптимальной  структуры капитала.

     На  третьей стадии анализа оценивается  эффективность использования капитала в целом и отдельных его  элементов. В процессе проведения такого анализа рассчитываются и рассматриваются  в динамике следующие основные показатели:

     а) срок оборота капитала. Он характеризует  число дней, в течение которых  осуществляется один оборот собственных  и заемных средств, а также  капитала в целом. Чем меньше срок оборота капитала, тем выше при  прочих равных условиях эффективность  его использования на предприятии, так как каждый оборот капитала генерирует определенную дополнительную сумму  прибыли; 

     ПОк = К / Ро 

     где ПОк - период оборота капитала, дней;

     К - средняя сумма капитала предприятия в рассматриваемом периоде (определяемая как средняя хронологическая);

     Ро - однодневный объем реализации товаров в рассматриваемом периоде;

     б) коэффициент рентабельности всего  используемого капитала. По своему численному значению он соответствует  коэффициенту рентабельности совокупных активов, т.е. характеризует уровень  экономической рентабельности; 

     УРк = П х 100 / К 

     где Урк- уровень рентабельности всего используемого капитала, в %;

     П = сумма прибыли предприятия в рассматриваемом периоде;

     К - средняя сумма капитала предприятия в рассматриваемом периоде;

     в) коэффициент рентабельности собственного капитала. Этот показатель, характеризующий достигнутый уровень финансовой рентабельности предприятия, является одним из наиболее важных, так как он служит одним из критериев формирования оптимальной структуры капитала. 

     Урск = П х 100 /СК 

     где УРск - уровень рентабельности собственного капитала, в %;

     П - сумма прибыли предприятия в рассматриваемом периоде:

     СК - средняя сумма собственного капитала предприятия в рассматриваемом  периоде;

     г) капиталоотдача. Этот показатель характеризует  объем реализации продукции, приходящейся на единицу капитала, т.е. в определенной мере служит измерителем эффективности  операционной деятельности предприятия; 

     Ко = Р / К 

     где Ко - капиталоотдача;

     Р - сумма реализации товаров в рассматриваемом периоде;

     К - средняя сумма капитала в рассматриваемом периоде;

     д) капиталоемкость реализации продукции. Он показывает, какой объем капитала задействован для обеспечения выпуска  единицы продукции и является базовым для моделирования потребности  в капитале в предстоящем периоде  с учетом отраслевых особенностей оп Ке = К / Р

     где Ке - капиталоемкость товарооборота;

     К - средняя сумма капитала в рассматриваемом периоде;

     Р - сумма реализации товаров в рассматриваемом периоде.ерационной деятельности.

     4) Оптимизация структуры капитала  по критерию минимизации его  средневзвешенной цены. Оптимизация  основывается на предварительной  оценке собственных и заемных  источников при разных условиях  их привлечения и расчетах  средневзвешенной цены капитала. 

     2.2 Факторы, формирующие структуры  капитала 

     Существует  ряд объективных и субъективных факторов, учет которых позволяет  целенаправленно формировать структуру  капитала, обеспечивая условия наиболее эффективного его использования  на каждом конкретном предприятии. Основными  из этих факторов являются:

• отраслевые особенности операционной деятельности предприятия
• стадия жизненного цикла предприятия
• конъюнктура финансового рынка
• уровень рентабельности операционной деятельности
• коэффициент операционного левериджа
• отношение кредиторов к предприятию
• уровень налогообложения прибыли
• финансовый менталитет собственников и менеджеров предприятия
• уровень концентрации собственного капитала