Таким образом, по итогам 10-ти месяцев ИПЦ  оказался несколько выше соответствующего показателя сентября, достигнув 11,6% в  годовом исчислении, что еще больше увеличило отрыв инфляции в текущем году от темпов роста цен, зафиксированных за аналогичный период 2007 г. При этом есть основания ожидать, что снижение потребительского спроса в связи с развитием кризиса несколько замедлит рост цен к концу года. Кроме того, резкое снижение цен на сырьевые товары, прежде всего нефть и металлы, наблюдающееся на протяжении всей осени, может оказать давление на цены производителей и, с некоторым лагом, на потребительские цены. С другой стороны, правительственные меры по поддержке российской экономики будут частично нивелировать влияние данных факторов.

      Базовый индекс потребительских цен в  октябре 2008 года составил 1,3% (за аналогичный  период прошлого года - 2,1%). По нашим  оценкам, ИПЦ в ноябре составит около 1%.

      За  октябрь 2008 года денежная база (в широком  определении4) снизилась на 35,7 млрд рублей до 5282,1 млрд рублей (-0,7%). Объем  денежной базы в широком определении  на 1 октября 2008 года равнялся 5317,8 млрд руб. Рассмотрим динамику денежной базы в широком определении покомпонентно.

Источник: Росстат.

      Рис. 1. Темп прироста ИПЦ в 2002 - 2008 годах (% в месяц). 

      Наличные  деньги в обращении с учетом остатков в кассах кредитных организаций  на 1 ноября 2008 года составляли 4,4 трлн рублей (выросли по сравнению с 1 октября на 2,5%), корреспондентские счета кредитных организаций в Банке России - 608,7 млрд рублей (-13,4%), обязательные резервы - 34,2 млрд рублей (-77,5%), депозиты банков в Банке России - 223,4 млрд рублей (выросли в 1,5 раза), а стоимость облигаций Банка России у кредитных организаций -23,3 млрд рублей (-0,9%). Таким образом, в октябре сокращение избыточных резервов коммерческих банков составило 25 млрд рублей5. Сокращение денежной базы было вызвано, прежде всего, уменьшением обязательных резервов коммерческих банков вследствие снижения нормативов обязательного резервирования. Напомним, что с 15 октября Банк России снизил нормы отчисления в фонд обязательного резервирования (ФОР) до 0,5% по всем видам кредитов - с прежних 4,5% по кредитам в иностранной валюте, 1,5% по кредитам с рублях физическим лицам, 2,0% по иным обязательствам. Также был изменен порядок повышения нормативов отчислений в ФОР. Ранее предполагалось, что с 1 февраля 2009 года и с 1 марта нормативы вырастут на 2 п.п. Теперь они будут повышены с тем же графиком на 1 п.п.

      Между тем, ситуация с банковской ликвидностью по итогам октября оставалась напряженной  в связи с продолжающимися  покупками иностранной валюты коммерческими  банками, что объясняется, с одной  стороны, ожиданиями дальнейшей девальвации рубля, а с другой - необходимостью расчетов с иностранными контрагентами за полученные ранее кредиты в валюте при отсутствии притока нового заемного капитала из-за рубежа. Масштабные покупки валюты продолжились, несмотря на то, что для снижения привлекательности спекуляций с иностранной валютой Банк России повысил в октябре стоимость операций валютный своп, а также ставки по депозитам банков в Банке России.

      Рост  в октябре объема наличных денег  в обращении на 2,5% при одновременном сокращении обязательных резервов на 77,5% привел к уменьшению денежной базы в узком определении (наличность плюс обязательные резервы) на 0,2% (см. рис. 2). При этом объем международных резервов ЦБ РФ в октябре сократился на 13% и составил на 1 ноября 484,6 млрд долларов. Отметим, что с 17 по 24 октября было зафиксировано рекордное снижение объема резервов -31 млрд долл. Главными причинами такого сокращения золотовалютных резервов явились отток капитала, переоценка резервов в результате укрепления доллара к евро и фунту стерлингов, а также размещение средств на депозитах Банка Развития для поддержки российских компаний и банков в условиях кризиса.

      В октябре продолжился отток капитала из страны (за месяц чистый отток  составил 50 млрд долларов), что привело к ослаблению номинального курса рубля. Однако реальный эффективный курс рубля по итогам октября увеличился (как и за аналогичный период предыдущего года): индекс реального эффективного курса составил 138,68 (см. рис. 3). В результате укрепление рубля в реальном выражении к корзине валют за январь - октябрь текущего года составило 5,7% по сравнению с 4,5% за январь - октябрь 2007 года. По нашим оценкам, по итогам всего 2008 года данный показатель сократится до 3%.

Источник: ЦБ РФ.

      Рис. 2. Динамика денежной базы (в узком определении) и золотовалютных резервов РФ в 2007 - 2008 годах 

      По  итогам октября доллар США значительно  укрепился к евро на мировом валютном рынке. В результате официальный  курс доллара к рублю за октябрь  вырос на 1,17 рубля: к концу октября курс доллара составил 26,54 рубля по сравнению с 25,37 рубля на 1 октября. Курс евро к рублю в конце октября упал до 35,04 рубля. Несмотря на это за октябрь рубль ослаб по отношению к бивалютной корзине: стоимость бивалютной корзины выросла на 12 копеек с 30,25 рубля до 30,37 рубля.

      Бивалютная  корзина представляет собой операционный ориентир ЦБ РФ при проведении валютной политики. В настоящее время доля евро в корзине составляет 45%, а  доллара США - 55%.

      12 ноября Банк России в рамках  мер, направленных на снижение оттока капитала из страны и сдерживание инфляции, принял решение о повышении ставки рефинансирования и процентных ставок по кредитным и депозитным операциям, проводимым Центробанком. Ставка рефинансирования была повышена с 11% до 12% годовых.  

Источник: ЦБ РФ, расчеты автора.

Рис. 3. Показатели обменного курса рубля в январе 2005 - октябре 2008 гг. 

      В связи с тем, что ставка рефинансирования является базовой процентной ставкой  для всех кредитных операций Центробанка, ее изменение повлекло соответствующее увеличение других процентных ставок ЦБ РФ (см. табл.1).

      Таблица 1

Изменение процентных ставок по кредитам ЦБ РФ

 

      Кроме того, процентная ставка по сделкам  «валютный своп» сроком на один день (рублевая часть) была повышена на 3 пп. до 12% годовых, а ставки по операциям  прямого РЕПО на срок 1 день и на срок 7 дней выросли до 9% годовых.

      С целью стерилизации избыточного денежного предложения Центробанк также повысил ставки по депозитным операциям: депозитам на стандартных условиях «том-некст», «спот-некст» и «до востребования» - с 4,25% до 5,75% годовых, «1 неделя» и «спот-неделя» - с 5,25% до 6,25% годовых.

      Также Банк России увеличил ставки по операциям  предоставления ликвидности, проводимым на аукционной основе:

• по операциям прямого РЕПО на срок 1 день - с 7% до 8% годовых;
• по операциям прямого РЕПО на срок 7 дней - с 7,5% до 8,5% годовых;
• по ломбардным кредитам на срок 14 календарных дней - с 8% до 8,5% годовых;
• по операциям прямого РЕПО на срок 90 дней - с 8,5% до 9,5% годовых.

      Напомним, что это уже пятое повышение  ставки рефинансирования в текущем  году: ранее Центробанк ее увеличивал на 0,25 п.п. 4 февраля (это было первое почти за 10 лет повышение ставки), 29 апреля, 10 июня и 11 июля. Таким образом, ЦБ РФ предпринял меры по ужесточению денежно-кредитной политики. Стоит отметить, что лишь недавно процентные ставки по кредитам, выдаваемым ЦБ РФ, активно снижались для стабилизации ситуации на российском финансовом рынке. Однако выдаваемые Банком России кредиты использовались банками для покупки валюты, что приводило к усилению давления на рубль и поддерживало нехватку ликвидности в банковской системе РФ. В результате ЦБ РФ решил бороться с оттоком капитала путем повышения доходности рублевых активов и увеличения стоимости операций «валютный своп». В то же время в условиях продолжающегося снижения цен на энергоносители принятые меры вряд ли приведут к значительному сокращению оттока капитала и снижению давления на рубль.

      При этом нельзя говорить, что, предпринимая подобные шаги, Банк России демонстрирует  непоследовательность проводимой политики. Следует обратить внимание, что снижение нормативов обязательного резервирования было предпринято в середине октября и именно в тот момент, когда кризис только пришел в Россию. В тот момент было необходимо обеспечить дополнительную ликвидность банковской системе. Данная мера была достаточно оперативной, и в этом был ее положительный психологический эффект.

      Последовавшее следом увеличение ставки рефинансирования не должно восприниматься как шаг, идущий вразрез с действиями по предоставлению ликвидности банкам. Решение о  повышении ставок было принято практически через месяц после того, как были снижены обязательные резервы. В этот период центральный банк стал бороться с другой, более важной проблемой, - сильным давлением на рубль. Проблема недостатка ликвидности стала решаться другими, более точечными методами.

      Для поддержания банковского сектора  в условиях развивающегося финансового  кризиса к 19 ноября ЦБ РФ заключил 8 соглашений с крупными российскими  банками о компенсации части  их возможных потерь при межбанковском  кредитовании. 21 ноября был впервые  проведен беззалоговый аукцион с девятидневным сроком кредита (российские банки заняли у Центробанка 227,5 млрд рублей). Ранее кредиты без обеспечения предоставлялись российским финансовым организациям сроком на пять недель, три и шесть месяцев. В целом на 21 ноября задолженность кредитных организаций перед Банком России по кредитам без обеспечения составила 1,115 трлн рублей.

      Кроме того, 11 и 24 ноября 2008 года Банк России расширял коридор допустимых колебаний  рублевой стоимости бивалютной корзины  на 30 копеек в каждую сторону. Данный шаг стал реакцией ЦБ РФ на сильный отток капитала из РФ. В последние месяцы ЦБ РФ поддерживал курс рубля за счет продажи золотовалютных резервов, которые с 1 августа по 1 ноября текущего года снизились на 18,8% (112 млрд долларов).

      Очевидно, что в условиях продолжающегося снижения цен на основные товары российского экспорта и оттока капитала дальнейшее поддержание постоянной стоимости бивалютной корзины привело бы лишь к полному исчерпанию золотовалютных резервов и последующей резкой девальвации рубля. Мы полагаем, что некоторое ослабление национальной валюты представляется более оправданным и менее болезненным для экономических агентов в РФ. 

       

       

 

Практикум 

      В таблице приведены следующие  данные об индексах потребительских  цен по годам:

 

      1. Рассчитайте уровень инфляции  для каждого года

      2. Определите количество лет, необходимое  для удвоения уровня цен, исходя  из «правила 70»

      3. Можно ли по приведенным в  таблице данным рассчитать дефлятор ВВП

      Решение

 

      Расчитаем уровень инфляции для каждого  года.

      2 год – (110-100)/110*100%=9,1%

      3 год – (112-110)/112*100%=1,8%

      4 год – (114-112)/114*100%=1,8%

      Средний уровень инфляции за три года составит (9,1%+1,8%+1,8%)/3=4,2 п.п.

      Определим количество лет, необходимое для удвоения уровня цен, исходя из «правила 70», используя рассчитанный средний уровень инфляции: