Исследование текущего состояния рынка еврооблигации в России

Так, объем эмиссий евробондов за соответствующие 4 года увеличился на 53,5% до $43,3 млрд., чему способствовало стабильное развитие российской экономики со средними темпами роста ВВП в 3,4% г/г. Значительное падение объемов привлеченных средств было вызвано введенными санкциями Запада, в результате которых такие крупнейшие российские банки, как ОАО «Сбербанк России», ОАО «Банк «ВТБ», ОАО «Газпромбанк» и ОАО «Россельхозбанк», а также ведущие нефтегазовые компании России потеряли доступ к западным рынкам капитала[29.-С.82].

Между тем именно на данные корпорации приходился основной объем размещений в предыдущие годы. Кроме того, были понижены рейтинги компаний, не вошедших в санкционный список, что стало причиной значительного роста стоимости заимствований, что совместно с ослаблением российской валюты привело к резкому снижению привлекательности долговых бумаг как инструмента привлечения капитала.

Данные о  средней  доходности до погашения при размещении еврооблигаций в зависимости от кредитного рейтинга эмитента представлены на рисунке 3.1.2

 

Рисунок 3.1.2 – Средняя доходность по погашению при размещении еврооблигаций в зависимости от кредитного рейтинга эмитента (млрд.$) [14.].

 

Подобная ситуация поставила российские компании в сложное положение. Однако для инвесторов открылась хорошая точка входа в связи с перепроданностью рынка российских еврооблигаций, которые торговались в конце 2014 года с дисконтом в 30-40%. Кроме того, средняя доходность до погашения по размещенным еврооблигациям российских компаний с кредитным рейтингом BB и B в 2014 году продемонстрировала значительное увеличение. При этом еврооблигации инвестиционного качества сохранили доходность на уровне 2012-2013 года, однако их срок до погашения при размещении в 2014 году сократился на 36% .

Высокий дисконт по российским евробондам в конце прошлого года был обусловлен значительной рискованностью вложений в данные инструменты на фоне геополитической напряженности и ухудшения экономической ситуации в России. Однако в 2015 году экономическая конъюнктура в стране начала улучшаться, а внешнеполитическая обстановка продемонстрировала признаки нормализации, что привело к существенному снижению инвестиционных рисков. При этом для инвесторов рынок евробондов по-прежнему остается привлекательным, так как долговые бумаги надежных российских эмитентов продолжают торговаться на западных площадках с дисконтом в 5-10%, а средняя доходность по ним составляет порядка 8-9% годовых.

В условиях неопределенности курса рубля вложения в бумаги, выраженные в иностранной валюте, выглядят наиболее надежными, а инвестиции в еврооблигации характеризуются относительно низким уровнем риска по сравнению с инвестициями в другие финансовые инструменты, а также гарантируют постоянный поток платежей равный купонному доходу. Основным риском по данным ценным бумагам является угроза дефолта эмитента, однако тщательный анализ компании сводит данный риск к минимуму.

На рисунке 3.1.3 представлена  отраслевая карта рынка российских еврооблигаций.

Рисунок 3.1.3 - Отраслевая карта рынка российских еврооблигаций.[14.].

 

В отраслевом разрезе рынка явное преобладание в течение последних пяти лет имел банковский сектор. Так, более половины всех эмиссий с января 2010 по январь 2015 года совершили банки, причем доля их размещений увеличилась за 5 лет на 20 п.п. Представители вышеуказанного сектора также стали крупнейшими эмитентами российских еврооблигаций за период. В частности к ним относятся топ-4 российских банков по размеру активов: ОАО «Сбербанк России», ОАО «Банк «ВТБ», ОАО «Газпромбанк» и ОАО «Россельхозбанк».

Пятая часть размещений приходилась в 2010 году на нефтегазовую отрасль, однако к 2015 году объем эмиссий еврооблигаций компаний данной отрасли заметно сократился на фоне снижения инвестиционной активности нефтегазовых компаний в результате падения цен на энергоносители. Далее с заметным отрывом в 2010 году шли сектора транспорта, черной металлургии и телекоммуникаций. Однако на конец 2014 года их доля, как и других секторов, упала до незначительной в общем объеме размещений.

Ослабление национальной валюты и рост кредитных рисков российских эмитентов в глазах иностранных инвесторов привели к росту стоимости заимствования на долговом рынке, что отображено на рисунке 3.1.4. Доходность 5-летних суверенных еврооблигаций РФ выросла с 4,48% годовых по состоянию на 31.12.2013 г. до 7,34% на 31.01.2015 г., или в 1,6 раза; доходность наиболее ликвидных рублевых корпоративных облигаций, отражаемой в виде индекса IFX-bonds, рассчитываемого агентствами Интерфакс и CBonds, за данный период выросла с 8,24% до 15,92% годовых, или в 1,9 раза. При этом размер рублевой доходности на внутреннем рынке долга во многом предопределялся ключевой ставкой Банка России, которая с 15 декабря 2014 г. по 2 февраля 2015 г. составляла 17,0% годовых, а со 2 февраля по настоящее время равна 15,0% годовых.

 

Рисунок 3.1.4 - Средняя (простая) доходность еврооблигаций РФ и рублевых

корпоративных облигаций российских компаний с 2012 г. по январь 2015 г.,

% годовых [30.].

Российские суверенные еврооблигации  показали хорошие результаты в третьем квартале 2012 г.: доходность к погашению Russia 30 опустилась ниже 3,0%, а индекс совокупной доходности Euro-Cbonds Sovereign Russia прибавил за квартал 7,3%,данные представлены на рисунке 3.1.5.

 

Рисунок 3.1.5 - Кривые доходностей еврооблигаций (USD) некоторых стран[30.].

 

В результате, выпуски с короткой дюрацией (до 3 лет) торгуются на уровне кривых Бразилии, Польши и Катара, несмотря на более высокие рейтинги двух последних стран (S&P: A- и AA соответственно). Более долгосрочные еврооблигации, впрочем, по-прежнему предлагают премию за кредитный риск по сравнению с польскими или катарскими бумагами и выглядят привлекательно на фоне Бразилии и Мексики с аналогичными рейтингами (которые, в свою очередь, на деле торгуются дороже польской и катарской кривых) – этот факт может привлечь внимание инвесторов к российским еврооблигациям.

 

 

3.2 Перспективы развития российского рынка еврооблигации

 

В данном параграфе, анализируя состояние российского рынка еврооблигаций, важно выяснить, насколько инвестиционно-привлекательным он является для банков в качестве альтернативы другим инструментам. Также мы постараемся выявить преимущества диверсификации вложений банков.

Рассматривая последние функционирования финансовых рынков, конечно же, можно отметить, что рынок еврооблигаций не стоял в стороне, а бурно рос и развивался. Важность долгового рынка как источника финансирования возросла за последнее десятилетие, особенно в течение недавнего финансового кризиса. Это связано с тем, что компании диверсифицируют источники фондирования – они теперь полагаются не только на банковские ссуды. Государства также стали больше занимать на финансовых рынках.

Таблица 3.2.1 - Крупнейшие эмитенты рынка США [14.].

 

Данные о  крупнейшей эмиссии корпоративных еврооблигаций за последние 5 лет  представлены в таблице 3.2.2.

Таблица 3.2.2 – Крупнейшие эмиссии корпоративных еврооблигаций за последние 5 лет[14.]

Эмитент	Эмиссии за последние 5 лет		Крупнейший выпуск за последние 5 лет, ($ млрд.)
	общий объем, ($ млрд.)	количество выпусков
ОАО "Сбербанк России"	15,5	17	2
ОАО "Газпромбанк"	10,8	20	1,1
ОАО "Россельхозбанк"	6,2	10	1,3
ОАО "ЛУКОЙЛ"	5,5	4	1,5
ОАО "РЖД"	5,4	7	1,4
ОАО "Банк "ВТБ"	5,3	5	2,3
ОАО "ВымпелКом"	4,5	8	1,3
ОАО "Альфа-Банк"	3,2	5	1
ОАО "Северсталь"	2,5	5	0,6
ОАО "ГАЗПРОМ"	1,5	1	1,5
ОАО "Банк "Русский стандарт"	1,1	4	0,4

 

Несмотря на сложную ситуацию в российской экономике, ряд компаний заявил о желании провести эмиссию еврооблигаций в этом году. Так, электроэнергетическая компания ОАО «Россети» решила впервые выйти на международный долговый рынок. В качестве площадки для листинга компания рассматривает Гонконг. Эмиссию еврооблигаций планируется произвести в юанях и сингапурских долларах.

Таким образом, на фоне западных санкций постепенно начался процесс переориентации компаний на азиатские рынки. Потенциальные эмитенты настроены на сближение отношений с Китаем и арабскими странами. К примеру, ГК «Внешэкономбанк» ведет переговоры с международным исламским банком Al Baraka о выпуске исламских облигаций «сукук», которые основаны на религиозных принципах и запрещают прямое взимание процентов. Данные о планируемом выпуске облигаций представлены в таблице 3.2.3.

 

Таблица 3.2.3 -  Планируемые выпуски еврооблигаций [14.].

Планируемый период размещения	Эмитент	Рейтинг эмитента (Fitch)	Комментарии
2015	ГК "Внешэкономбанк"	ВВВ-/негативный	Ведутся переговоры с международным исламским банком Al Baraka
2015	ЗАО "Гражданские самолеты Сухого"	ВВ-/негативный	Планируемая валюта размещения - доллар США
2015	ОАО "Кокс"	В/стабильный	Корпорация намерена выпустить еврооблигации на сумму $500 млн.
2015	ОАО "Россети"	ВВ+/ негативный (S&P)	Компания рассматривает размещение на сумму до 60 млрд. руб. на Гонконгской бирже. Планируемая валюта размещения - сингапурский доллар и китайский юань.
2015	ОАО "РусГидро"	ВВ+/ негативный	-

 

 

Тем не менее, пока в этом году не было зафиксировано ни одного размещения еврооблигаций российских компаний с листингом на азиатских биржах, однако мы ожидаем изменения данной ситуации. Перспективность вышеуказанных рынков для российских эмитентов подтверждается более низкими потенциальными издержками, связанными с выплатой процентов по долговым инструментам.

Так, в отличие от западных агентств, которые понизили кредитные рейтинги большинства российских компаний до «мусорного» уровня, азиатские агентства имеют более оптимистичный взгляд на финансовую состоятельность российских компаний и присваивают им достаточно высокие рейтинги. К примеру, ведущее китайское рейтинговое агентство Dagong в феврале 2015 года повысило кредитный рейтинг ОАО «Газпром» до самого высокого уровня ААА с прогнозом «стабильный».

Для сравнения кредитный рейтинг компании от агентства Fitch составляет ВВВ-, а S&P в начале этого года и вовсе понизило рейтинг ОАО «Газпром» до спекулятивного уровня ВВ+. Более высокие кредитные рейтинги означают более низкую доходность при размещении еврооблигаций, к тому же Китай выглядит наиболее привлекательной страной для эмиссии благодаря наличию рынка капитала большой емкости, а также проведению мягкой денежно-кредитной политики, которая впоследствии также должна оказать влияние на снижении ставок при привлечении заемного капитала.

Между тем российская экономика демонстрирует замедление темпов падения. Так, в апреле этого года Минэкономразвития улучшило прогноз по спаду ВВП России до 2,8% г/г по итогам 2015 года. При этом ведомство ожидает окончания периода рецессии уже в III квартале этого года, после чего прогнозируется оживление и рост экономики. Поддержку российской экономике оказывает начавшееся в январе 2015 года увеличение цен на энергоносители, а также снижение темпов инфляции на фоне укрепления рубля и уменьшение геополитической неопределенности[28.-С.163].

Таким образом, мы ожидаем дальнейшей стабилизации экономики, эффект от которой, вероятно, приведет к повышению кредитных рейтингов компаний и улучшению финансовых результатов их деятельности. В связи с этим мы прогнозируем увеличение объемов размещений евробондов корпоративного сектора, а также рост котировок еврооблигаций, которые находятся в обращении.

При этом мы считаем, что паника на рынке еврооблигаций российских эмитентов, характеризовавшемся существенной перепроданностью в конце 2014 года, закончилась, что подтверждается восстановлением стоимости евробондов российских компаний в 2015 году, многие из которых, однако, продолжают торговаться с дисконтом в 5-10%. Сохранение недооцененности стоимости российских еврооблигаций наряду со снижением инвестиционных рисков свидетельствует о наличии хорошей точки входа на рынок российских еврооблигаций корпоративного сектора для инвесторов.

Кроме того, вследствие укрепления рубля, а также повышения привлекательности азиатских рынков на фоне западных санкций и более высоких кредитных рейтингов российских компаний в данном регионе, мы ожидаем начала тенденции размещений российских корпораций на азиатских площадках в течение 2015-2016 года. Этому будет также способствовать желание российских компаний диверсифицировать свой долг в условиях неопределенности курса рубля, снизив тем самым уровень долларовой задолженности и взяв на себя долговые обязательства, номинированные в валюте отличной от американской.