Международное движение капитала

     Существенное увеличение выплаченных доходов на участие в капитале российских компаний, зафиксированное в 2005 г., было лишь отчасти связано с ростом объема прямых иностранных инвестиций в Россию. Так, при увеличении объема прямых вложений иностранного капитала в Россию в 2005 г. на 46,7 млрд. дол. США (или на 38%) размер выплаченных доходов на данную форму инвестиций в том же году вырос по сравнению с предшествующим годом на 81%. В определенной степени увеличение выплаченных доходов было обусловлено изменением модели поведения крупных российских компаний. Последние увеличили долю прибыли, направляемой на выплату дивидендов, частично в связи со стремлением к повышению своей рыночной привлекательности в процессе концентрации и централизации капитала на отечественном рынке и подготовки к проведению масштабных первичных размещений акций за рубежом (IPO).

     Стоимость привлечения капитала в форме портфельных инвестиций для российских заемщиков была ниже стоимости близкого по характеристикам капитала на международном рынке, что обусловлено преобладанием в структуре этого вида инвестиций акций российских компаний (около 89%), дивиденды по которым существенно варьируются по величине. Стоимость обслуживания иностранного капитала в форме прочих инвестиций (внутри которой преобладал ссудный капитал) в целом соответствовала стоимости кредитных ресурсов на международном рынке. Средняя стоимость обслуживания привлеченного в Россию иностранного капитала условно оценена в 6,2%.

     Как следует из табл.4, доходность, полученная на вывезенный отечественный капитал в акционерной форме (6,2%), в целом соответствовала норме прибыльности реального сектора развитых стран, где была размещена основная часть отечественных прямых инвестиций. Несколько завышенный доход по портфельным инвестициям, в структуре которых преобладают вложения резидентов в долговые ценные бумаги иностранных эмитентов (7,2%), отчасти обусловлен отрицательной переоценкой базового актива, в то время как относительно невысокая стоимость отечественного капитала, вывезенного в прочих формах (1,7%), связана с преобладанием в их структуре низкодоходных текущих и краткосрочных депозитных вложений. Средний уровень дохода на размещенный за рубежом отечественный капитал условно оценивается в 4,6%, что на 1,6 п.п. ниже относительной стоимости обслуживания привлеченного в Россию капитала. Отрицательный баланс инвестиционных доходов частного сектора в 2005 г. составил 17,7 млрд. дол. США, увеличившись более чем на 70% по сравнению с показателем предшествующего года.

     Из приведенного анализа стоимости обслуживания привлеченного и вывезенного капитала следует вывод о том, что сравнительная доходность вложений в России и за рубежом не являлась определяющим мотивом для движения инвестиций. Так, доходность на вложения в акционерный капитал российских компаний была существенно выше доходов по аналогичным инструментам за рубежом, а вложения резидентов в активы в форме ссуд, займов и депозитов могли бы принести значительно более высокую доходность, будучи размещенными на отечественном рынке. Анализ целей использования привлеченного в Россию капитала не позволяет выявить их строгого соответствия теоретическим концепциям. Так, из объема привлеченных в 2005 г. сектором не-финансовых предприятий ссуд и займов (70,8 млрд. дол. США) большая часть была использована на обслуживание иностранного капитала (27,4 млрд. дол. США) и на погашение ранее взятых обязательств (29,9 млрд. дол. США). Таким образом, основной объем привлеченного заемного капитала был использован не на реализацию каких-либо экономических целей, а на погашение ранее взятых долгов и оплату их использования.

     Судя по статистическим данным, активное привлечение капитала российскими компаниями в 2005 г. не было отмечено значимой экспансией отечественного бизнеса на международные рынки - объем прямых иностранных инвестиций в 2005 г. - около 13,7 млрд. дол. США - составлял лишь незначительную долю в использовании привлеченного капитала.

     Не отмечалось заметного увеличения использования заемных ресурсов отечественными корпорациями и для приобретения импортного оборудования инвестиционного характера. Хотя индекс стоимостных объемов импорта машин и оборудования вырос в 2005 г. по сравнению с 2004 г. в 1,4 раза, значительная доля этого прироста была связана с увеличением ввоза техники бытового потребительского назначения. Данный вывод подтверждается, в частности, некоторым снижением темпов роста инвестиций в основной капитал российских предприятий в 2005 г. до 10,7% (11,7% в 2004 г.), несмотря на существенное увеличение импорта продукции с высокой долей добавленной стоимости.

     Относительно низкая активность резидентов в размещении отечественного капитала в традиционных формах компенсировалась крупными объемами вывоза в нерегистрируемых - несвоевременном возврате экспортной выручки, фиктивных сделках с ценными бумагами и др. Как отмечалось выше, общий объем оттока капитала, который может быть интерпретирован как утечка, в 2005 г. достиг 39,0 млрд. дол. США. Максимальный объем вывоза капитала в нерегистрируемых формах с 1993 г. может быть оценен приблизительно в 250-260 млрд. дол. США. Такая оценка в целом совпадает с мнениями российских экспертов, исследовавших данное явление. Фактически данные средства вышли из-под контроля государства. Учитывая структуру отечественного экспорта, вероятно, основная часть этих ресурсов остается на счетах резидентов или их представителей в банках-нерезидентах либо трансформируются в те или иные формы кредита торговым партнерам и вложения в объекты недвижимости. С высокой долей вероятности можно сделать вывод и о том, что капитал, вывезенный в данной форме, в силу его "распыленности" и нелегитимного характера, практически исключен из выполнения российских общеэкономических задач.

     В большей степени для российских инвестиций за рубеж применимы объяснения, предлагаемые неокейнсианским направлением. Действительно, значительная доля вывоза отечественного капитала была продиктована соображениями диверсификации вложений и поиском более надежных иностранных инструментов, компенсирующих высокие риски инвестиций на внутреннем финансовом рынке.

     В целом следует признать, что российские инвестиции за рубеж в легальных формах носят преимущественно консервативный, механистический характер. Их основная часть представлена банковскими ссудами и займами, а также близкими по экономическому содержанию вложениями - остатками на трансакционных счетах и депозитах в банках-нерезидентах. Происхождение данных активов в основном базируется на методологических принципах отражения экспортных операций в платежном балансе и не связано активным управлением данными ресурсами со стороны банков и нефинансовых предприятий. Одним из основных мотивов осознанного вывоза капитала из России выступает не экономическая целесообразность трансграничных капитальных операций, а потребность в выводе ресурсов из-под юрисдикции Российской Федерации.

     Как видно из табл.5, совокупный объем отрицательной позиции по прямым, портфельным и прочим инвестициям (в сумме 224,5 млрд. дол. США) в Российской Федерации был приблизительно равным по размеру условно рассчитанному положительному значению позиции по движению капитала в нерегистрируемых формах (257 млрд. дол. США). Данные таблицы косвенно подтверждают гипотезу о генезисе движения российского капитала, принадлежащего частному сектору. Значительная его часть, будучи вывезенной в нелегальной форме, впоследствии возвращается в Россию в форме инвестиций нерезидентов. При этом недополученный доход от размещения "убежавших" активов за рубежом сопровождается жесткими требованиями к российской экономике по обслуживанию ввезенного ("нерезидентского") капитала. 

     Таблица 5

Агрегированная  структура инвестиционной позиции Российской Федерации по видам  активов и обязательств на начало 2006 г., млрд дол. США

     Вывод о том, что значительная доля привлеченного из-за рубежа капитала в форме ссуд и займов имеет российское происхождение, косвенно подтверждается и страновым распределением ввозимого в Россию капитала. Большая его часть осуществляется либо через страны с облегченным налоговым режимом и страны - политические убежища (Нидерланды, Великобритания, Люксембург), либо через оффшорные зоны (Кипр, Виргинские острова) - см. рис.6. 

     Рис.6. Страновое распределение иностранных  инвестиций, направляемых в Российскую Федерацию в 2004 году  

     Дополнительным доводом в пользу отечественного происхождения определенной части ввозимого в Россию капитала является сопоставление его притока с динамикой утечки капитала. Как видно из рис.7, отмечается достаточно четкая зависимость между утечкой российского капитала и притоком капитала нерезидентов в форме ссуд и займов. Превышение размера утечки над объемом предоставленных ссуд и займов в 2004 г. (обусловленное повышением рисков вложений в российскую экономику в связи с делом ЮКОСа) было компенсировано более объемными, по сравнению с утечкой, вложениями нерезидентов в следующем, 2005 году. 

     Рис.7. Динамика утечки российского капитала и притока иностранных инвестиций в форме ссуд и займов, млрд. дол. США предприятий 

     Ввоз в Российскую Федерацию иностранного капитала отечественного происхождения (т.е. осуществляемого от имени компаний-нерезидентов, учрежденных российскими собственниками) позволял последнему вполне легально репатриировать за рубеж значительную долю прибыли, получаемой подконтрольными ему отечественными предприятиями. Как видно из рис.8, на протяжении периода с 2000 по 2005 г. возрастающая часть прибыли отечественных предприятий, в первую очередь промышленных, выводилась за рубеж. Отношение выплаченных нерезидентам доходов к полученному экономикой сальдированному финансовому результату в промышленности начиная с 2002 г. было близким к 50%, а в 2003 г. достигло 90%. Это косвенно подтверждает тезис о том, что российские собственники, предоставляя капитал через компании-нерезиденты подконтрольным предприятиям, впоследствии выводили основную часть полученной от их деятельности прибыли за рубеж под видом выплаты процентов, дивидендов и прочих доходов на привлеченный капитал.

     С точки зрения теоретической обоснованности, более логичным выглядит поведение иностранных инвесторов на российском рынке. Как отмечалось выше, объем прямых иностранных инвестиций в Россию в 2005 г. составил 15,2 млрд. дол. США, незначительно снизившись по сравнению с 2004 г. (15,4 млрд. дол. США). На 1 января 2006 г. совокупный объем прямых иностранных инвестиций в российскую экономику достиг 169 млрд. дол. США. По-видимому, лишь часть из этих инвестиций можно отнести именно к иностранным.

     Значительная же доля вложений в предприятия топливной промышленности была осуществлена российскими собственниками через посредство созданных ими компаний-нерезидентов. 

     Рис.8. Динамика соотношения выплаченных нерезидентам доходов к сальдированному финансовому результату в промышленности в 1995-2005 гг. 

     Исходя из предположения о том, что существенный объем иностранных вложений в топливную промышленность осуществляется представителями отечественного капитала, косвенно можно предположить, что иностранные инвестиции концентрируются преимущественно в отраслях с высокой оборачиваемостью капитала - в торговле и общественном питании (32% общего объема инвестиций) и в незначительной доле представлены в других отраслях экономики (кроме топливной - свыше 20%).

     Тактика поведения иностранных инвесторов в России достаточно точно вписывается в предложенные марксистской и неоклассической школами мотивы. Действительно, определенный избыток капитала в странах-донорах, а также потребность в продвижении своих товаров на новый, емкий рынок, обусловливает активный приток капитала нерезидентов в сектора российской экономики, ориентированные, прежде всего на удовлетворение быстро растущего потребительского спроса.