Общие методы оценки ценных бумаг

 

S_обл= _{, (1)}

 

_{где Sкуп–бессрочные ежегодные купонные выплаты.}

_{При небольшой ставке доходности ее можно  считать одинаковой из года в год. В  этом случае уравнение  можно упростить:}

 

_{Sобл= (2)}

 

_{Таким образом приведенная  стоимость бессрочно  облигации представляет собой частное  от деления периодических  процентных платежей на соответствующую  ставку дисконтирования  за один период. Например, инвестор приобрел облигацию, которая в течение неограниченного времени может приносить ему ежегодно 50 рублей. Предположим, что требуемая инвестором годовая ставка доходности для этого типа облигации составляет 16%. Приведенная стоимость такой ценной бумаги будет равняться:}

 

_{Sобл=50/0,16=312,5 рублей.}

 

_{Это- именно та сумма, которую  инвестор обычно готов  заплатить за такую  облигацию при  условии. Что покупка  не производится в срочном порядке, он достаточно компетентен в вопросах оценки стоимости и не подвергаются давлению. Если рыночная стоимость этой облигации Робл оказывается выше ее действительной стоимости Sобл, инвестор, как правило, отказывается от покупки данной облигации.}

 

_{Облигации с конечным сроком погашения}

 

_{Для оценки облигации  с конечным сроком погашения следует учитывать не только поток процентных выплат, но ее номинал, выплачиваемый в момент ее погашения.}

 

_{Купонные  облигации}

_{Уравнение для оценки действительной стоимости купонной облигации с конечным сроком погашения, проценты по которой выплачиваются в конце года, имеет следующий вид:}

 

S_обл= _{, 3)}

 

_{где Т-количество лет до наступления погашения облигаций;}

_{rT-требуемая инвестором ставка доходности в соответствующем году;}

_{Nобл- номинальная стоимость (номинал) облигации.}

_{Принимая требуемую инвестором ставку доходности постоянной из года в год, уравнение можно упростить:}

 

_{Sобл= (4)}

 

_{Например, инвестор приобрел облигацию  номиналом 1000рублей с купонной ставкой 10%, которая соответствует  ежегодной выплате 100рублей. Предположим, что  требуемая в данный момент инвестором ставка доходности для этого  типа облигации составляет 20%, а срок погашения -3года. Приведенная стоимость такой ценной бумаги будет равняться:}

 

_{Sобл=100/1,2+100/1,2²+100/1,2³+1000/1,2³≈789,35рублей.}

 

_{При больших  параметров Т для  вычисления по этой формуле целесообразно  пользоваться таблицами  аннуитета (в данном случае находится аннуитет при 20% в течение 3-х периодов).}

_{Так как  действительная стоимость  облигации Sобл в данном случае меньше номинальной Nобл , то при нормальной рыночной ситуации такая облигация должна продаваться с дисконтом относительно номинала. Это является следствием того, что требуемая ставка доходности оказалась больше, чем купонная ставка облигации.}

_{Предположим теперь. Сто вместо ставки дисконтирования 20% для некоторой  облигации используется ставка 8% (т.е. новая  облигация характеризуется значительно меньшим риском, чем прежняя). Значение приведенной стоимости в данном случае будет иным:}

 

_{Sобл= 100/1,08+100/1,08²+100/1,08³+1000/1,08³≈1054,54 рубля.}

 

_{В этом случае действительная стоимость новой  облигации  Sобл превышает ее номинальную стоимость Nобл, равную 1000рублей, поскольку требуемая ставка доходности оказывается меньше купонной ставки этой облигации. Чтобы купить эту облигацию, в нормальной рыночной ситуации инвесторы готовы платить премию (надбавку к номинальной стоимости).}

_{Если  требуемая ставка доходности равняется  купонной ставке облигации, приведенная стоимость  облигации обычно равняется ее номинальной  стоимости.}

 

 

_{Облигации с полугодовалым и ежеквартальными купонами}

 

_{На  современно российском рынке представлены, главным образом, облигации с ежегодными выплатами. Однако, например, в США принято использовать полугодовые выплаты. В ряде случаев в мировой практике используются также облигации с ежеквартальными выплатами.}

_{Если  проценты на облигацию  начисляются раз  в полгода, уравнение (3) модифицируется к  виду:}

 

_{Sобл= , (6)}

 

_{где r- по-прежнему номинальная требуемая годовая процентная ставка;}

_{Sкуп/2- полугодичные купонные выплаты по облигации;}

_{2n- общее количество полугодичных купонных выплат до наступления срока погашения облигации.}

_{Аналогично  уравнение (3) можно  модифицировать для  случая начисления процентов  раз в квартал:}

 

_{Sобл= . (7)}

_{При начислении купонного дохода раз в полугодие или раз в квартал соответствующие модификации претерпит и уравнение действительной стоимости (1) для бессрочных облигаций:}

 

_{Sобл= . (8)}

_{Sобл= . (9)}

 

_{Однако  легко заметить, что упрощенная форма уравнения (2) при этом не меняется. Как и ранее, приведенная стоимость бессрочной облигации примерно равна частному от деления суммарных годовых процентных платежей на соответствующую годовую ставку дисконтирования.}

 

_{Премия  и дисконт в процессе размещения облигации}

 

_{Бескупонные облигации, как правило, изначально выпускаются  с дисконтом. Цена таких облигаций  при изменой процентной ставке монотонно  растет, приближаясь к номинальной цене в момент погашения.}

_{Купонные  облигации продаются  по цене выше номинала ( с премией), если дисконтированный купонный доход превышает процентную ставку, и по цене ниже номинала ( с дисконтом), если дисконтированный купонный доход оказывается ниже процентной ставки. В первом случае уплачиваемая инвесторами премия является платой за то, что ожидаемый доход превышает средний доход, получаемый обычными кредиторами. Во втором случае дисконт является компенсацией за недополучение среднерыночного кредиторского дохода. По мере приближения момента погашения облигаций число недополученных еще инвестором купонных выплат естественным образом сокращается. При этом в первом случае сокращается также избыточный (по отношению к уровню процентной ставки) купонный доход и цена облигаций снижается. Во втором случае сокращаются удельные потери инвестора от недополучения купонного дохода (также по отношению к уровню процентной ставки), и цена облигаций растет.}

 

_{Риск  корпоративного дефолта}

 

_{Финансовое  состояние коммерческой фирмы в общем  случае менее устойчиво, чем государства. Поэтому корпоративные облигации предусматривают специальную скидку к цене, которая имеет характер дисконта за риск дефолта компании. Дисконт за риск корпоративного дефолта представляет собой разницу между государственной облигации (являющееся «безрисковой» с точки зрения такого дефолта) и аналогично ей по срокам и доходности корпоративной облигации. Чем выше риск дефолта. Тем значительнее размер такого дисконта. Риск корпоративного дефолта зависит от финансовой устойчивости, конъюнктурных особенностей, особенностей налогообложения, монопольного положения компании-эмитента. Принято считать, что риск дефолта тем ниже, чем:}

_{выше  кредитный рейтинг  эмитента;}

_{выше  инвестиционный рейтинг  оцениваемой облигации;}

_{надежное  обеспечение облигации;}

_{надежнее  гарантии облигационного выпуска.}

_{Кредитные рейтинги компаний и  инвестиционные рейтинги облигаций обычно оценивают специализированные агентства В общем случае рейтинг определяется кредитной историей эмитента, его текущими финансовым состоянием, размерами активов, величиной задолженности.}

_{При прочих равных условиях облигации, обеспечение  специально обособленным имуществом, всегда считаются менее рискованными, чем необеспеченные облигации того же эмитента (так называемые облигации под общее обеспечение, т.е. обеспеченные всем имуществом эмитента). Кажущиеся противоречие объясняется просто. Обособленное имущество имеет характер залога, оно считается обремененным обязательствами по погашению займа и не может быть продано эмитентом до момента погашения. В случае дефолта по обеспеченным облигациям это имущество ликвидируется (продается) под государственным контролем, и вырученные средства целевым образом направляются на погашение соответствующего облигационного выпуска. Обеспечение считается тем качественнее, чем большей ликвидностью оно обладает. Например, обеспечение в виде конвертируемой валюты предпочтительнее, чем обеспечение в виде недвижимости. В случае объявления эмитентом дефолта по облигациям с общим обеспечением для удовлетворения финансовых претензий владельцев облигаций требуется проведение процедуры банкротства компании-эмитента. В этом случае процедура возврата средств инвесторам затягивается. Кроме того, при неудовлетворительном состоянии баланса эмитента вырученных от его ликвидации средств может не хватить на удовлетворение всех претензий владельцев облигаций в полном объеме.}

_{Гарантии  под облигационный  выпуск могут давать третьи лица (как  банковские, так и  не банковские организации). При объявлении дефолта  по гарантированным  облигациям третья сторона-гарант несет солидарную с эмитентом ответственность по удовлетворению финансовых претензий владельцев облигаций.}

_{Оценка  корпоративного риска  и соответствующей  скидки к цене облигации, которая определяется этим риском,- очень сложная задача, решаемая статистическими методами или методами математического моделирования. На практике дисконт за риск корпоративного дефолта устанавливает как бы «сам рынок». Цены на облигации тех эмитентов, которые характеризуются относительно низким совокупным риском дефолта, в результате баланса спроса и предложения устанавливаются на уровне, лишь немногим ниже цен идентичных их по срокам и доходности государственных облигаций. Более рисковые облигации торгуются по более низким ценам. Чем выше риск корпоративного дефолта, тем ниже цена соответствующей облигации после того, как спрос и предложение на нее окажутся в состоянии равновесия.}

_{В случае необходимости  проведения оценки дисконта за риск корпоративного дефолта для конкретной облигации он определяется методом аналогов. При этом сначала  усредняются рыночные котировки облигаций, идентичных оцениваемой по срокам погашения, потокам платежей, ликвидности и корпоративному риску . Затем усредняются котировки государственных облигаций, идентичных оцениваемой корпоративной облигации по срокам погашения и потокам платежей . Дисконт за риск корпоративного дефолта находится как разность: .}

 

_{Облигации с правом досрочного выкупа}

 

_{На  стоимость облигации  непосредственно  влияет то, предусмотрено  ли при эмиссии этой облигации право досрочного выкупа ее эмитентом. Если процентные ставки падают, цена обычной облигации, которая равняется приведенной стоимости обещанных выплат, может существенно повысится и значительно превысить номинал. Предположим, например, что при эмиссии предусмотрено право досрочного выкупа облигации эмитентом в случае, если стоимость облигации достигнет 120% от номинала. В этом случае объявление о досрочном выкупе ограничит стоимость облигации данным пределом.}

_{При высоких значениях  процентной ставки риск досрочного выкупа близок нулю, поэтому стоимости обычной облигации и облигации, предусматривающей возможность досрочного выкупа, практически совпадают. Однако при низких значениях процентной ставки разница между стоимостью этих двух типов облигаций все более ощутима и отражает стоимость возможности досрочного выкупа эмитентом своих облигаций по выгодной для него цене досрочного выкупа. При очень низких значениях процентной ставки эмитент досрочно выкупает свои облигации, стоимость которых в данном случае равняется цене досрочного выкупа, т.е. в рассматриваемом примере-120% от номинала. Такого рода облигации ограничивают риск больших потерь эмитента при резком снижении процентных ставок.}

_{Как правило, для того чтобы не снизить  интерес инвесторов, большинство облигаций, предусматривающих возможность досрочного выкупа, выпускается с некоторым начальным периодом защиты от досрочного выкупа. Кроме того, неявная форма защиты от досрочного выкупа касается облигаций, продаваемых со значительной скидкой относительно своей цены досрочного выпуска. Даже если процентные ставки несколько снизятся, такие дисконтные облигации по-прежнему будут продаваться ниже цены досрочного выкупа и, таким образом, не будут подвергаться риску досрочного выкупа.}

 

 

_{3. Оценка акций}